投资要点
　　◆证券行业2022年回顾：证券行业跑输沪深300，估值接近历史低位。2022年初以来权益市场震荡下行，作为贝塔属性较强的板块，券商板块跑输沪深3005.33个百分点。估值下行明显，接近历史最低水平，截至2022年12月17日，证券板块PE（TTM）估值为19.11倍，位于近五年22.75%分位数水平，PB估值为1.2倍，位于近10.59%分位数水平。三季度业绩承压，板块整体盈利能力下滑。2022Q1-341家上市券商（剔除金控和东方财富）实现营收同比-21.03%，净利同比-28.81%，加权平均ROE(年化)为6.1%，同比下降3.8个百分点。
　　◆证券行业市场环境回顾：经纪业务方面，股基成交额持续低迷，新发基金遇冷。投行业务方面，IPO规模同比增长，债权承销规模维持稳定。资管业务方面，券商资管规模费用率双降，高集中度延续。投资业务方面，市场波动下行影响投资收益率，券商投资分化延续。资本中介业务方面，两融、股押规模下降，市场下跌未冲击券商资产质量。
　　◆资本市场改革不断深化，证券业务发展面临新机遇：围绕资本市场服务实体经济，大投行及大财富业务能力领先的券商有望收获高速成长。1）券商投行业务在注册制改革深化背景下实现快速增长，并带动综合业务能力提升、实现竞争格局优化。2）居民资产配置拐点背景下，财富管理及资产管理机构迎来重要机遇与变局。资本市场呈现高质量、国际化、严监管的发展趋势，资本实力雄厚、人才项目资源丰富、合规风控能力更强的龙头券商，具备更强的长期竞争力和增长动能。1）当前A股市场机构投资者交易占比已提升至近40%，头部券商综合机构业务能力更强。2）高水平、制度型开放持续推进下，国际业务正成为行业领先机构的新增长引擎，头部综合型券商正处于打造国际一流投行的海外战略投入期。3）证监会按照分类监管、放管结合的思路，头部券商资本补充和业务创新方面具备优势，更容易取得业务创新试点资格。
　　◆投资策略：估值处于历史低位，看好投行业务与泛财富管理业务成长性。2022年券商业绩承压，22Q1-3经纪、投行、资管、利息、投资净收入同比增速分别为-16%/5%/-4%/-6%/-52%，投行和资管是表现较好的两个业务条线，主要是受益于注册制改革及资管行业蓬勃发展，且仍是券商未来的发展重心。从目前估值来看，券商板块PB估值为1.2倍，为近五年10%分位数水平，仍然处于历史较低位置。
　　◆ “共振”行情未来可期，维持“强于大市”评级。券商板块行情影响因素主要包括流动性、风险偏好（政策）、盈利能力，板块的行情往往是三种因素共振的结果。流动性方面，目前防疫政策有所优化，2023年或有相关政策做出更多调整，促进经济发展，看好宏观经济复苏。基于全球经济或面临滞胀困境，叠加国内需求偏弱预期，依据央行稳增长的第一导向，我们判断2023年的结构性宽松有望持续。政策方面，预计资本市场将迎来新一轮松绑周期。同时随着市场回暖，券商基本面会加速修复。目前从券商板块配置的胜率、赔率来看，板块具备配置价值，维持行业“强于大市”评级。建议关注投行业务及财富管理业务领域具有优势的券商，如东方财富、中信证券。
　　风险提示：宏观经济下行；政策落地不及预期；新冠疫情反复。

研究报告全文：2023年01月05日证券研究报告行业研究行业投资策略证券行业2023年度策略投资评级强于大市资本市场顺势而上共振行情未来可期维持评级投资要点行业表现tablesummary证券行业2022年回顾证券行业跑输沪深300估值接近历史低位2022年初证券沪深300以来权益市场震荡下行作为贝塔属性较强的板块券商板块跑输沪深3005333828个百分点估值下行明显接近历史最低水平截至2022年12月17日证券18板块PETTM估值为1911倍位于近五年2275分位数水平PB估值为8-212倍位于近1059分位数水平三季度业绩承压板块整体盈利能力下滑-122022Q1-341家上市券商剔除金控和东方财富实现营收同比-2103净利-22-32同比-2881加权平均ROE年化为61同比下降38个百分点22-0122-0422-0722-1023-01证券行业市场环境回顾经纪业务方面股基成交额持续低迷新发基金遇冷1M3M12M绝对收益-2766-272投行业务方面IPO规模同比增长债权承销规模维持稳定资管业务方面相对收益-3343-64券商资管规模费用率双降高集中度延续投资业务方面市场波动下行影响资料来源恒生聚源万和证券研究所投资收益率券商投资分化延续资本中介业务方面两融股押规模下降作者市场下跌未冲击券商资产质量刘紫祥分析师资格证书S0380521060001资本市场改革不断深化证券业务发展面临新机遇围绕资本市场服务实体经联系邮箱liuzxwanheseccom联系电话075582830333-119济大投行及大财富业务能力领先的券商有望收获高速成长1券商投行业务相关报告在注册制改革深化背景下实现快速增长并带动综合业务能力提升实现竞争行业专题-三季度业绩承压景气改善带来配置格局优化2居民资产配置拐点背景下财富管理及资产管理机构迎来重要机机遇2022-11-15遇与变局资本市场呈现高质量国际化严监管的发展趋势资本实力雄厚行业月报-估值接近历史低点左侧布局时点又至2022-10-13人才项目资源丰富合规风控能力更强的龙头券商具备更强的长期竞争力和