我们通过个股深挖行业超预期，并发现季度业绩超预期剔除业绩预告超预期、机构分析师预期观点变化和行业一致预期变化之后，对行业未来收益的预示作用较强。
　　个股超预期衡量行业的四种方式：1、季度业绩超预期（QPEE）；2、业绩预告超预期（PNEE）；3、机构预期盈利上调（IPEE）；4、行业一致预期上调（ICEE）。通过测算，我们发现市场关注个股或者行业是否超预期，远大于超预期的幅度。
　　季度业绩超预期（QPEE）是最接近真实超预期的因子。QPEE有效性、稳定性和显著性兼具；该因子包含真实业绩，是最接近真实超预期的因子。PNEE、IPEE和ICEE超额收益显著性和因子表现稳定性不可兼具；这几个因子不包含真实业绩，受财务信息披露质量，预测机构和整合数据的第三方数据库影响较大。
　　从因子两两之间历史相关性来看：季度业绩超预期与业绩预告超预期之间重复信息代表上市公司信息披露质量；与机构预期盈利上调之间的重复信息代表机构预测观点变化；与行业一致预期上调因子之间重复信息代表第三方数据库观点变化。
　　剔除业绩预告超预期、机构观点变化、行业一致预期变化之后的季度业绩超预期因子更为接近真实超预期（假设存在），对未来收益的预示作用更强。对称正交之后，季度业绩超预期QPEE有效性、显著性、稳定性以及超额收益和超额回撤均改善。其他因子有效性以及超额收益相关指标都出现不同程度降低。
　　构建行业轮动配置SEUE策略，2016年后SEUE组合表现更为稳健：取正交之后的季度业绩超预期因子值最大的6个行业构建SEUE组合。2016年后SEUE组合年化超额收益10.8%，超额回撤仅5.9%，超额夏普1.68，超额Calmar比率1.82。2022年12月SEUE模型推荐的行业组合是，食品饮料、农林牧渔、医药生物、轻工制造、机械设备和通信等6个行业。
　　风险提示：模型根据历史数据构建，历史表现不代表未来，市场环境发生巨大变化时模型可能失效

研究报告全文：权益量化研究2022年12月26日真实超预期行业轮动配置SEUE权益策略量化行业量化配置策略研究系列之二研究相关研究本期投资提示证我们通过个股深挖行业超预期并发现季度业绩超预期剔除业绩预告超预期机构分析师券证券分析师预期观点变化和行业一致预期变化之后对行业未来收益的预示作用较强研邓虎A0230520070003究denghuswsresearchcom个股超预期衡量行业的四种方式1季度业绩超预期QPEE2业绩预告超预期PNEE报研究支持告3机构预期盈利上调IPEE4行业一致预期上调ICEE通过测算我们发现市王宇涵A0230121120004wangyhswsresearchcom场关注个股或者行业是否超预期远大于超预期的幅度联系人季度业绩超预期QPEE是最接近真实超预期的因子QPEE有效性稳定性和显著性兼王宇涵862123297818具该因子包含真实业绩是最接近真实超预期的因子PNEEIPEE和ICEE超额收益显wangyhswsresearchcom著性和因子表现稳定性不可兼具这几个因子不包含真实业绩受财务信息披露质量预测机构和整合数据的第三方数据库影响较大从因子两两之间历史相关性来看季度业绩超预期与业绩预告超预期之间重复信息代表上市公司信息披露质量与机构预期盈利上调之间的重复信息代表机构预测观点变化与行业一致预期上调因子之间重复信息代表第三方数据库观点变化剔除业绩预告超预期机构观点变化行业一致预期变化之后的季度业绩超预期因子更为接近真实超预期假设存在对未来收益的预示作用更强对称正交之后季度业绩超预期QPEE有效性显著性稳定性以及超额收益和超额回撤均改善其他因子有效性以及超额收益相关指标都出现不同程度降低构建行业轮动配置SEUE策略2016年后SEUE组合表现更为稳健取正交之后的季度业绩超预期因子值最大的6个行业构建SEUE组合2016年后SEUE组合年化超额收益108超额回撤仅59超额夏普168超额Calmar比率1822022年12月SEUE模型推荐的行业组合是食品饮料农林牧渔医药生物轻工制造机械设备和通信等6个行业风险提示模型根据历史数据构建历史表现不代表未来市场环境发生巨大变化时模型可能失效请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明权益量化研究目录1如何衡量行业超预期511季度业绩超预期612业绩预告超预期913机构预期盈利上调1214市场一致预期上调142真实超预期行业轮动策略SEUE1521如何获得更为真实的业绩超预期因子1522构建SEUE行业轮动策略173总结与投资分析