2022年回顾：
　　2022年上证指数开年即全年最高点，一路下跌至春节，节后指数在2800-3400点中W型运行，分别在4月底、10月底完成两次触底。行业上，煤炭行业前3季度全面占优，全年仅煤炭、消费者服务、交通运输取得正收益，涨幅分别为17.5%、6%、2.3%，中信一级行业算术平均收益为-14.8%。
　　东吴FOF组合运行至样本外第3年，全年回报-14.4%，相对中证偏股基金指数超额收益7.34%，季频胜率100%。
　　 2023年Q1组合：
　　新组合纳入反转策略，同时剔除趋势策略的强β行业：反转策略港股含量较高、偏好电气设备、电子、国防军工等;趋势策略持仓相对更均衡，平均基金经理年限7.9年，投研总监级别人数超7成。整体风格上，偏好地产链和出行链。
　　动量还是反转：策略升级实证部分
　　公募基金在季度上存在着一定的动量效应，而在年度上存在着一定的反转效应：
　　1）分季度看公募基金的季度动量效应，Q1存在着明显的反转现象；而Q2、Q3和Q4季度存在着微弱的动量效应。
　　2）Q4对次年Q1收益的相关性中，1月动量效应更明显，而3月在观测中均表现为反转。
　　3）年度上，基金的年度反转主要发生在次年的Q1和Q4；
　　东吴FOF2.0策略构建
　　我们将改进的Q1策略加入原先趋势策略中，新策略在年化收益上由13%提升至17%，波动率基本不变，信息比率提升至0.8，最大回撤降低至35%，季度胜率提升至67%，绩效上得到全方位提升。
　　对比中证偏股基金指数，年化超额收益由6%提升至10%，超额收益信息比率提升至1.14，超额收益季度胜率提升至67%
　　风险提示：1.未来变化风险；2.模型假设风险；3.模型估计风险。

研究报告全文：证券研究报告金融工程金工专题报告FOF组合策略量化选基20基金动量中的反转2023年01月08日TableTagTableSummary年回顾2022证券分析师高子剑2022年上证指数开年即全年最高点一路下跌至春节节后指数在执业证书S06005180100012800-3400点中W型运行分别在4月底10月底完成两次触底行021-60199793业上煤炭行业前3季度全面占优全年仅煤炭消费者服务交通gaozjdwzqcomcn运输取得正收益涨幅分别为175623中信一级行业算术证券分析师林依源平均收益为-148执业证书S0600522090006东吴FOF组合运行至样本外第3年全年回报-144相对中证偏股linyydwzqcomcn基金指数超额收益734季频胜率100相关研究2023年Q1组合TPS与SPS选股因子绩效月报新组合纳入反转策略同时剔除趋势策略的强行业反转策略港股20230103含量较高偏好电气设备电子国防军工等趋势策略持仓相对更均2023-01-03衡平均基金经理年限79年投研总监级别人数超7成整体风格量稳换手率STR选股因子绩上偏好地产链和出行链效月报202301动量还是反转策略升级实证部分2023-01-03公募基金在季度上存在着一定的动量效应而在年度上存在着一定的反转效应1分季度看公募基金的季度动量效应Q1存在着明显的反转现象而Q2Q3和Q4季度存在着微弱的动量效应2Q4对次年Q1收益的相关性中1月动量效应更明显而3月在观测中均表现为反转3年度上基金的年度反转主要发生在次年的Q1和Q4东吴FOF20策略构建我们将改进的Q1策略加入原先趋势策略中新策略在年化收益上由13提升至17波动率基本不变信息比率提升至08最大回撤降低至35季度胜率提升至67绩效上得到全方位提升对比中证偏股基金指数年化超额收益由6提升至10超额收益信息比率提升至114超额收益季度胜率提升至67风险提示1未来变化风险2模型假设风险3模型估计风险113东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分内容目录12022年市场回顾42动量还是反转策略升级实证部分721季度动量Q1反转其余动量722年度反转发生在Q1与Q4823一季度新策略的构建824东吴FOF20策略构建103附录1131行业的动量与反转11311季度动量11312年度动量1132参数敏感性检验124风险提示12213东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分图表目录图12022年中信一级行业表现20220101-20221231单位4图2东吴FOF组合2022年表现5图3基金季度动量IC和RankIC7图4Q1反转策略净值表现2011-2022每年Q19图5Q1反转策略超额收益表现2011-2022每年Q19图6东吴FOF策略20净值表现2011-202210表12022年风格指数表现20220101-20221231单位4表2反转策略TOP15持仓2023Q15表3新趋势策略TOP15持仓2023Q16表4基金年度与季度动量效应7表5基金分季度动量IC和RankIC7表6Q4对Q1分月份收益影响相关性8表7基金年度收益与次年季度收益的相关性8表8策略绩效表现2011-2022每年Q19表9策略绩效表现20110101-2022123110表10行业年度与季度动量效应11表11行业季度动量IC和RankIC11表12行业年度收益与行业季度收益的相关性表11表13参数敏感性检验12313东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分金工专题报告12022年市场回顾2022年上证指数开年即全年最高点一路下跌至春节节后指数在2800-3400点中W型运行分别在4月底10月底完成两次触底行业上煤炭行业前3季度全