2022年机械行业运行总结：2022年的资本市场是宏观风险发挥主导效应的一年，年初以来，我们遭遇了美国的加息周期（估值承压），俄乌冲突（大宗价格上涨风险、粮食安全风险），以及疫情反复（供应链风险），所以机械行业整体业绩承压，5月开始，大宗价格开始回落，带来2022Q3板块盈利出现修复。另外，10月以来，PMI重回荣枯线以下，且持续回落，指向制造业景气水平延续下降。下半年以来，国家在“稳增长”领域政策频出，基建、房地产（三支箭相继落地）的政策暖风持续。制造业领域，9月、10月两次国常会针对制造业推出税收优惠、再贷款等政策，将有效激发制造业企业投资意愿，2023年制造业投资意愿有望触底改善。
　　 2023年机械行业投资策略：聚焦“新”成长。“新”成长具备两大内涵。一是新技术驱动新的设备需求，包括部分替代需求、全部替代需求以及新增量价需求；二是新政策、新周期驱动新的设备需求，包括稳增长、扩内需需求。
　　主线1：新技术驱动新需求。我们认为，新技术的研究应把握大方向上的确定性，重点聚焦于“短期无法证伪但长期趋势确定”和“短期被快速证实”两类，技术阶段主要是“0到1”和“1到N”。基于此，中泰机械精选14种新技术作为2023年重点跟踪方向：①光伏新技术：TOPCon、XBC、铜电镀、薄膜电池、钙钛矿电池、OPV等；②锂电新技术：4680、叠片、复合集流体；③半导体新技术：先进封装、碳化硅；④其他新技术：新型储能、充电桩、miniLED。
　　主线2：新政策驱动新周期。中央经济工作会议强调2023年要做好“稳增长、稳就业、稳物价”，同时会议将“着力扩大国内需求”放在明年五大任务之首，“稳增长，扩内需”成为明年经济工作主线。我们认为，“稳增长”背景下，基建，房地产和制造业明年将持续改善，重点关注顺周期板块：工程机械、机床工具、轨道交通、油服装备等。此外，“扩内需”将带动消费高增，消费设备、ARVR设备等将充分受益。
　　维持机械设备行业“增持”评级。2023年我们聚焦“新”成长，特别推荐两大主线：①新技术领域：包括光伏新技术、锂电新技术、半导体新技术、储能新技术等；②新周期领域：受益于“稳增长，扩内需”的工程机械、机床工具、轨道交通、消费设备、ARVR设备等。
　　风险提示：制造业复苏进度低于预期；地产和基建投资不及预期；国家产业政策不确定性风险；相关推荐标的业绩不达预期的风险等。

研究报告全文：中泰证券研究所专业领先深度诚信证券研究报告聚焦新成长机械行业2023年投资策略20221225中泰机械首席王可执业证书编号S0740519080001邮箱wangke03ztscomcn核心观点p2022年机械行业运行总结2022年的资本市场是宏观风险发挥主导效应的一年年初以来我们遭遇了美国的加息周期估值承压俄乌冲突大宗价格上涨风险粮食安全风险以及疫情反复供应链风险所以机械行业整体业绩承压5月开始大宗价格开始回落带来2022Q3板块盈利出现修复另外10月以来PMI重回荣枯线以下且持续回落指向制造业景气水平延续下降下半年以来国家在稳增长领域政策频出基建房地产三支箭相继落地的政策暖风持续制造业领域9月10月两次国常会针对制造业推出税收优惠再贷款等政策将有效激发制造业企业投资意愿2023年制造业投资意愿有望触底改善p2023年机械行业投资策略聚焦新成长新成长具备两大内涵一是新技术驱动新的设备需求包括部分替代需求全部替代需求以及新增量价需求二是新政策新周期驱动新的设备需求包括稳增长扩内需需求p主线1新技术驱动新需求我们认为新技术的研究应把握大方向上的确定性重点聚焦于短期无法证伪但长期趋势确定和短期被快速证实两类技术阶段主要是0到1和1到N基于此中泰机械精选14种新技术作为2023年重点跟踪方向光伏新