意见204风险提示21请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共22页简单金融成就梦想权益量化研究图表目录图1上市公司2022年净利润预测报告于一级行业覆盖度5图2用个股超预期衡量行业5图3每月可获取最新个股季度定期财务报告7图4QPEE分组别累计净值历史走势9图5QPEE多空和超额累计净值历史走势9图6PNEE分组别累计净值历史走势11图7PNEE多空和超额累计净值历史走势11图8国泰君安对宁德时代2022年净利润预测值12图9中金公司对宁德时代2022年净利润预测值12图10IPEE-1分组别累计净值历史走势13图11IPEE-1多空和超额累计净值历史走势13图12IPEE-2分组别累计净值历史走势13图13IPEE-2多空和超额累计净值历史走势13图14煤炭行业市场一致预期变化以及拟合曲线14图15房地产行业市场一致预期变化以及拟合曲线14图16ICEE分组别累计净值历史走势15图17ICEE多空和超额累计净值历史走势15图18SEUE历史月度IC值17图19SEUE历史月度IC值按月分布18图20SEUE分组别累计净值历史走势-2010年以来19图21SEUE多空和超额累计净值历史走势-2010年以来19图22SEUE分组别累计净值历史走势-2016年以来19图23SEUE多空和超额累计净值历史走势-2016年以来19图24SEUE组合历史持仓行业入选次数20图25SEUE组合2022年12月份持仓20表1年度预测季度化超预期因子测算指标8请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共22页简单金融成就梦想权益量化研究表2定期财报年度化超预期因子测算指标8表3合成因子检测指标定期报告年度化合成因子和年度预测季度化合成因子表现相近9表4深交所和上交所2022版上市规则最新业绩预告规则9表52010年以来上市公司业绩预告月度披露量10表6调仓日期和可获得的最新业绩预告对应关系11表7PNEE风险收益指标11表8IPEE-1风险收益指标13表9IPEE-2风险收益指标13表10ICEE风险收益指标15表11QPEEPNEEIPEE-1IPEE-2和ICEE因子两两之间相关性16表12对称正交后QPEEPNEEIPEE-1IPEE-2和ICEE因子两两之间相关性16表13对称正交前因子有效性17表14对称正交后因子有效性发生变化QPEE有效性提升明显17表15SEUE风险收益指标-2010年以来18表16SEUE风险收益指标-2016年以来19表17SEUE组合分年度收益2010年2月-2022年11月20请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共22页简单金融成就梦想权益量化研究业绩公告当天上市公司实际盈利高于预期盈利时股价正向漂移实际盈利低于预期盈利时股价负向漂移这就是著名的PEAD效应个股层面PEAD效应在各个国家和各个时期都存在本篇报告探讨行业层面的PEAD效应并构建行业轮动策略1如何衡量行业超预期我们对行业超预期的衡量是将个股超预期以自由流通市值加权的方式合成为行业超预期被分析师紧密跟踪的上市公司行业代表性强行业非龙头对龙头个股有动量跟随效应用市值加权合成方式可以赋予龙头个股更大权重下图是朝阳永续数据库收录的2022年净利润预测报告在一级行业中的覆盖度除综合行业外其他行业市值覆盖度均在50以上表示分析师对行业龙头个股覆盖度较高图1上市公司2022年净利润预测报告于一级行业覆盖度资料来源朝阳永续申万宏源研究报告撰写日期为202211-20221130非个股报告可信度5个股超预期因子构建最直接的做法是将真实盈利与预期盈利进行比较除此之外我们提出另外三种构建超预期因子的思路1业绩预告与分析师一致预期差异2同一机构盈利预期的变化3行业一致预期的变化图2用个股超预期衡量行业请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第5页共22页简单金融成就梦想权益量化研究资料来源申万宏源研究因子回测框架行业池中信一级行业去除综合和综合金融回测区间2010年2月-2022年11月比较基准一级行业等权组合调仓频率月度每月最后一个交易日数据处理3去极值标准化衡量标准将行业按因子从大到小分为5组因子值最大组合为多头组合最小组合为空头组合多头组合行业数量为6个其他组合行业数量为5个或者6个通过因子IC值检验和超额收益风险收益指标确定有效因