2022Q4公司预计归母净利-2.5~1.0亿元/扣非净利-2.4~1.2亿元，公司加大品牌及电商费用投入，导致公司预期的单季度利润区间中枢出现亏损；12月保健品需求增长加速，预计Q4收入双位数增长。考虑到短期VC、蛋白粉、益生菌等保健品需求高增延续、公司渠道库存较低以及2022Q1低基数，看好公司2023Q1基本面实现较好增长，兑现开门红。公司基本面2022年见底，2023年多因素作用下望出现改善，看好公司向上趋势。
　　▍2022Q4业绩基本符合预期，费用投入扩大致单季度利润区间中枢亏损。公司近日披露业绩预告，预计2022年归母净利12.3~15.8亿元、同比下降10%~30%，扣非净利11.8~15.4亿元、同比下降0.11%~23.5%；对应2022Q4归母净利-2.5~1.0亿元/扣非净利-2.4~1.2亿元，单季度盈利区间中枢亏损主要系报告期内品牌推广、电商平台投入同比增加以及非经常性损益较上年同期减少。2022年双11线上GMV20%+增速叠加12月保健品需求加速增长，预计公司2022Q4收入或实现双位数增长，环比提速。
　　▍近期疫情感染高峰下，公司多个品类终端动销提速。随着疫情管控放开，12月感染高峰下，居民对VC、蛋白粉等直接免疫力保健品短期需求明显增加，汤臣VC类产品12月整体处于断货情况，而蛋白粉则也经历了部分地区断货、调货过程。此外，少数患者感染新冠后出现心肌炎、腹泻等症状，也推动了公司心脏健康类保健品辅酶Q10以及肠道健康益生菌品类动销提速。根据我们草根调研，2022年12月汤臣线下渠道动销同比增长超20%，而线上渠道同比30%+增速，12月动销较1~11月明显提速。
　　▍短期提振的数据背后，是难得的消费者教育场景和公司客户拓新机遇。市场担心短期保健品需求增加是一次性的，随着疫情感染高峰期过去，保健品需求将会回落。对此，我们认为：1）短期感染高峰逐步过去，居民会更加注重自身免疫力等健康状况、减少再次感染风险，这将持续利好相应保健品需求释放；2）短期数据提振的背后，需关注近期新冠感染率快速上升为汤臣提供了拓展新客户、充分教育消费的绝佳宝贵机会，而经过消费者教育以及留存客户的复购将给汤臣持续贡献业绩增长。
　　▍乐观展望公司2023Q1业绩开门红，同时看好公司全年疫后业绩稳健复苏。我们看好公司2023Q1有望兑现业绩开门红：1）短期保健品需求高增较好地帮助汤臣2022Q4消化渠道库存，而2023Q1的渠道补库有望拉动单季度业绩；2）短期内新冠感染带来的需求提升仍将延续；3）2022Q1业绩低基数。展望2023年全年，在药店客流回暖、线上渠道发力重回快增以及保健品消费者渗透率提升等因素带动下，预计公司收入同增15%+；销售费用率相较2022年（预计2022年销售费用率40%+）明显下降，盈利能力回升，预计净利润同增25%+。
　　▍风险因素：局部疫情反复对线下药店客流影响超预期；VDS监管政策风险；行业恶性竞争风险；食品安全风险；公司新品推广不及预期风险；VDS行业需求下滑风险。
　　▍投资建议：综合考虑到2022Q4费用投入及短期新冠感染高峰对汤臣较多品类利好明显，下调2022年EPS预测至0.85元（原预测0.87元），调高2023/2024年EPS预测至1.11/1.27元（原预测1.06/1.23元），现价对应PE为27/21/18倍。参考保健品行业可比公司平均估值水平（东阿阿胶/仙乐健康对应2023年25/23倍PE，wind一致预期），考虑到公司保健品龙头地位，给予公司2023年25x PE，对应目标价为28元，上调至“买入”评级。

研究报告全文：22Q4平稳收官短期利好望助推23Q1开门红汤臣倍健300146SZ2022年业绩预告点评202313中信证券研究部核心观点2022Q4公司预计归母净利-2510亿元扣非净利-2412亿元公司加大品牌及电商费用投入导致公司预期的单季度利润区间中枢出现亏损12月保健品需求增长加速预计Q4收入双位数增长考虑到短期VC蛋白粉益生菌等保健品需求高增延续公司渠道库存较低以及2022Q1低基数看好公司2023Q1基本面实现较好增长兑现开门红公司基本面2022年见底2023年多因素作用下望出现改善看好公司向上趋势薛缘食品饮料行业首席2022Q4业绩基本符合预期费用投入扩大致单季度利润区间中枢亏损公司分析师近日披露业绩预告预计2022年归母净利123158亿元同比下降1030S1010514080007扣非净利118154亿元同比下降011235对应2022Q4归母净利-2510亿元扣非净利-2412亿元单季度盈利区间中枢亏损主要系报告期内品牌推广电商平台投入同比增加以及非经常性损益较上年同期减少2022年双11线上GMV20增速叠加12月保健品需求加速增长预计公司2022Q4收入或实现双位数增长环比提速近期疫情感染高峰下公司多个品类终端动销提速随着疫情管控放开12汤学章月感染高峰下居民对VC蛋白粉等直接免疫力保健品短期需求明显增加食品饮料分析师汤臣VC类产品12月整体处于断货情况而蛋白粉则也经历了部分地区断S1010520090006货调货过程此外少数患者感染新冠后出现心肌炎腹泻等症状也推动了公司心脏健康类保健品辅酶Q10以及肠道健康益生菌品类动销提速根据我们草根调研2022年12月汤臣线下渠道动销同比增长超20而线上渠道同比30增速12月动销较111月明显提速短期提振的数据背后是难得的消费者教育场景和公司客户拓新机遇市场担心短期保健品需求增加是一次性的随着疫情感染高峰期过去保健品需求将会回落对此我们认为1短期感染高峰逐步过去居民会更加注重自身免疫力等健康状况减少再次感染风险这将持续利好相应保健品需求释放2短期数据提振的背后需关注近期新冠感染率快速上升为汤臣提供了拓展新客户充分教育消费的绝佳宝贵机会而经过消费者教育以及留存客户的复购将给汤臣持续贡献业绩增长乐观展望公司2023Q1业绩开门红同时看好公司全年疫后业绩稳健复苏我们看好公司2023Q1有望兑现业绩开门红1短期保健品需求高增较好地帮助汤臣2022Q4消化渠道库存而2023Q1的渠道补库有望拉动单季汤臣倍健300146SZ度业绩2短期内新冠感染带来的需求提升仍将延续32022Q1业绩低评级买入上调基数展望2023年全年在药店客流回暖线上渠道发力重回快增以及保当前价元2270健品消费者渗透率提升等因素带动下预计公司收入同增15销售费用目标价2800元率相较年预计年销售费用率明显下降盈利能力回总股本1700