技术TOPConXBC铜电镀薄膜电池钙钛矿电池OPV等锂电新技术4680叠片复合集流体半导体新技术先进封装碳化硅其他新技术新型储能充电桩miniLEDp主线2新政策驱动新周期中央经济工作会议强调2023年要做好稳增长稳就业稳物价同时会议将着力扩大国内需求放在明年五大任务之首稳增长扩内需成为明年经济工作主线我们认为稳增长背景下基建房地产和制造业明年将持续改善重点关注顺周期板块工程机械机床工具轨道交通油服装备等此外扩内需将带动消费高增消费设备ARVR设备等将充分受益p维持机械设备行业增持评级2023年我们聚焦新成长特别推荐两大主线新技术领域包括光伏新技术锂电新技术半导体新技术储能新技术等新周期领域受益于稳增长扩内需的工程机械机床工具轨道交通消费设备ARVR设备等p风险提示制造业复苏进度低于预期地产和基建投资不及预期国家产业政策不确定性风险相关推荐标的业绩不达预期的风险等21新成长投资框架目2主线1新技术驱动新需求录3主线2新政策驱动新周期CONTENTS4股票池汇总3目录1CCONTEN新成长逻辑综述CONTENTS中泰证T券S研究所专业领先深度诚信4新成长逻辑综述11何谓新成长p新成长具备两大内涵一是新技术驱动新的设备需求包括部分替代需求全部替代需求以及新增量价需求二是新政策新周期驱动新的设备需求包括稳增长扩内需需求p展望2023年我们认为应该聚焦新成长一方面以新能源半导体为代表的新兴产业正不断迎来技术革命新光伏新锂电新储能等箭在弦上另一方面中央经济工作会议强调要做好稳增长稳就业稳物价并将着力扩大国内需求放在明年五大任务之首图表1新技术驱动新设备需求图表2新政策新周期驱动新设备需求来源中泰证券研究所来源中泰证券研究所5新成长逻辑综述12新技术投资框架应符合大方向上的确定性p新技术基于确定性分为四个类别1快速被证伪2短期无法证伪但长期趋势不确定3短期无法证伪但长期趋势确定4短期被快速证实我们认为新技术的研究应把握大方向上的确定性重点研究第34类技术对于第2类技术应及时跟踪产业进展避免因产业变化带来的不确定性p确定性的强弱衡量因素1技术原理是否合理2盈利能力是否明确3商业模式是否通顺4产业配套是否齐全6新成长逻辑综述13新技术投资框架不同阶段的投资策略不同p新技术基于发展程度分为四个阶段10之前技术处于研发或实验室20到1技术进入中试部分产业玩家开始试用31到N技术进入量产开始产业化4N之后技术完全成熟不再是新技术p新技术投资策略1针对0之前的新技术应保持密切跟踪寻找中试变化的关键时点2针对0到1的新技术应重点关注预期差跟踪产业边际变化包括工艺参数的调试首台套订单落地下游客户的扩产规划产业龙头使用评价等3针对1到N的新技术应重点关注兑现情况包括设备公司批量化订单产品公司报表盈利能力p值得重点注意的是0到1和1到N并非紧密衔接也并非必然过渡甚至通常过渡所需时间会超预期从而带来机会成本提升7目录2CCONT主EN线1新技术驱动新需求CONTENTS中泰证T券S研究所专业领先深度诚信8新成长逻辑综述142023年新技术展望p基于对不同新技术的发展判断中泰机械精选14种新技术做重点分析光伏新技术TOPConXBC铜电镀薄膜电池钙钛矿电池OPV等锂电新技术4680叠片复合集流体半导体新技术先进封装碳化硅其他新技术新型储能充电桩miniLED来源中泰证券研究所整理9主线1新技术驱动新需求21TOPCon步入业绩兑现期我们基于转换效率硅片成本非硅成本三个维度将TOPCon和HJT对比电池转换效率对比公开资料显示的研发数据上限接近2022年12月晶科TOPCon电池转换效率做到年隆基绿能电池转化效率做到实地调研的平均量产效率接近在26402022HJT2681TOPCon247-248考虑SEHJT在248单面微晶组件转换效率对比CTM值等于组件的功率与一个组件所用电池片功率总和的比值表示组件功率损失的程度CTM值越高表示组件封装功率损失的程度越小产业此前认为TOPCon组件的CTM值会比HJT要低一些但实际差距不大公开资料显示华晟新能源的210尺寸HJT组件功率680W710W效率约21892286晶科182尺寸TOPCon组件功率600620W效率约223在N型硅片报价一致的情况下硅片成本主要取决于硅片厚度TOPCon薄片化超预期硅片厚度两种路线接近目前PERC电池的硅片厚度可做到155160umTOPConHJT电池的硅片厚度均可做到130135umHJT电池硅片的厚度与TOPCon电池的差异尚不明显目前晶科能源TOPCon电池硅片厚度已做到130um2023年有望做到100umTOPCon薄片化超预期薄片化超预期的原因是TOPCon双面结构对称虽然PERC与TOPCon都用高温工艺但是PERC为单面电池一面是银一面是铝在同样的温度下产生的形变不一样更容易崩坏TOPCon是双面电池结构比较对称在高温下碎片率会低一点所以可以比PERC做的更薄10主线1新技术驱动新需求21TOPCon步入业绩兑现期pTOPCon的非硅成本约为017元W且为实际稳定量产数据根据产业链调研口径其三季度PERC的非硅成本为014元WTOPCon的非硅成本为017元Wp目前的非硅成本基于理论测算约元目前尚未稳定量产设备稼动率在去年基HJT031WHJT50-60础上提升至70-80但与95的稳定量产仍有差距因此HJT的非硅成本基于模型推算并且在考虑HJT明年调试顺利的基础上按照95稼动率进行测算图表3各类电池技术成本11来源公开资料中泰证券研究所测算主线1新技术驱动新需求21TOPCon步入业绩兑现期p盈利能力对比TOPCon净利有望达到012元W根据钧达口径其三季度PERC的非硅成本为014元WTOPCon的非硅成本为017元WPERC三季度盈利能力是008元W预计12月出现TOPCon电池报价有望比PERC高007元W假设两者硅片成本接近N型单片价格高但单W成本低可以推算出如果盈利能力为元则盈利能力有望达到元超额收益为元按照PERC008WTOPCon012W004WTOPCon电池012元W的净利润18亿元GW的设备投资额计算TOPCon投资回收期为15年考虑政府补贴后投资回收期为1年pHJT的盈利能力兑现到报表主要观测上市公司爱康和金刚预计进度较快预计兑现时点在2023H2且存在不确定性p投资策略TOPCon第一波行情是基于产品参数预判的扩产高景气第二波行情是盈利兑现带来扩产超预期p关注TOPCon电池制造企业钧达股份钧达是扩产最早节奏最快的TOPCon电池制造企业2022Q4单W盈利能力有望兑现建议重点关注2023全年业绩兑现p关注TOPCon电池设备企业捷佳伟创捷佳2021年新增订单约60亿2022年新增订单有望达120亿目前TOPCon电池设备供不应求2023年捷佳订单有望继续超预期12主线1新技术驱动新需求22XBC契合分布式场景存在较大预期差p叉指背接触式InterdigitatedBackContactIBC光伏电池采用N型硅片作衬底载流子的寿命在1ms以上正面用浅磷扩散形成前表面场改善短波响应背面分别进行硼磷局域扩散PN结靠近背面正负接触电极呈叉指状全部设置在电池背面正背面都采用热氧钝化以减少表面复合和改善长波响应电极和硅片采用定点接触减小了接触面积降低了电极表面复合提高了开路电压其结构如图表所示1p优点IBC特殊的结构使得其在降低光学损失提升效率改善电池性能外观美观等多个方面具备优势p缺点工艺过程较为复杂且成本较高目前较难平衡成本与效率pIBC电池转换效率有望