子11季度业绩超预期上市公司信息披露报告包括业绩预告业绩快报和定期报告其中业绩预告提前于报告期披露数量不确定准确度最差定期报告及时性最差但披露数量最多准确度最高业绩快报数量也较少但较为准确且提前于定期报告可作为定期报告的及时性补充因此真实财务数据我们参考业绩快报和定期报告分析师对上市公司年度业绩进行预测而上市公司发布季度财务报告导致预期和真实财报数据在时间口径上不一致因此在季报发布后观察是否有超预期现象首先要将预期和财报的时间窗口进行统一我们尝试两种方式一种是将分析师预期与定期财报的季度时间窗口进行统一即年度预测季度化另一种是将定期财报进行年化与分析师预期年度时间窗口进行统一即定期财报年度化我们依据这两种方法分别构建超预期因子并回测其在行业上的表现年度预测季度化在月底调仓日获取个股最新公告的上季度财务数据如下图3所示一致预期数据我们使用朝阳永续个股一致预期是朝阳永续第三方数据库请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第6页共22页简单金融成就梦想权益量化研究将市场上所有分析师预期观点整合之后的市场一致预期既包含分析师观点也包含第三方数据库整合算法的信息图3每月可获取最新个股季度定期财务报告资料来源申万宏源研究对年度一致预期数据进行处理用过去N2年季度占年度业绩比率均值作为当季预期占年度预期比例股票在季度的一致预期净利润如下式所示其中为股票过去年季度财务数据为过去年年度财务数据为年度预期数据1将季度真实业绩与季度预期业绩进行比较构建超预期因子由于调仓日可能晚于业绩公告日此时行业内部分个股超预期信息已被市场价格所反应因此我们采用时间线性加权的方式即公告日期距离上季末日期越远的个股距离调仓日越近个股收益尚未完全实现对该个股因子赋予更高的权重即上季度结束日至公告日天数上季度结束日至调仓日天数定期财报年度化该方法保留原始一致预期数据对最新的季度财报进行年化处理得到估算年度数据与预期年度数据进行比较具体方式如下同样对其进行时间线性加权一季度34二季度62三季度943四季度12请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第7页共22页简单金融成就梦想权益量化研究套用年度预期季度化和定期财报年度化算法我们从归母净利润营业收入每股收益净利润同比营业收入同比这五个维度构建超预期细分因子将个股超预期因子以自由流通市值加权方式合成为行业超预期因子因子后缀为是否超预期后缀为超预期幅度从测算结果来看投资者关注上市公司业绩是否超预期多于超预期幅度年度预测季度化超预期因子中表现最佳定期财报年度化超预期因子中表现较好两个方法构造的因子中超预期幅度因子有效性普遍低于是否超预期表1年度预测季度化超预期因子测算指标IC0月度多头-多头-超额-超额-因子名称ICICIRT值T-P占比胜率年化收益夏普收益夏普0030151880065789551959402411701400200911602555035130564022088009005022265001587857799930414980570030161900065586532588203739205000401822500354005714955039462053003016193006562155196170251390180020101250215497539068002619902200100503607255742078296019-1670090060252990005811539088403639304200000201608747423312325017-140008资料来源申万宏源研究表2定期财报年度化超预期因子测算指标IC0占月度多头-多头-超额-超额-夏ICICIRT值T-P比胜率年化收益夏普年化收益普比率00401517800853753288035390430000020200855115267503327030005021252001592532920384304800501821700357352666029180170060222660015935398603637042004018211004556513540240600600401619900555652693037440500030131050304552275903811006006022272001612532890373904500200808104251634435020-12007资料来源申万宏源研究两种方式构建的因子表现相近但年度预