面占优全年仅煤炭消费者服务交通运输取得正收益涨幅分别为175623中信一级行业算术平均收益为-148风格上全年价值风格全面占优大盘风格内分化明显时序上1-4月价值占优5-6月成长占优8-11月价值占优剩余月份表现为7月小盘12月大盘更胜一筹全年来看大盘价值表现最佳累计收益-11大盘成长表现最差累计收益-29图12022年中信一级行业表现20220101-20221231单位60Q4Q3Q2Q12022全年40200-20-40-60煤消交银商房农纺石建综电食非有汽家轻通机医钢基电建传国计综电炭费通行贸地林织油筑合力品银色车电工信械药铁础力材媒防算合子者运零产牧服石及饮行金制化设军机金服输售渔装化公料金属造工备工融务用融及事新业能源数据来源Wind东吴证券研究所表12022年风格指数表现20220101-20221231单位大盘成长中盘成长小盘成长大盘价值中盘价值小盘价值2022128-107-120-119-03-73-722022228-1328350351422022331-85-98-106-35-49-212022429-53-95-134-30-77-922022531156591-1735472022630145113853223202022729-84-5203-76-43-212022831-36-27-460406-282022930-95-795-90-36-61-6020221031-63-2907-93-42-23202211306660501491061072022123012-25-59-09-44-57合计-297-258-283-110-167-157数据来源Wind东吴证券研究所413东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分金工专题报告东吴FOF组合运行至样本外第3年全年回报-144相对中证偏股基金指数超额收益734季频胜率100较中证偏股基金指数比相关系数为091alpha值为010beta值为114图2东吴FOF组合2022年表现东吴FOF偏股基金超额收益2002021123120223312022630202293020221231-20-40数据来源Wind东吴证券研究所注组合详情见烤肠FOF组合-东吴金工WindPMS2023年1季度迎来样本外第13次调仓我们对模型进行简单的升级我们观察公募基金在1季度往往呈现反转大于趋势因此我们对模型中的Beta部分进行改进调高反转性质行业的权重对模型的Alpha部分依然保持正向筛选因子部分只考虑选股能力以此得到反转策略的TOP15持仓反转策略港股含量较高偏好电气设备电子国防军工等表2反转策略TOP15持仓2023Q1基金经基金成立股票占基金资阻力最选股能综合打代码名称理日比产净值小得分力得分分002332OF汇丰晋信沪港深A程彧20161110942546419941635002387OF工银瑞信沪港深A胡志利20164208331347309871717007592OF华夏价值精选朱熠2020110938236069861592博时港股通领先趋011162OF赵宪成2021299031525869791566势A工银瑞信沪港深精005197OF孔令兵2017119944408239761799选A008138OF富国龙头优势毕天宇2020114926447209751694002624OF广发优企精选A程琨2016849431157889741762163805OF中银动态策略A王帅200843920397039641667王健许001955OF中欧养老产业A20165139272256139621574文星007368OF浙商沪港深精选A贾腾2019627840667439511694005726OF国泰价值精选A王阳201888939297799401719012124OF博道盛彦A张建胜202161903268789391817011710OF中欧睿泽A许文星2021923909837158841598340006OF兴全全球视野王品2017848101985137831296410003OF华富成长趋势陈启明20073199331048927441636数据来源Wind东吴证券研究所513东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分金工专题报告由于年份是人类创造的虚拟单位并不会影响时间的连续性新年伊始的反转有可能提前在4季度反映也有可能延迟发生考察过去5年1月份动量效应仍然存在因此我们对趋势策略进行更精细的拆解我们将显著的贝塔剔除后继续正向筛选使用阻力最小因子因子和选股能力得到新趋势策略的TOP15持仓新趋势策略筛选出来的基金经理持仓相对更均衡平均基金经理年限79年投研总监级别人数超7成整体风格上更偏好地产链和出行链表3新趋势策略TOP15持仓2023Q1基金经基金成立股票占基金资阻力最选股能综合打代码名称理日比产净值小得分力得分分001437OF易方达瑞享I武阳2015626921329549921946014734OF广发睿合A林英睿2022325870609469851931012096OF鑫元鑫动力A李彪2021713860209799721951010341OF招商产业精选A贾成东202012168452467239681691010041OF嘉实港股优势A张金涛20211198974048679631830001518OF万家瑞兴A刘宏达2015723834287819531734000612OF华宝生态中国A夏林锋2014613923839329