行业专题-业绩环比改善内部分化加剧2022-09-15增长动能1当前A股市场机构投资者交易占比已提升至近40头部券商综合机构业务能力更强2高水平制度型开放持续推进下国际业务正成为行业领先机构的新增长引擎头部综合型券商正处于打造国际一流投行的海外战略投入期3证监会按照分类监管放管结合的思路头部券商资本补充和业务创新方面具备优势更容易取得业务创新试点资格投资策略估值处于历史低位看好投行业务与泛财富管理业务成长性2022年券商业绩承压22Q1-3经纪投行资管利息投资净收入同比增速分别为-165-4-6-52投行和资管是表现较好的两个业务条线主要是受益于注册制改革及资管行业蓬勃发展且仍是券商未来的发展重心从目前估值来看券商板块PB估值为12倍为近五年10分位数水平仍然处于历史较低位置共振行情未来可期维持强于大市评级券商板块行情影响因素主要包括流动性风险偏好政策盈利能力板块的行情往往是三种因素共振的结果流动性方面目前防疫政策有所优化2023年或有相关政策做出更多调整促进经济发展看好宏观经济复苏基于全球经济或面临滞胀困境叠加国内需求偏弱预期依据央行稳增长的第一导向我们判断2023年的结构性宽松有望持续政策方面预计资本市场将迎来新一轮松绑周期同时随着市场回暖券商基本面会加速修复目前从券商板块配置的胜率赔率来看板块具备配置价值维持行业强于大市评级建议关注投行业务及财富管理业务领域具有优势的券商如东方财富中信证券风险提示宏观经济下行政策落地不及预期新冠疫情反复请阅读正文之后的信息披露和重要声明行业研究报告正文目录一证券行业行情回顾3二上市券商整体经营情况4三证券行业市场环境回顾6一经纪业务股基成交额持续低迷新发基金遇冷6二投行业务IPO规模同比增长债权承销规模维持稳定7三资管业务券商资管规模费用率双降高集中度延续8四投资业务市场波动下行影响投资收益率券商投资分化延续8五资本中介业务两融股押规模下降市场下跌未冲击券商资产质量8四资本市场改革不断深化证券业务发展面临新机遇9一资本市场服务经济高质量发展的方向进一步明确9二资本市场呈现高质量国际化严监管的发展趋势10三服务实体经济的功能不断强化证券业务发展面临新机遇13五投资策略13六风险提示14图表目录图12022年证券行业跑输沪深3003图2证券板块PE估值位于机会值分位数20附近3图3证券板块PB估值接近历史低位3图4上市券商营业收入及同比增速4图5上市券商净利润及同比增速4图6上市券商2022Q1-3分部收入及同比增速5图7上市券商2022Q1-3收入结构5图8股基成交额基环比增速6图9日均换手率6图10新成立基金平均发行份额及环比增速7图11公募基金规模及同比增速7图12股权融资总额及环比7图13月IPO发行规模及再融资规模7图14债券总承销金额及环比7图15债券承销分项数据7图16券商资管规模费用率双降8图172022Q3前20券商资管规模及较年初变动8图182022Q1-3上市券商投资业务净收入及同比增速8图19月末两融余额及环比增速9图20市场质押股数及占总股本比9图21月末两融担保比例9图22信用减值与资产减值损失及同比9图23我国直接融资占比万亿10图24我国股权融资规模统计11图25我国债权融资规模统计11图26交易所债券发行规模统计11图27创业板上市公司行业分布截至2022年10月11图28科创板上市公司行业分布截至2022年10月12图29退市股票统计截至2022年10月12图30证券行业处罚统计截至2022年6月13表1上市券商股价表现截至2022年12月17日3表2上市券商业绩表现亿元5表3十九大报告及二十大报告有关金融和资本市场的表述9表4金融服务实体经济功能不断强化10表5对外开放事件时间线梳理122行业研究报告一证券行业行情回顾权益市场震荡下行证券行业跑输沪深3002022年初以来权益市场震荡下行券商作为贝塔属性较强的板块表现弱于大盘截至2022年12月16日申万券商指数较年初下跌2492个百分点沪深300指数较年初下跌1959个百分点券商板块跑输沪深300指数533个百分点图12022年证券行业跑输沪深300成交金额百万右轴0证券申万120000沪深300-5100000-1080000-1560000-2040000-25-3020000-35022-0122-0322-0522-0722-0922-11资料来源Wind万和证券研究所估值下行明显接近历史最低水平市场景气度走弱导致成交量两融规模投资收益均表现不佳券商业绩承压板块估值受到压制截至2022年12月17日证券板块PETTM估值为1911倍位于近五年2275分位数水平PB估值为12倍位于近五年1059分位数水平图2证券板块PE估值位于机会值分位数20附近图3证券板块PB估值接近历史低位市盈率TTM市净率50危险值70分位数250中位数50分位数危险值70分位数机会值20分位数中位数50分位数机会值20分位数4020030150201010017-1218-1219-1220-1221-1217-1218-1219-1220-1221-12资料来源Wind万和证券研究所资料来源Wind万和证券研究所财富管理标的回调幅度较大少数中小市值券商跑赢行业回调较多的主要是2021年涨幅较高的财富管理类券商如广发证券兴业证券东方证券东方财富实现股价正增长标的仅有两只分别为个