期季度化构建方式逻辑性更合理将两种方法下有效的超预期细分因子各自等权合成年化预期季度化合成因子和定期报告年度化合成因子高度相关相关系数062且两者表现相近各有优劣前者对超预期的测度从年度变为季度更为及时但因包含用过去季度业绩占年度比例估算当请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第8页共22页简单金融成就梦想权益量化研究前因此准确度降低后者用年内季度报告估算年度业绩较为粗糙忽略了公司收入季节性变化从公司业务性质来看季度占年度业绩的比例具有一定延续性因此我们选择年度预期季度化合成因子作为行业超预期的第一个衡量维度将年度预期季度化合成因子记为QPEEQPEE的有效性和稳定性相比于细分因子提升QPEE多头组合年化收益111多头超额收益52表3合成因子检测指标定期报告年度化合成因子和年度预测季度化合成因子表现相近多头-多头-超额-超额-ICICIRT值T-P值IC0年化收益率夏普比率年化收益率夏普比率QPEE00602328305256811104552054合成因子-00602226907961110904653062定期财报年度化资料来源申万宏源研究20102-202211图4QPEE分组别累计净值历史走势图5QPEE多空和超额累计净值历史走势资料来源申万宏源研究20102-202211资料来源申万宏源研究20102-20221112业绩预告超预期业绩预告是上市公司公布的预测数据一般提前于报告期结束日是分析师预期的依据之一业绩预告与分析师一致预期进行比较信号较为前瞻2022年1月7日上海证券交易所和深圳证券交易所分别发布了上海证券交易所股票上市规则2022年1月修订和深圳证券交易所股票上市规则修订版自发布之日起实施最新业绩预告规则对年报和半年报有强制披露要求一季报和三季报没有强制披露要求科创板上市公司在一定条件下需披露业绩快报表4深交所和上交所2022版上市规则最新业绩预告规则上市板披露规则披露时间请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第9页共22页简单金融成就梦想权益量化研究出现下列情形之一强制披露1净利润为负值2净利润实现扭亏为盈3实现盈利且净利润与上年同期相比上升或者下降50以上4扣除非经常性损益前后的净利润孰低者为负值且扣除与主会计年度结束之日起一个月主板深交所营业务无关的业务收入和不具备商业实质的收入后的营业收入低于一亿1月31日前内进行预告上交所元5期末净资产为负6上交所认定的其他情况7公司股票交易因触及规定情形被实施退市风险警示后的首个会计年度公司预计半年度经营业绩将出现前款第1项至第3项情形之一的半年度结束后15日7月应披露半年度业绩预告15日前内进行预告出现下列情形之一强制披露1净利润为负值2净利润与上会计年度结束之日起一个月年同期相比上升或者下降50以上3实现扭亏为盈1月31日前内进行预告科创板上市公司预计不能在会计年度结束之日起2个月内披露年度报告的应当在该会计年度结束之日起2个月内披露业绩快报出现下列情形之一强制披露1净利润为负2净利润与上年会计年度结束之日起一个月创业板同期相比上升或者下降50以上3实现扭亏为盈4期末净1月31日前内进行预告资产为负资料来源上交所深交所申万宏源研究根据最新规则在每年1月31日之前上市公司公布上年度业绩预告7月15日之前公布半年度业绩预告一季度和三季度不强制公布从历史公布数量来看每月披露业绩预告年度一季度半年度和三季度合计数量较多的月份为1月4月7月和10月分别对应上年度一季度半年度和三季度预告披露截止月表52010年以来上市公司业绩预告月度披露量会计年度1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月201068826527754385895632780963620118843528977104961859625940336201210047344910386368787574515594352013110446397146183891187820160410352014119978466147883593488237167819452015143510751316135979114695920189411512016153693510174318551135106566199362102201716841366731935638912961194103225252422018181111563419831794130311