431875450011OF国富研究精选徐荔蓉2012522930659469331879赵晓东011152OF国富兴海回报20213308501498789211800高燕芸014506OF博时成长臻选A陈鹏扬2022125860317759041679519694OF交银蓝筹王少成2007887811618909011791005001OF交银施罗德持续成长何帅20181129203318568831739014423OF汇丰晋信研究精选陆彬20221219433778858661751000619OF东方红产业升级王延飞2014669364009958521847谭丽吴004355OF嘉实丰和A2017320852839998441842悠数据来源Wind东吴证券研究所613东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分金工专题报告2动量还是反转策略升级实证部分通过研究发现公募基金在季度上存在着一定的动量效应而在年度上存在着一定的反转效应表4基金年度与季度动量效应ICRankICICIRRankICIR季度0013001600880113年度-0021-0012-0085-0050数据来源Wind东吴证券研究所21季度动量Q1反转其余动量分季度看公募基金的季度动量效应Q1存在着明显的反转现象ICIR和RankICIR分别为-0837和-0792而Q2Q3和Q4季度存在着微弱的动量效应表5基金分季度动量IC和RankICICRankICICIRRankICIRQ1-0195-0176-0837-0792Q20067005502080172Q30113009505360484Q40068008801980295数据来源Wind东吴证券研究所具体来看Q1的反转效应在最近12年中1季度有9次收益出现了反转只有2014Q12017Q1和2020Q1出现了非常微弱的动量效应图3基金季度动量IC和RankIC04ICRankICIC平均值020-02-04-06-08201120122013201420152016201720182019202020212022数据来源Wind东吴证券研究所继续查看Q4对次年Q1的收益相关性长期看1月2月3月都是反转效应占优但近6年的样本表明1月动量效应更明显而3月在观测中均表现为反转713东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分金工专题报告表6Q4对Q1分月份收益影响相关性200920102011201220132014201520162017201820192020202120221月-368-17-17-3-22-52-742738-27292752月62826-32-2827-31-31-3-27-4126-35-53月-142-1041-3136-2069-8-29-34-38-34-24数据来源Wind东吴证券研究所22年度反转发生在Q1与Q4进一步将视野延展到年度上表7展示了基金每年收益与次年四个季度收益的相关性可以发现公募基金的年度反转主要发生在次年的Q1和Q4基金每年收益对次年2季度存在着很强的动量效应对次年3季度几乎没有影响表7基金年度收益与次年季度收益的相关性ICRankICICIRRankICIRQ1-0074-0070-0320-0336Q20151014310670911Q30002000400150027Q4-0046-0041-0296-0261数据来源Wind东吴证券研究所23一季度新策略的构建根据上文结论我们观察公募基金在Q1存在季度反转和年度反转因此根据上述结果我们构造新的针对于Q1的反转策略在原模型的基础上叠加反转效应下文中原策略趋势策略动量策略均指代东吴FOF组合模型构建详见东吴金工FOF组合构建与思考模型跟踪详见WINDPMS烤肠量化FOF-原模型Q1反转策略构造方法为1每年年初回看过去一个季度和一年的中信一级行业指数表现选择最差的5个行业作为反转行业2使用公募基金过去完整2期持仓数据将两期持有反转行业仓位均50基金作为基金池3则根据选股能力因子选取前30只基金4若基金数不够30只则将基金池全部纳入组合并再扩充1个行业重复23过程最终保证基金数量为每期30只回测结果显示每年Q1动量策略几乎不存在超额收益走势与偏股基金指数相同而反转策略表现要明显好于动量策略季度超额收益398胜率上动量策略相对于偏股基金指数胜率为50反转策略胜率为8333813东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分金工专题报告图4Q1反转策略净值表现2011-2022每年Q1动量策略反转策略偏股基金指数218161412108数据来源Wind东吴证券研究所表8策略绩效表现2011-2022每年Q1动量策略反转策略偏股基金动量-基准反转-基准反转-动量季度收益率069481091-012385398季度波动率125312281225312445435信息比率005039007-004086092最大回撤40642884332013201014869calmar002017003-001038046季度胜率500066674167500083337500数据来源Wind东吴证券研究所图5Q1反转策略超额收益表现2011-2022每年Q1动量策略超额反转策略超额动量策略超额平均反转策略超额平均20151050-5-10数据来源Wind东吴证券研究所913东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