快速提升根据CPIA数据2021年IBC电池平均转换效率为241较2020年有较大提升20222025年IBC电池平均转换效率预计有望快速提升在2025年超过HJT到2030年达2620高于其他主流N型电池图表4IBC电池结构图表5N型电池平均转换效率变化趋势来源IBC太阳电池技术的研究进展中泰证券研究所注图中BSF为背表来源CPIA中泰证券研究所面场ARC为减反射层13主线1新技术驱动新需求22XBC契合分布式场景存在较大预期差p异质结背接触电池HeterojunctionBackContactHBC将HJT非晶硅薄膜技术应用于IBC电池结构可同时获得高的短路电流和开路电压该电池正面无金属电极遮挡背部PN区呈现交叉排列本征非晶硅薄膜ia-Si作为双面钝化层具有优异的钝化效果优点转换效率高2016年2017年日本Kaneka公司研发的电池分别创下和的转化效率世界纪录缺点工艺过程较为复杂且成本较高HBC26332663p隧穿氧化层钝化接触背接触电池TunnelingoxidepassivatedcontactBackContactTBC主要是通过对传统IBC电池的背面进行优化设计即用p和n的POLY-Si作为Emitter和BSF并在POLY-Si与掺杂层之间沉积一层隧穿氧化层SiO2使其具有更低的复合更好的接触更高的转化效率优点转换效率高效率能到25-26缺点工艺过程较为复杂且成本较高TBC技术路线的国内代表厂商是中来股份p混合钝化背接触电池HPBC是在P型硅片基础上结合TOPCon及IBC技术在电池背面构建指叉状PN结并运用TOPCon隧穿钝化HPBC电池组件更适用于分布式光伏电站国内代表厂商是隆基绿能图表6HBC电池结构左图TBC电池结构中图HPBC电池结构右图来源赛维能源中泰证券研究所14主线1新技术驱动新需求22XBC契合分布式场景存在较大预期差pXBC产业化发展潜力大有望成为光伏电池主流路线之一目前全球XBC合计产能约412GW已建产能约267GW预计2023年合计产能约32GW约占N型总产能的18市场空间广阔目前海外有成熟的IBC产品国内产业化进程在加速国外IBC电池龙头SunPower最新一代的Maxeon6的量产效率已突破25国内黄河水电建成中国首条量产规模超过的电池产线量产效率已突破此外爱旭和隆基分200MWIBC24别推出HPBCABC产品均进行了较大规模的产能布局p投资策略分布式是光伏应用的重要场景XBC电池契合分布式发展需求随着产品工艺成熟以及良率持续提升行业扩产规模有望持续提升我们预计XBC有望成为2023年主流扩产路线之一产业链自上而下受益标的p设备端XBC电池加速扩产有望带动设备企业订单增长推荐帝尔激光捷佳伟创奥特维p制造端预计202223年XBC电池需求可观推荐海源复材p应用端XBC最大的下游应用场景为分布式光伏推荐江河集团建议关注森特股份精工钢构东南网架15主线1新技术驱动新需求23铜电镀助力HJT持续降本增效p铜电镀优势栅线宽度为15微米低于丝印的30微米效率增益超02每瓦成本为08-09元较丝印低05元W铜电镀为纯铜体电阻率为18cm低于银浆的3-10cmp铜电镀工艺趋于稳定主要包括制备种子层图形化电镀去除掩膜种子层回刻五道工艺其中电镀工艺主要分为水平镀和挂镀其中水平镀趋于成熟图形化中的曝光工艺分为光刻LDIUV曝光后两者逐步应用于规模化量产p投资策略铜电镀是HJT降本增效的重要形式2022年底海源复材中试效果良好预计2023年具备量产化能力铜电镀有望迎来规模化扩产产业链自上而下受益标的设备端推荐东威科技芯碁微装关注苏大维格罗博特科制造端推荐海源复材关注爱旭股份材料端关注广信材料图表7铜电镀工艺及设备来源太阳井中泰证券研究所16主线1新