574322581827201919691616031343254814304613217963645202021705222220946786120354412313807810820212478802651745791351377102901060656920221321884463869174195634123412资料来源wind申万宏源研究列名为披露业绩公告的月份在非披露期截止月个别公司会提前披露或对早期披露的业绩预告进行修正比如长远锂科代码688779SH在2021年7月2日披露2021年半年度业绩预告在7月22日披露三季度业绩预告提前披露三季度业绩预告深物业A代码000011SZ在2015年4月30日披露半年度业绩预告同时在7月9日对半年报请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第10页共22页简单金融成就梦想权益量化研究进行修正可见在每月底调仓时可获得的业绩预告数据不只是当季还有下一季以及年度数据调仓日期与可获得的最新业绩预告对应关系如下表表6调仓日期和可获得的最新业绩预告对应关系调仓日期业绩预告范围1-3月上年度和当年一季度4-6月当年一季度当年二季度当年三季度当年年度6-9月当年二季度当年三季度当年年度10-12月当年三季度和当年年度资料来源申万宏源研究为和年度预期业绩进行比较将业绩预告进行年化一季度4半年度2三季度43业绩预告通常给定净利润范围或净利润同比增速的范围在特定条件下公布具体财务指标数量较少在构建因子时我们优先选用预告净利润范围没有给定预告净利润范围的用上年同期净利润与预告净利润同比增速范围间接计算得出将预告净利润的最大值最小值和最大最小平均值分别与一致预期业绩进行比较发现最小值超过一致预期业绩时会带来超额收益首先构建个股超预期因子个股自由流通市值加权构建行业超预期因子记为PNEE构建过程如下1获取调仓日之前公告的个股业绩预告调仓日和统计的业绩预告对应关系见上表62将个股业绩预告净利润范围的最小值进行年化超过公告日当日一致预期净利润的个股记为1未超过没有业绩预告没有一致预期记为0业绩预告重复的股票进行累计例如在4月底某个股公布了一季度二季度和三季度三个业绩预告且年化后最小预告业绩均超过公告日当日预期净利润则打分为3将个股打分记为3将个股按个股自由流通市值加权合成为行业超预期因子PNEEPNEE分组后收益单调性不显著多头组合超额收益显著多头组合年化收益率105相对于基准组合年化超额收益50超额最大回撤仅88表7PNEE风险收益指标年化收益率年化波动率最大回撤夏普比率Calmar比率G5-多头组合105266-466039023G1-空头组合41245-463017009多空净值62149-261041024超额净值4677-86060053资料来源申万宏源研究20102-202211图6PNEE分组别累计净值历史走势图7PNEE多空和超额累计净值历史走势请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第11页共22页简单金融成就梦想权益量化研究资料来源申万宏源研究20102-202211资料来源申万宏源研究20102-20221113机构预期盈利上调随着年度结束时间临近同一机构对上市公司的年度预测也会及时更新分析师通过与上市公司定期组织交流调研活动最先接触到可能导致上市公司业绩发生变化的第一手资料但机构盈利上调带有分析师主观分析色彩不同分析师观点略有差异例如国泰君安和中金公司对宁德时代2022年净利润预测值2021年和2022年发布报告呈上升趋势代表两家机构认为该公司预期业绩改善但最近一次预测国泰君安下调预期而中金公司上调预期不同机构观点存在差异图8国泰君安对宁德时代2022年净利润预测值图9中金公司对宁德时代2022年净利润预测值资料来源申万宏源研究纵轴为预期净利润zscore标资料来源申万宏源研究纵轴为预期净利润zscore标准化值横轴为整数1-12准化值横轴为整数1-12我们从预期净利润拟合曲线系数方向和固定时间区间内是否上调盈利这两个角度构建因子考虑到每年3月-4月之前上年年报虽然未发布完毕但当年一季报也陆续发布市场估值更倾向于参照当年度预期因此我们取3月为分界线3月及以前取上年度预期净利润拟合曲线考虑到太早的分析师预测通常偏乐观因此我们将报告撰写日期1限定为报告期当年和上一年例如调仓日期为2022年3月31日则取机构在1根据朝阳永续的非个股报告可信度评级选取可信度大于5的非个股报告以及个股报告请