分金工专题报告24东吴FOF20策略构建我们将改进的Q1策略加入原先趋势策略中新策略在年化收益上由13提升至17波动率基本不变信息比率提升至08最大回撤降低至35季度胜率提升至67相较于无风险利率绩效上得到全方位提升对比中证偏股基金指数年化超额收益由6提升至10超额收益信息比率提升至114超额收益季度胜率提升至67图6东吴FOF策略20净值表现2011-20228新策略相对偏股基金右轴原策略新策略偏股基金3573652543221510120101231201212312014123120161231201812312020123120221231数据来源Wind东吴证券研究所表9策略绩效表现20110101-20221231原策略新策略偏股基金原策略超额新策略超额年化收益率13176610年化波动率22222299信息比率058080025072114最大回撤3935501414calmar032049011044073季度胜率6367565867数据来源Wind东吴证券研究所1013东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分金工专题报告3附录31行业的动量与反转上文中使用公募基金业绩进行研究为了让结论更加准确下文研究中信行业的季度和年度的动量效应表10显示行业在季度上存在着微弱的动量效应ICIR和RankICIR分别为0105和0031而在年度上存在着反转效应ICIR和RankICIR分别为-0281和-0295表10行业年度与季度动量效应ICRankICICIRRankICIR季度0017000501050031年度-0053-0054-0281-0295数据来源Wind东吴证券研究所311季度动量分季度来看行业的动量与反转在Q1行业存在着反转的情况ICIR和RankICIR分别为-0288和-0348在Q2和Q3存在着动量效应上季度收益对Q4收益几乎没有影响表11行业季度动量IC和RankICICRankICICIRRankICIRQ1-0097-0117-0288-0348Q20144013305320523Q30069001902760098Q4-00130015-00340045数据来源Wind东吴证券研究所312年度动量表12展示了行业每年收益分别与次年四个季度的收益的相关性行业的反转主要发生在Q1Q3和Q4ICIR为-0195-0107和-0428RankICIR为-0211-0034和-0612而Q2存在着明显的动量效应表12行业年度收益与行业季度收益的相关性表ICRankICICIRRankICIRQ1-0073-0069-0195-0211Q20197022405290781Q3-0022-0008-0107-0034Q4-0149-0195-0428-0612数据来源Wind东吴证券研究所1113东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分金工专题报告32参数敏感性检验对于23节中反转行业占比仓位进行参数敏感性检验发现仓位定于50所获得的季度收益最高占比在40以上则信息比率稳定在03以上表13参数敏感性检验3035404550556065季度收益率358328374390481479407401季度波动率11991237121712261228122312111204信息比率030027031032039039034033最大回撤29833502326131522884295128062796calmar012009011012017016014014胜率50005000500058336667500058336667数据来源Wind东吴证券研究所4风险提示1未来变化风险本报告所有统计结果均基于历史数据未来市场可能发生重大变化2模型假设风险本报告中持仓分析采用最新披露持仓实际持仓可能发生变化3模型估计风险因子的收益可能存在较大波动实际应用需结合资金管理风险控制等方法1213东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任在法律许可的情况下东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发转载需征得东吴证券研究所同意并注明出处为东吴证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改东吴证券投资评级标准公司投资评级买入预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15以上增持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5与15之间中性预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5与5之间减持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15与-5之间卖出预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15以下行业投资评级增持预期未来6个月内行业指数相对强于大盘5以上中性预期未来6个月内行业指数相对大盘-5与5减持预期未来6个月内行业指数相对弱于大盘5以上东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码215021传真051262938527公司网址httpwwwdwzqcomcn