人投资者占比较高的光大证券以及流通盘较小进行互联网战略转型的华林证券业绩景气较强且机构配置和估值较低的品种回调幅度较小如光大证券华安证券国元证券中国银河中信建投表1上市券商股价表现截至2022年12月17日年初至今涨跌幅PBPB近五年分位数PEPE近五年分位数代码简称LF倍TTM倍601788SH光大证券587131631019732166002945SZ华林证券292605345886005668601881SH中国银河-917114146610511474000728SZ国元证券-99308979916827583行业研究报告600909SH华安证券-106811469215721071601066SH中信建投-1357284242520532059000712SZ锦龙股份-14043996701-3075000002500SZ山西证券-144111576635182521601456SH国联证券-1526199257837952820600621SH华鑫股份-1563167187048606664600030SH中信证券-1577129132613741466000750SZ国海证券-158010057265258271002926SZ华西证券-1650096111037729703002736SZ国信证券-165111664312372150601990SH南京证券-167718063847653573002670SZ国盛金控-1729137371-5787000601696SH中银证券-173618850439233165601211SH国泰君安-173809132910641639601901SH方正证券-17481237582885272000166SZ申万宏源-178910660116383468601099SH太平洋-18601892521-6435000600095SH湘财股份-19021901524-127852000600864SH哈投股份-19510832150-1672000600109SH国金证券-1973109147420974514002797SZ第一创业-198316861053184378002673SZ西部证券-199810564330952492600999SH招商证券-2016119145012501631601878SH浙商证券-203916575022691837601995SH中金公司-2046229102320032896000686SZ东北证券-209708852723375585601555SH东吴证券-218309065519662821000783SZ长江证券-228510246126175008601375SH中原证券-2365126255145819133601688SH华泰证券-236908341611732080600837SH海通证券-241207249416645725600369SH西南证券-243310494772249185601162SH天风证券-27181024057238689753601108SH财通证券-284610757216753027601198SH东兴证券-287709838325476075600155SH华创阳安-296208297225112504601236SH红塔证券-320016585869236895600906SH财达证券-3226247340154475381600918SH中泰证券-324213135629395405002939SZ长城证券-326212739235315328000776SZ广发证券-3377113152416196516600958SH东方证券-355110793125244555601377SH兴业证券-360309896017443587300059SZ东方财富-36424086712906420资料来源Wind万和证券研究所二上市券商整体经营情况三季度业绩承压板块整体盈利能力下滑2022Q1-341家上市券商剔除金控和东方财富合计实现营业收入371038亿元同比-2103实现净利润102135亿元同比-2881加权平均ROE为61同比下降38个百分点2022Q341家上市券商合计实现营业收入123508亿元同比-2440环比-1835实现净利润30752亿元同比-3874环比-3653图4上市券商营业收入及同比增速图5上市券商净利润及同比增速4行业研究报告营业收入亿元净利润亿元同比增速右轴同比增速右轴600050200080405000603015004040002020300010100000200020172018201920202021Q1-32022Q1-3-1050020172018201920202021Q1-32022Q1-3-201000-20-400-300-60资料来源Wind万和证券研究所资料来源Wind万和证券研究所经纪业务收入降幅扩大投行收入增速由负转正业务收入增速方面自营业务仍为拖累业绩的主要因素2022Q1-3经纪业务投行业务资管业务利息净收入投资收入分别为8695742998336104363559528亿元同比增速-1641535-392-582-5214业务占比方面经纪业务投行业务资管业务利息净收入投资收入