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第12页共22页简单金融成就梦想权益量化研究2020年和2021年两年间发布的2021年预测报告3月以后取当年预期净利润拟合曲线例如2022年4月30日为调仓日则取机构在2021年和2022年发布的2022年预测报告针对同一个股预期净利润不少于5次预测拟合一次曲线系数a0的机构数量占对该个股进行预测的机构数量不少于10家占比为个股超预期因子将个股因子以自由流通市值加权方式合并为行业超预期因子记为IPEE-1表8IPEE-1风险收益指标年化收益率年化波动率最大回撤夏普比率Calmar比率G5-多头组合112238-376047030G1-空头组合35256-526013007多空净值61130-182047034超额净值5381-136065039资料来源申万宏源研究20102-202211图10IPEE-1分组别累计净值历史走势图11IPEE-1多空和超额累计净值历史走势资料来源申万宏源研究20102-202211资料来源申万宏源研究20102-202211固定时间区间内统计机构上调下调盈利预期的机构家数可获取机构最新预期调整观点备受投资者关注针对个股距离调仓日过去1369个月之内计算上调预期盈利的机构家数下调盈利的机构家数得到个股超预期因子当参数设定为9个月时因子效果最佳以自由流通市值加权方式合成为行业超预期因子记为IPEE-2因子表现逊于IPEE-2但相对来说较为有效表9IPEE-2风险收益指标年化收益率年化波动率最大回撤夏普比率Calmar比率G5-多头组合95241-426039022G1-空头组合10249-538004002多空净值85127-176067048超额净值3784-157044024资料来源申万宏源研究20102-202211图12IPEE-2分组别累计净值历史走势图13IPEE-2多空和超额累计净值历史走势请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第13页共22页简单金融成就梦想权益量化研究资料来源申万宏源研究20102-202211资料来源申万宏源研究20102-202211预期净利润拟合系数对未来收益的预示效果好于盈利上调机构家数统计原因可能是市场关注盈利上调机构家数的投资者较多导致这个因子使用较为频繁另一方面因子表现受时间窗口选择影响较大导致该因子表现不稳定14市场一致预期上调朝阳永续一致预期是朝阳永续机构将分析师预期通过机构影响力和时间影响力双重加权后经过特定算法得到的市场一致预期数据将个股一致预期乘以行业内权重得到行业一致预期行业一致预期不能和行业真实财务数据进行比较主要原因在于两者包含的个股数量和第三方数据库算法不统一图14煤炭行业市场一致预期变化以及拟合曲线图15房地产行业市场一致预期变化以及拟合曲线资料来源申万宏源研究20102-202211资料来源申万宏源研究20102-202211朝阳永续行业一致预期变化是市场上分析师对行业观点的整合数据结果与第三方数据库算法紧密相关一定程度上包含其观点用行业一致预期变化构建因子ICEE构建过程如下1调仓日在3月及之前获取上一年度预期净利润调仓日在3月之后获取当年度预期净利润请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第14页共22页简单金融成就梦想权益量化研究2对行业一致预期数据进行拟合在拟合之前对行业一致预期数据做窗口期为21日的移动平均平滑处理3平滑处理后对过去100日预期净利润进行z-score归一化4归一化后的预期净利润进行一次拟合拟合系数作为ICEE的因子值ICEE五个组之间收益单调性较强多头组合年化收益99超额年化收益40超额年化波动率78表10ICEE风险收益指标年化收益率年化波动率最大回撤夏普比率Calmar比率G5-多头组合99258-444038022G1-空头组合26252-595011004多空净值70116-239060029超额净值4078-154051026资料来源申万宏源研究20102-202211图16ICEE分组别累计净值历史走势图17ICEE多空和超额累计净值历史走势资料来源申万宏源研究20102-202211资料来源申万宏源研究20102-202211行业一致预期上调因子ICEE和机构预期上调因子IPEE都是关注预期盈利变化提前于真实业绩公告期两者侧重点不同前者侧重机构和第三方数据库对行业预期整体预期观点的变化后者侧重机构对个股预期观点