技术驱动新需求24薄膜电池契合BIPV场景CdTe率先商用p薄膜太阳电池是指在玻璃或柔性基底上沉积若干层构成PN结或PIN结的半导体薄膜光伏器件薄膜太阳电池以吸收层命名为各种薄膜太阳电池名称目前主要包括硅基薄膜碲化镉CdTe铜锢嫁晒CIGS砷化镓钙铁矿电池有机太阳能电池以及叠层薄膜电池等其中碲化镉是产业化GaAsPSCsOPV最成功的薄膜技术路线p薄膜电池产业化潜力巨大2021年全球薄膜太阳电池的产能107GW产量约为828GW同比增长277主要是受FirstSolar产量增长的拉动其中碲化镉薄膜电池的产量约为803GW国外79GW国内130MW在薄膜电池中占比97CIGS薄膜电池的产量约为245MW国外210MW国内35MW占比3CdTe方面目前海外有成熟的CdTe产品国内产业化进程在加速预计FrstSolar的CdTe薄膜电池组件2022年产能将达到95GW2023年底达到13GW国内龙焱能源中山瑞科成都中建材也进行了相关布局目前钧是百兆瓦级别CIGS方面日本SolarFronter的GW级产能已于2022年6月停止国内目前凯盛集团锦江集团原汉能旗下淄博基地CIGS产线尚越光电在进行持续或者间歇式生产图表8典型薄膜电池来源公开资料中泰证券研究所17主线1新技术驱动新需求24薄膜电池契合BIPV场景CdTe率先商用p薄膜电池发电原理类似结构接近生产中都需要用膜沉积设备蒸镀磁控溅射等以及激光刻线设备p激光刻线在各类薄膜电池的制备工艺中都不可或缺其作用是将大面积的组件分切为一系列子电池串联发电图表9薄膜电池工艺比较来源公开资料中泰证券研究所18主线1新技术驱动新需求24薄膜电池契合BIPV场景CdTe率先商用pBIPV光伏建筑一体化是光伏行业增长最快的细分市场之一BIPV组件在不影响建筑美观的情况下能够广泛吸收太阳能可以用于替代建筑围护结构部分如屋顶天窗或外墙中的传统建筑材料p薄膜电池轻薄吸光性好透光度高在BIPV侧立面幕墙上相对晶硅具有极强的竞争优势薄膜电池优势1结构轻便易于安装2相比多晶硅电池薄膜电池在多云阴天以及太阳光照角度较低时持续不断产生电能3薄膜电池可以制作成具有透光性色彩可调节的组件能更好得融入建筑薄膜电池产业化发展潜力大有望成为光伏电池主流路线之一p设备端捷佳伟创迈为股份京山轻机奥来德帝尔激光大族激光杰普特德龙激光p制造端龙焱能源成都中建材中山瑞科凯盛光伏p材料端金晶科技TCO玻璃康达新材丁基胶p应用端江河集团亚厦股份等图表10薄膜电池应用场景分类图表11BIPV应用场景19来源公开资料中泰证券研究所来源AdvancedMaterials中泰证券研究所主线1新技术驱动新需求25钙钛矿及叠层电池产业化早期差异化竞争p钙钛矿电池PerovskiteSolarCellsPSCs是利用钙钛矿型材料作为吸光层的新型化合物薄膜太阳能电池钙钛矿电池相比晶硅电池具有耗材少成本低产业链紧凑总投资少的优点钙钛矿电池相对于其他化合物薄膜电池具有原料易获取可迭代成本低总投资少的优点p钙钛矿及叠层电池转换效率有望快速提升钙钛矿电池目前实验室效率257其理论极限效率31也高于晶硅电池294同时钙钛矿电池可与多种类型电池叠层以进一步提升转换效率双结叠层电池的理论极限效率为46双结钙钛矿叠层可分为两大类钙钛矿叠晶硅钙钛矿电池可以和PERCTOPConHJT进行叠层钙钛矿晶硅叠层电池实验室最高效率为313钙钛矿叠薄膜钙钛矿也可以和GIGS钙钛矿等薄膜进行叠层其中全钙钛矿叠层电池实验室最高效率为280p钙钛矿电池产业化两大痛点大面积组件转换效率低组件不稳定使用寿命受限图表12钙钛矿电池发电示意图图表13钙钛矿及叠层电池转换效率变化趋势来源Youtube中泰证券研究所来源中泰证券研究所NERL20