占比分别为35131737135817632405同比分别13291619-104个百分点投资净收入的占比下滑较大图6上市券商2022Q1-3分部收入及同比增速图7上市券商2022Q1-3收入结构收入亿元经纪业务24053513同比增速右轴投行业务100010535资管业务-3920利息净收入800-582-10投资业务-1641600-20400-30-401763200-5214-500-6017371358经纪业务投行业务资管业务利息净收入投资收入资料来源Wind万和证券研究所资料来源Wind万和证券研究所业绩分化加剧头部集中度进一步提升头部券商ROE与杠杆倍数均高于上市券商平均值2022Q1-3净利润排名前5的券商加权平均ROE年化为88均值为486杠杆倍数为44倍均值为356倍2022Q1-3归母净利润CR5同比上升77个百分点至447CR10同比上升57个百分点至725表2上市券商业绩表现亿元2022Q3单2022Q1-32022Q1-32022Q3单2022Q1-3较半年度简称同比季营业收环比同比同比环比同比营业收入净利润季净利润加权ROE提升入中信证券49821-1382196692926-256616568-6115371-999-13991-021国泰君安26715-1627114043994-28318428-27572055-4667-432677-105中国银河27278450108734820-17296440-12972114-2370-327983-009华泰证券23618-122289222315-14097821-29212446-2262-253971-025中信建投22703101580902776-0056437-11322061-2726-2446116-037申万宏源18057-274679896539-40564279-4225917-5996-682559-103广发证券17515-348279316614-45725234-39421036-6421-623564-137中金公司19393-1057706039230516012-19342171-049-112995030海通证券18938-456479739301-39886075-48631318-5955-639649-083招商证券15298-297769248733-37146280-26121992-2881-277178-013国信证券13304-217253307910-25134762-38951555-3625-483469-015浙商证券11584-40943303822-16751156-2720429612-396062018东方证券12026-361741703339-14972002-5366135522324-163937200光大证券8923-274831924634-175634064571298-993305078054中泰证券7417-176231627074-2588928-6352017-9760-980335-161兴业证券7221-479932589304-39071781-4946407-6661-624855-1085行业研究报告东吴证券8718364029631213590401236-3515418-4064-265244004方正证券5905-85724084441-23091941064519-4501-172861-063长江证券4112-3815200313742-4688956-5654158-7892-795743-103西部证券4365-89217437457310497-4978138-6329-498124-019国金证券4074-171815907429-1445823-4652280-3316-465139-016国元证券3864420186221920-1021160-1255411-5263-142747013东北证券3967-2190160310067-2735275-7734069-8526-865920-025财通证券3545-2307157514184-7171079-3230447-607-185948023长城证券2719-5377146613502-7171567-5814133-7397-744337-071山西证券3040499148321285-859377-3883070-7097-635129-063东兴证券2803-267110755190-1804547-53652741260-391127069华西证券2536-3606131019824-4610360-7480068-8527-863121-045国海证券2802-288810215396-1416301-6136060-6829-812722-042华安证券2401612112511503-131957-112234-6216-340365-085中银证券2255-1426748689-2110766-1876247-1131-246064-015第一创业1912-20907974989-3897341-4553053-7525-805131-082国联证券2055004638027-1545644-203206-1