百万股2022202240流通股本1129百万股升预计净利润同增25总市值386亿元风险因素局部疫情反复对线下药店客流影响超预期VDS监管政策风险行近三月日均成交额293百万元52周最高最低价2756167元业恶性竞争风险食品安全风险公司新品推广不及预期风险VDS行业需求近1月绝对涨幅934下滑风险近6月绝对涨幅598投资建议综合考虑到2022Q4费用投入及短期新冠感染高峰对汤臣较多品类近12月绝对涨幅-1289利好明显下调2022年EPS预测至085元原预测087元调高20232024年EPS预测至111127元原预测106123元现价对应PE为272118倍参考保健品行业可比公司平均估值水平东阿阿胶仙乐健康对应2023年证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明汤臣倍健年业绩预告点评300146SZ20222023132523倍PEwind一致预期考虑到公司保健品龙头地位给予公司2023年25xPE对应目标价为28元上调至买入评级项目年度202020212022E2023E2024E营业收入百万元609574317689905810355营业收入增长率YoY15821935178143净利润百万元15241754144018812155净利润增长率YoYNA151-179306146每股收益EPS基本元090103085111127毛利率628661681691692净资产收益率ROE220167134162173每股净资产元408617632683733PE255221269206180PB5637363331PS6452504337EVEBITDA197165204159140资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind202313请务必阅读正文之后的免责条款和声明2汤臣倍健年业绩预告点评300146SZ2022202313利润表百万元资产负债表百万元指标名称202020212022E2023E2024E指标名称202020212022E2023E2024E营业收入609574317689905810355货币资金18262902307636234142营业成本22662522245128033189存货87383392110201137毛利率628661681691692应收账款164290225288345税金及附加72748499110其他流动资产19873313332833793398销售费用18182478312635273984流动资产48507339755083099022销售费用率298334406389385固定资产87382995410701179管理费用434388446516590长期股权投资212281281281281管理费用率7152585757无形资产923806856906956财务费用1331353445其他长期资产27833712407342244405财务费用率02-04-05-04-04非流动资产47915627616364816821研发费用140150172198222资产总计964012966137131479015843研发费用率2320222221短期借款00431293274投资收益181120150150140应付账款350408412452522EBITDA19672351190024482779其他流动负债18881663171019932138营业利润率29352727223324892474流动负债22382071255327392934营业利润17892027171722542562长期借款1440000营业外收入431638497115其他长期负债316358358358358营业外支出6312273425非流动性负债460358358358358利润总额17692178177423172653负债合计26982429291230973292所得税225412319417477股本15811700170017001700所得税率127189180180180资本公积31976174617461746174少数股东损益2012151920归属于母公司所693410494107441161712456归属于母公司股有者权益合计15241754144018812155东的净利润少数股东权益943577696净利率股东权益合计250236187208208694210537108011169312551负债股东权益总964012966137131479015843计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202020212022E2023E2024E指标名称202020212022E2023E2024E税后利润15441766145519002175增长率折旧和摊销206216175183191营业收入15821935178143营运资金的变化237-271111016营业利润NA133-153313136其他经营现金流-421-137-291-329-289净利润NA151-179306146经营现金流合计15661819135018652094利润率资本支出-322-263-400-400-400毛利率628661681691692投资收益181120150150140EBITDAMargin323316247270268其他投资现金流-392-2210-20345-24净利率250236187208208投资现金流合计-532-2354-453-205-284回报率权益变化23094000净资产收益率220167134162173负债变化-314-246431-138-20总资产收益率158135105127136股利支出-570-1107-1190-1008-1317其他其他融资现金流-68-98353445资产负债率280187212209208融资现金流合计-9501643-724-1113-1292现金及现金等价所得税率127189180180180851109173547519股利支付率物净增加额726679700700700资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利5