的变化2真实超预期行业轮动策略SEUE21如何获得更为真实的业绩超预期因子严格来讲季度业绩超预期QPEE业绩预告超预期PNEE机构预期上调IPEE市场一致预期上调ICEE等是否是业绩超预期的真实衡量有待商榷原因如下请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第15页共22页简单金融成就梦想权益量化研究1季度业绩超预期QPEE包含真实业绩受财务披露质量影响一致预期数据是第三方数据库将分析师观点整合受分析师和第三方数据库影响2业绩预告超预期PNEE中包含业绩预告不包含真实业绩业绩预告在一定程度上可以衡量财务披露质量3机构预期上调IPEE衡量机构分析师预期观点的变化不包含真实业绩4市场一致预期上调ICEE包含分析师观点和第三方数据库观点变化也不包含真实业绩假如存在一个真实的超预期因子那么四个维度里只有季度业绩超预期QPEE包含了真实业绩是最接近真实超预期的因子剔除财务信息披露质量机构观点变化第三方数据库影响之后的季度业绩超预期应该会更接近我们假设的真实超预期因子接下来我们采用正交方法进行剔除采用对称正交方式对因子中重复信息进行剔除对称正交是将原始因子经过线性变换转换为距离原始因子最近的一组正交向量对称正交前后因子相关性最高且含义不变从因子两两之间历史相关性均值来看季度业绩超预期与业绩预告超预期的相关性为015重复信息为上市公司信息披露质量与机构盈利预期上调因子相关性分别为023和030重复信息为分析师观点变化与行业一致预期上调因子之间的相关性为023重复信息为分析师和第三方数据库观点的变化采用对称正交方法后因子之间的相关性为零说明对因子之间共线部分进行了剔除表11QPEEPNEEIPEE-1IPEE-2和ICEE因子两两之间相关性QPEEPNEEIPEE-1IPEE-2ICEEQPEE100015023030023PNEE015100000008020IPEE-1023000100055021IPEE-2030008055100029ICEE023020021029100资料来源申万宏源研究20102-202211表12对称正交后QPEEPNEEIPEE-1IPEE-2和ICEE因子两两之间相关性QPEEPNEEIPEE-1IPEE-2ICEEQPEE100E00104E-16-129E-16535E-17-471E-17PNEE104E-16100E00-625E-17-104E-16843E-17IPEE-1-129E-16-625E-17100E00787E-17780E-17IPEE-2535E-17-104E-16787E-17100E00-570E-17ICEE-471E-17843E-17780E-17-570E-17100E00资料来源申万宏源研究20102-202211请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第16页共22页简单金融成就梦想权益量化研究对称正交之后季度业绩超预期QPEE有效性显著性稳定性以及超额收益和超额回撤均改善其他因子有效性以及超额收益相关指标都出现不同程度降低说明剔除信息披露质量机构观点变化第三方数据库的影响之后的季度业绩超预期因子对未来收益的预示作用更强表13对称正交前因子有效性IC均值ICIRT值T-P月度胜率超额-收益超额-夏普超额-回撤超额-CalmarQPEE0060232840555552054-170030PNEE0050182173252946060-86053IPEE-100200910828355553065-136039IPEE-20030141689557437044-157024ICEE0050232740752340051-154026资料来源申万宏源研究20102-202211表14对称正交后因子有效性发生变化QPEE有效性提升明显ICICIRT值T-P月度胜率超额-收益超额-夏普超额-回撤超额-CalmarQPEE0060273280158168083-167041PNEE0050182232854244058-137032IPEE-100100405359958131041-142022IPEE-20030141689557421029-158013ICEE00200708340751637050-128029资料来源申万宏源研究20102-20221122构建SEUE行业轮动策略正交之后的季度业绩超预期因子记为SEUEsectorsexactunexpectedearnings