694-257752-009天风证券1827-373976510934-4602052-9183000-9988-999403-014南京证券1530-27475664391-949536-3935176-2518-157543-001财达证券1435-26935987108-3428374-3146126-264990944004红塔证券687-87471562转正-11546025-9760-301-12882-1976400-284西南证券1195-5336844206940-4836227-7493032-9014-853812-034中原证券1448-5833399276-4199102-228-25830-149510284太平洋1001-21594939958-5681-064-11874014-11629-9299-09074华林证券1027-3453475582299437-9121508401194693030资料来源Wind万和证券研究所三证券行业市场环境回顾一经纪业务股基成交额持续低迷新发基金遇冷市场活跃度下降股基成交额持续低迷2022年前10个月市场的日均股基成交额为10331亿元同比下降7其中6月份以来成交额持续走低9月单月同比降幅扩大至44日均成交额萎缩至8224亿元2022年交易情绪低迷新发基金遇冷2月份新发基金份额跌至338亿份的谷底随后市场开始有所回暖6月达到阶段性高点2358亿份7月起新发份额继续逐月下滑截至2022年11月末市场公募基金规模达266万亿元较2021年末增长5实现稳步增长图8股基成交额基环比增速图9日均换手率股基日均交易额亿元上证A股深证A股北证A股2000030环比右轴6创业板科创板2015000104100000-1050002-200-3020210720211020220120220420220720221002021-122022-022022-042022-062022-082022-10资料来源Wind万和证券研究所资料来源Wind万和证券研究所6行业研究报告图10新成立基金平均发行份额及环比增速图11公募基金规模及同比增速新成立基金平均发行份额亿份公募基金规模亿元3000环比右轴140275000同比右轴81202700002500100680265000200046026000040150020255000210000250000-200245000500-40-2-602400000-80202107202110202201202204202207202210235000-42022年01月2022年04月2022年07月2022年10月资料来源Wind万和证券研究所资料来源Wind万和证券研究所二投行业务IPO规模同比增长债权承销规模维持稳定一级市场景气度尚佳股权方面2022Q1-3行业股权承销规模11552亿元同比减少4其中IPO规模同比增长15至4364亿元债权方面2022Q1-3行业债券承销规模80358亿元与上一年同期持平图12股权融资总额及环比图13月IPO发行规模及再融资规模股权融资总额亿元月IPO发行规模亿元25003000环比右轴200月再融资规模亿元2500150200020001001500150050100010000500-505000-1000202110202201202204202207202210202110202201202204202207202210资料来源Wind万和证券研究所资料来源Wind万和证券研究所图14债券总承销金额及环比图15债券承销分项数据债券总承销金额亿元企业债亿元公司债亿元16000环比右轴10035101400080301012000602510100004020108000206000015104000-2010102000-405100-602021-102022-012022-042022-072022-10102021-102022-012022-042022-072022-10资料来源Wind万和证券研究所资料来源Wind万和证券研究所7行业研究报告三资管业务券商资管规模费用率双降高集中度延续券商资管规模费用率双降行业分化加剧截至2022Q3末券商私募资管规模为732万亿元较年初下滑46资管业务管理费用率由2021年的037降至032前20的券商资管私募资管规模合计为573万亿元较年初下滑69其中不同券商的管理规模变动差异较大增速较高的有国金证券光大资管中信建投证券分别增长1314036图16券商资管规模费用率双降图172022Q3前20券商资管规模及较年初变动券商资管业务规模亿元22Q3资管规模规模亿元15000较年初变动右轴150200000管理费用率右轴040032100150000030100005001000000205000-50500000100-100中中中光中广国招申国华平中财安国五银东0000信银金大信发君商万金泰安泰通信信矿河方20142016201820202022Q3证国资资建资资资宏证资证证证证证证资证券际管管投管管管源券管券券券券券券管券资料来源Wind万和证券研究所资料来源Wind万和证券研究所四投资业务市场波动下行影响投资收益率券商投资分化延续22Q1-3上市券商投资净收入合计595亿元同比-52降幅较22