研究报告全文：即时点评如何看待人民币汇率在新年前后的强势2023-01-04人民币汇率收复690在2022年的最后一个交易日在岸人民币在1630分官方收盘后便在流动性相对偏弱的夜盘开启了一波升值行情在当晚11点30夜盘收盘前人民币汇率便升破了690这是在岸人民币汇率自2022年9月初以来首次收复690关口在2023年的第一个交易日人民币汇率在开盘不久之后再度拉升至690下方此后尽管冲高回落但在美元指数反弹的背景下人民币汇率的回落幅度有限近5个交易日美元指数总体上有所回升但人民币却逆势升值500点短期的势头较为强劲人民币汇率快速回升的原因人民币的快速回升并不让人意外在12月我们的点评多因素推动人民币汇率收复70中提到尽管人民币汇率四季度的升幅可观但推动人民币回升的三大因素在短期仍可能继续演绎并让人民币进一步惯性冲高我们认为人民币汇率在新年前后的升值仍与去年末的几大支持因素有关中国经济的修复速率可能快于预期中国经济修复快于市场预期可能是人民币汇率近期回升的重要原因在第四季度虽然市场对于疫情优化后的中国经济修复总体持乐观态度但在12月主要城市感染情况快速攀升时外界的一致预期是中国经济可能会遭遇一定的短期阵痛从海外国家经验看疫情感染率从快速攀升到回落基本会经历3个月左右的时间因此市场一般认为中国经济仍可能在2023年第一季度受到疫情传播的严重扰动但从实际情况看中国本轮疫情的达峰和回落的时间跨度比海外经验更短这或许意味着中国经济修复的速率可能会快于市场此前的一致预期从具体数据上看百度搜索指数中发烧的热度在12月中下旬达峰后已经回落到12月初的水平这表明从全国的维度看疫情的相关扰动正在快速减弱从我们跟踪的数据看主要城市的地铁客运量都从今年四季度的低点开始快速反弹其中北京广州和深圳的客运量在1月2日已经恢复到了正常水平的一半以上国家邮政局跟踪的数据显示1今年元旦假期全国快递业揽收和投递快递的数量均较2022年同期增长10以上经济活动的快速恢复给予了中国资产乃至人民币汇率更多溢价这与此前中国将新冠感染乙类乙管和与中国香港更快实现通关的消息一道成为了人民币汇率得以在一篮子货币中走势领先的重要支撑季节性的强势季节性强势也是人民币汇率在跨年的几个交易日走强的原因之一在过去的6年人民币对兑美元在11月12月和次年1月平均会走强700800和1000点左右出口商的季节性收汇与结汇的行为在农历春节前的几个月通胀会使得人民币汇率走强更有意思的是在年度交替的几个工作日人民币的季节性规律往往更为突出在2021年12月31日人民币汇率从637升至634实现了近一个月以来首次对635的破位在2021年的首个工作日人民币对美元从651升至645单日近600点的升幅是跨年前后两个月内最大的而在2019年的12月31日人民币汇率也有近300个基点的升值表现岁末年初的时点季节性出口结汇的需求所带来的市场影响往往会被偏弱的市场流动性所放大从而引起较为显著的波动美元指数的相对水平美元指数虽然有所反弹但其绝对水平与2022年6月相当彼时的人民币对美元汇率在67-68之间虽然美指与人民币汇率并非一一对应的关系但市场交易者难免会将二者做横向比较因此在他们的眼中人民币汇率就存在了一定的补涨空间从人民币对一篮子货币的角度看CFETS指数和SDR指数都已经回到了2021年下半年的水平这意味着人民币对一篮子货币已经回到了比较合理的水平在中国经济预期好于其他主要发达国家和发展中国家的背景下人民币对一篮子货币出现一定程度的反弹是相对合理的双向波动而非单边升值尽管短期内人民币快速冲高但从基本面看利好与利空人民币汇率的因素均存在因此我们认为人民币汇率很难长期脱离美元指数走独立的升值行情在美元指数的趋势性下行行情开始前我们仍判断人民币汇率以双向宽幅波动为主基本面多空因素各半从基本面的角度看目前人民币汇率的利好与利空并存在上文提到的三大因素中中国经济的快速修复和季节性的结汇需求仍将在一段时间内发挥作用因此在春节前经常项目的结汇还是跨境资本流向仍可能对人民币汇率形成阶段性的支撑除此之外海外央行增加人民币资产的配置也将是人民币走强的潜在因素之一根据参考消息的报道2俄财政部打算从2023年起用人民币补充国家财富基金我们认为此举可能会增加数百亿美元的潜在人民币配置需求但与此同时我们也要看到一些基本面利空的存在经常项目顺差的收窄是潜在利空之一由于中国经济的边际修复和欧美经济的进一步萎缩过去两年中国经济外需好于内需的结构性特征在2023年可能出现逆转海外经济的下行会加大我国的出口压力而中国经济的恢复则会增加进口需求经常项目的收窄可能会减少贸易商的净结汇需求从而利空人民币汇率中美短期利差的扩大也可能会在跨境资金流动方面影响人民币汇率由于美联储仍在加息周期中而中国的信贷成本则会维持在相对偏低的水平因此境内企业仍然存在一定的资产外币化和负债本币化动机从以往的经验看中美短期利差往往会领先人民币汇率3个月左右虽然汇率贬值的预期已经大幅好转但我们认为利差的存在仍然会对人民币的供需产生一定影响美元指数仍是最重要的定价锚在基本面因素并未一面倒支持人民币汇率单边升值的背景下我们认为美元指数的变化仍然是最重要的定价锚自2016年CFETS指数推出以来人民币汇率与美元指数的变动之间存在长期稳定的关系我们通过两者之间的历史相关关系建立了人民币汇率的模型其中枢对于人民币汇率有较好的预测效果我们的模型显示美元指数1季度若维持在1038左右人民币汇率的拟合水平将在698附近这表明当前人民币汇率在691左右的水平已经部分定价了中国经济的修复等利好因素的影响因此如果美元指数不出现进一步滑坡我们认为人民币汇率进一步升值的空间将是有限的中期看我们认为美元指数可能会在欧美央行收紧和经济回落的影响下走出一轮反弹行情如果美元指数的阶段性反弹能够兑现那么人民币汇率的双向波动态势也或将进一步确立关注680-685一线的阻力短期看我们认为680-685一带或是值得关注的阻力水平首先在岸人民币和离岸人民币的200天均线分别处于682和686这是2022年4月人民币开启贬值行情以来未曾突破的水平其次680-685一带也是去年5月人民币第一轮贬值的低点所在人民币汇率在8月份重新跌破680之后开启了去年的第二个贬值波段在人民币汇率跌破680之后监管重启了多个稳汇率预期政策如果该位置被收复这将意味着人民币汇率将由空头行情转入多头行情诸如外汇远期购汇风险准备金率等稳预期政策也或将逐步退出汇率双向波动是人民币国际化推动的契机随着人民币汇率单边贬值预期的逐步消退人民币国际化推进的条件开始好转在央行的第三季度货币政策执行报告中将人民币国家化从稳慎推进改为有序推进这个改变表明了在跨境资本流动环境和人民币波动环境出现积极后人民币国际化推进的方向更为坚定从2023年开始人民币在岸市场的交易时间从2330分延长到次日凌晨3点在覆盖美洲交易时段后人民币外汇市场的能够满足更多海外资金的贸易结算资产配置等交易需求我们相信人民币国际化在今年可能会在贸易结算资本市场互联互通等多个维度有所突破