从SEUE历史月度IC值来看2016年后因子有效性较为显著2016年前IC均值为362016年后IC均值为8负向IC值较大的时期大多发生在2016年前2016年后负向IC的绝对值明显减小最近一次IC显著为负的时期发生在2021年11月和2022年11月IC值分别为-49和-50图18SEUE历史月度IC值请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第17页共22页简单金融成就梦想权益量化研究资料来源申万宏源研究从历史IC值的月度分布来看我们发现2月5月和9月正交化后的QPEE有效性最强1月3月和10月失效的可能性最大计算历史回测区间按月分布的IC值0的概率2月5月和9月最小1月3月和10月最大图19SEUE历史月度IC值按月分布资料来源申万宏源研究横轴为1-12月基于正交化之后的季度业绩超预期因子构建行业轮动策略SEUESEUE因子值最大的6个行业等权组合为SEUE组合历史表现来看2016年是较为明显的分水岭2010年以来超预期组合多空收益1242016年以来为1552010年以来超额收益682016年以来为108超额夏普从2010年以来的083提升至2016年以来的168超额收益最大回撤也从167降低至59表15SEUE风险收益指标-2010年以来年化收益率年化波动率最大回撤夏普比率Calmar比率G5-多头组合126236-372053034G1-空头组合02248-545001000多空净值124109-143114087超额净值6882-167083041请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第18页共22页简单金融成就梦想权益量化研究资料来源申万宏源研究表16SEUE风险收益指标-2016年以来年化收益率年化波动率最大回撤夏普比率Calmar比率G5-多头组合102207-278049037G1-空头组合-46211-381022012多空净值155109-135142115超额净值10864-59168182资料来源申万宏源研究图20SEUE分组别累计净值历史走势-2010年以图21SEUE多空和超额累计净值历史走势-2010来年以来资料来源申万宏源研究资料来源申万宏源研究图22SEUE分组别累计净值历史走势-2016年以图23SEUE多空和超额累计净值历史走势-2016来年以来资料来源申万宏源研究资料来源申万宏源研究除了市场投资严重脱离基本面的2015年SEUE组合在其他年份均相对于基准获得超额收益以当月组合收益是否超过基准衡量胜率2016年后月度胜率显著提高胜率最高是2017年12个月中有10个月超额收益为正截至2022年11月当年8个月超额收益为正请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第19页共22页简单金融成就梦想权益量化研究表17SEUE组合分年度收益2010年2月-2022年11月超预期组合基准组合超额收益月度胜率2010年117108105002011年-259-284244172012年10327766672013年176131453332014年5864821043332015年375496-1224172016年-54-135816672017年145171288332018年-194-285926672019年363292715832020年4182301887502021年214115996672022年-43-13491727资料来源申万宏源研究2022年12月SEUE模型推荐的行业组合是三季度业绩超预期的行业为农林牧渔食品饮料通信机械设备轻工制造和医药生物2010年至今年度双边换手率约为1071倍月度双边换手率为090倍图24SEUE组合历史持仓行业入选次数图25SEUE组合2022年12月份持仓资料来源申万宏源研究资料来源申万宏源研究3总结与投资分析意见我们通过个股深挖行业超预期并发现季度业绩超预期剔除业绩预告超预期机构分析师盈利预期上调和行业一致预期上调之后是更为接近真实超预期的因子对行业未来收益的预示作用更强行业超预期不能用第三方提供的行业业绩和和行业预期直接进行比较原因有二1行业预期净利润所涵盖的个股数量和计算方式与真实业绩不统一2行业内个股公布业绩的时间不一致发生超预期现象的时点不统一请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第20页共22页简单金融成就梦想