H1有所扩大三季度权益市场波动下行Q3单季度投资净收入环比-712022Q1-3自营收入CR10集中度同比提升242pct至882券商之间分化延续中信证券中金公司投资净收入始终保持行业前二图182022Q1-3上市券商投资业务净收入及同比增速2022Q1-3投资业务净收入亿元同比右轴1505004001003002005010000-100-20050太平洋-300红塔证券长城证券中信证券中金公司申万宏源华泰证券国泰君安招商证券中国银河国信证券中信建投海通证券广发证券方正证券西部证券光大证券东方证券山西证券国联证券东吴证券浙商证券华安证券财通证券财达证券第一创业东北证券西南证券中原证券国海证券南京证券国金证券中银证券中泰证券天风证券华林证券国元证券华西证券兴业证券东兴证券长江证券资料来源Wind万和证券研究所五资本中介业务两融股押规模下降市场下跌未冲击券商资产质量两融股押规模进一步收缩截至2022Q3末全市场两融余额股票质押规模参考市值分别15万亿元31万亿元较年初分别下降160262截至2022Q3上市券商信用减值损失与资产减值损合计为3882亿元同比0428行业研究报告图19月末两融余额及环比增速图20市场质押股数及占总股本比市场质押股数亿股月末两融余额亿元环比右轴市场质押股数占总股本比右轴200008412056064100555455015000408025454060054010000-24040535-44020530-640005255000520-83980515-1039605100-12394050521112201220322052207220922112022-03-042022-04-012022-04-292022-05-272022-06-242022-07-222022-08-122022-09-092022-10-31资料来源Wind万和证券研究所资料来源Wind万和证券研究所图21月末两融担保比例图22信用减值与资产减值损失及同比两融余额信用减值与资产减值损失亿元月末两融担保比例400400同比右轴100350300300502502002000150100100-505000-100180119012001210122012016201820202022Q1-3资料来源Wind万和证券研究所资料来源Wind万和证券研究所四资本市场改革不断深化证券业务发展面临新机遇一资本市场服务经济高质量发展的方向进一步明确金融服务实体经济功能不断强化资本市场地位持续提高2022年10月16日中共第二十次全国代表大会开幕习近平总书记作二十大报告报告指出1深化金融体制改革提高直接融资比重2健全资本市场功能3建设现代中央银行制度4推动绿色发展加快发展方式绿色转型发展绿色低碳产业积极稳妥推进碳达峰碳中和5加强反垄断和反不正当竞争破除地方保护和行政性垄断依法规范和引导资本健康发展表3十九大报告及二十大报告有关金融和资本市场的表述十九大二十大深化金融体制改革增强金融服务实体经济能力提高直接融资深化金融体制改革提高直接融资比重比重促进多层次资本市场健康发展健全资本市场功能深化利率和汇率市场化改革-健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架建设现代中央银行制度健全金融监管体系守住不发生系统性金融风险的底线加强和完善现代金融监管强化金融稳定保障体系依法将各类9行业研究报告金融活动全部纳入监管守住不发生系统性风险底线-加强反垄断和反不正当竞争破除地方保护和行政性垄断依法规范和引导资本健康发展资料来源十九大报告二十大报告万和证券研究所表4金融服务实体经济功能不断强化时间单位文件内容表述202203国务院强调坚持金融服务实体经济防止脱实向虚202203证监会拟推出一系列政策措施增强服务民营经济发展质效202203国务院办公厅强调要以坚实的信用基础促进金融服务实体经济202204人民银行银保监会提出要用好用足各项金融政策主动靠前服务实体经济202206人民银行强调将提升金融体系与实体经济的适应性优化直接融资和间接融资202208国务院部署推动降低企业融资成本措施加大金融支持实体经济力度202209人民银行提出要践行政治性人民性提升专业性走中国特色金融发展之路坚守金融工作的人民性要以服务实体经济为根本目标202210党的二十大报告强调要坚持把发展经济的着力点放在实体经济上202210党的二十大中央金融系统代表示未来金融工作将坚持金融服务实体经济的宗旨表团202210证监会表示将坚持金融服务实体经济的宗旨全面深化改革完善多层次市场体系健全资本市场功能提高直接融资比重资料来源国务院人民银行证监会等万和证券研究所二资本市场呈现高质量国际化严监管的发展趋势随着资本市场改革逐步深入国内直接融资占比趋势性提升截至2022年6月社会融资规模存量中的直接融资债券股票占比提升至48随着资本市场改革逐步深入国内直接融资占比逐渐提升间接融资为主的融资结构体系正逐步改善但相较美国90的直接融资占比我国直接融资比例潜在提升的空间仍很大图23我国直接融资占比万亿人民币贷款企业债券政府债券非金融企业境内股票直接融资占比存量40050483004620044100420402017-12017-102018-72019-42020-12020-102021-72022-4资料来源Wind万和证券研究所根据社融存量口径统计股债融资稳步增长2017年至2021年首次公开发行股票IPO和再融资金额合计52万亿元交易所债券市场发行339万亿元2021年IPO和再融资金额合计约15万亿元股票和交易所债券市场融资合计超10万亿元均创历史新高2022Q1-3行业股权承销规模11552亿元同比减少4其中IPO规模同比增长15至4364亿元债权方面2022Q1-3行业债券承销规模80358亿元与上一年同期持平10行业研究报告图24我国股权融资规模统计图25我国债权融资规模统计IPO融资规模亿元债券融资规模合计万亿元25000再融资规模亿元706020000501500040100003020500010020122013201420152016201720182019202020210201220142016201820202022资料来源Wind万和证券研究所资料来源Wind万和证券研究所图26交易所债券发行规模统计公司债亿元一般企业债亿元资产支持证券亿元60000500004000030000200001000002012201320142015201620172018201920202021资料来源Wind万和证券研究所多层次市场体系不断健全市场结构明显优化科创类企业获得更多支持科创板创业板试点注册制相继成功落地大大提升了资本市场对优质企业的吸引力深化新三板改革设立北京证券交易所打造服务创新型中小企业主阵地迈出关键一步截至2022年6月末A股战略性新兴行业上市公司超过2200家新一代信息技术生物医药等高科技行业市值占比由2017年初的约20增长至约37上市公司研发投入占全国企业研发支出的一半以上上市公司作为实体经济基本盘转型发展领跑者的角色更加凸显投资者结构逐步改善境内专业机构投资者和外资持仓占流通市值比重由2017年初的158提升至235图27创业板上市公司行业分布截至2022年10月传媒4综合0有色金属1电力设备8通信4医药生物食品饮料110房地产0石油石化0纺织服饰1社会服务2非银金融0商贸零售1钢铁0电子11轻工制造2公用事业0汽车4农林牧渔2国防军工3美容护理1环保4机械设备计算机交通运输01312建筑材料1基础化工8家用电器1建筑装饰311行业研究报告资料来源Wind万和证券研究所图28科创板上市公司行业分布截至2022年10月电力设备10有色金属1医药生物21通信3电子21汽车1钢铁0国防军工5农林牧渔0环保3建筑材料0美容护理0家用电器1机械设备16基础化工6计算机11资料来源Wind万和证券研究所资本市场优化资源配置的功能将进一步发挥资本市场基础制度的适应性包容性明显提升市场化的激励约束机制不断完善资本市场并购重组主渠道作用不断强化近5年并购重组交易金额约10万亿元退市制度进一步健全截至2022年10月末已有42家公司强制退市进退有序优胜劣汰的市场生态正加速形成图29退市股票统计截至2022年10月连续亏损其它不符合挂牌的情形60吸收合并暂停上市后未披露定期报告私有化证券置换40转板上市股价低于面值2002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022资料来源Wind万和证券研究所高水平制度型开放将继续稳步推进统筹开放和安全推动市场产品和机构全方位开放证券基金期货行业外资股比限制全面放开互联互通不断深化沪深港通制度安排持续优化交易型开放式基金ETF纳入沪深港通标的落地实施沪伦通机制对内拓展到深交所对外拓展至德国瑞士A股纳入国际知名指数并不断提升比重在香港推出A股指数期货外资连续多年保持净流入我国资本市场的国际吸引力和竞争力明显增强表5对外开放事件时间线梳理时间事件2007年6月合格境内机构投资者QDII制度开始实施2011年12月推出人民币合格境外机构投资者RQFII管理制度2014年和2016年沪港通和深港通相继开通2018年6月A股被纳入MSCI新兴市场指数2018年9月富时罗素宣布将A股纳入其全球指数体系2019年6月沪伦通启动仪式在伦敦证券交易所举行2019年9月标普道琼斯正式将A股以25因子首次纳入其全球宽基指数12行业研究报告2020年QFIIRQFII全面取消额度限制2022年7月交易型开放式基金ETF正式纳入内地与香港股票市场交易互联互通机制资料来源Wind万和证券研究所金融监管体系不断加强与完善随着新证券法的修改期货法的立法上市公司监管条例的上线等已经全面展开强监管零容忍将继续成为2022年证券行业监管的主旋律据不完全统计2022年上半年已有64家券商收到罚单共计179张合计罚款金额136亿元图30证券行业处罚统计截至2022年6月罚设金额万元监管罚单数量张160003001400025012000200100008000150600010040005020000020182019202020212022H1资料来源华锐金融万和证券研究所三服务实体经济的功能不断强化证券业务发展面临新机遇二十大指引未来发展方向对经济的规模增长弱化更加强调质的提升对证券行业发展影响体现在以下几个方面围绕资本市场服务实体经济大投行及大财富业务能力领先的券商有望收获高速成长1券商投行业务在注册制改革深化背景下实现快速增长2018-2022年A股IPO融资额CAGR超过40并带动综合业务能力提升实现竞争格局优化同时境内市场更便利的退出渠道带动私募股权及跟投等泛投行业务的发展全面注册制推进有望为泛投行业务竞争力突出及收入贡献较高的券商及创投机构提供更强估值催化2居民资产配置拐点背景下财富管理及资产管理机构迎来重要机遇与变局资产端权益占比将显著提升资金端居民增配资管品贡献重要增量资本市场呈现高质量国际化严监管的发展趋势资本实力雄厚人才项目资源丰富合规风控能力更强的龙头券商具备更强的长期竞争力和增长动能1当前A股市场机构投资者交易占比已提升至近40头部券商以交易投研融资托管衍生品为代表的综合机构业务能力更强2高水平制度型开放持续推进下国际业务正成为资本市场行业中领先机构的新增长引擎头部综合型券商目前正处于打造国际一流投行的海外战略投入期3证监会按照分类监管放管结合的思路定期公布证券公司白名单进入白名单的证券公司在资本补充和业务创新方面具备优势头部券商相较于中小券商而言更容易取得业务创新试点资格五投资策略估值处于历史低位看好投行业务与泛财富管理业务成长性2022年券商业绩承压22Q1-3经纪投行资管利息投资净收入同比增速分别为-165-4-6-52投行和资管是表现较好的两个业务条线主要是受益于注册制改革及资管行业蓬勃发展且仍是券商未来的发展重心从目前估值来看券商板块PB估值为12倍为近五年10分位数水平仍然处于历史较低位置13行业研究报告共振行情未来可期维持强于大市评级券商板块行情影响因素主要包括流动性风险偏好政策盈利能力板块的行情往往是三种因素共振的结果流动性方面目前防疫政策有所优化2023年或有相关政策做出更多调整促进经济发展看好宏观经济复苏基于全球经济或面临滞胀困境叠加国内需求偏弱预期依据央行稳增长的第一导向我们判断2023年的结构性宽松有望持续政策方面预计资本市场将迎来新一轮松绑周期同时随着市场回暖券商基本面会加速修复目前从券商板块配置的胜率赔率来看板块具备配置价值维持行业强于大市评级建议关注投行业务及财富管理业务领域具有优势的券商如东方财富中信证券六风险提示宏观经济下行政策落地不及预期新冠疫情反复14行业研究报告本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息分析预测或建议并直接或间接收取服务费用的活动证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式指证券公司证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向客户发布的行为分析师声明本研究报告作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确的反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响本研究报告作者与本文所涉及的上市公司不存在利益冲突且作者配偶子女父母未担任上市公司董监高等职务投资评级标准行业投资评级自报告发布日后的12个月内以行业指数的涨跌幅相对于同期沪深300指数的涨跌幅为基准投资建议的评级标准为强于大市相对沪深300指数涨幅10以上同步大市相对沪深300指数涨幅介于-1010之间弱于大市相对沪深300指数跌幅10以上股票投资评级自报告发布日后的12个月内以公司股价涨跌幅相对于同期沪深300指数的涨跌幅为基准投资建议的评级标准为买入相对沪深300指数涨幅15以上增持相对沪深300指数涨幅介于515之间中性相对沪深300指数涨幅介于-55之间回避相对沪深300指数跌幅5以上免责声明本研究报告仅供万和证券股份有限公司以下简称本公司客户使用若本报告的接受人非本公司的客户应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本公司不因接收人收到本报告而视其为客户与本公司无业务关系的阅读者不是本公司客户本公司不承担适当性职责本报告由本公司研究所撰写报告根据国际和行业通行的准则以合法渠道获得这些信息本报告基于已公开的资料或信息撰写但不保证该资料及信息的完整性准确性本报告不能作为投资研究决策的依据不能作为道义的责任的和法律的依据或者凭证无论是否已经明示或者暗示本研究所将随时补充更正和修订有关信息但不保证及时发布对于本报告所提供信息所导致的任何直接的或者间接的投资盈亏后果不承担任何责任本报告版权仅为万和证券股份有限公司研究所所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布任何媒体公开刊登本研究报告必须同时刊登本公司授权书且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改并自行承担向其读者受众解释解读的责任因其读者受众使用本报告所产生的一切法律后果由该媒体承担本公司对于本免责申明条款具有修改权和最终解释权投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务市场有风险投资需谨慎万和证券股份有限公司深圳市福田区深南大道7028号时代科技大厦西座20楼电话0755-82830333传真0755-25170093邮编518040公司网址httpwwwvanhocn15行业研究报告16