仓位：中短债已然可配。
　　站在增长周期视角，2021-2024年大概率会演绎一轮完整的经济回落、企稳、回归周期，预计拐点将发生在2023年。
　　从估值定价的周期看，2021-2022年是经济中枢带动债券估值中枢逐步下行，中长期预期和估值的拐点发生在2022年11月11日。
　　在均值回归的假设条件下，我们认为本轮增速的回升将回归到2021年初的状态，那么对应的10Y国债上限为3.2%。在组合曲线和配置利差的定量分析中，我们也明确提示加大1Y短久期债券资产（含存单）配置力度，目前短端防御性更佳，1YAA中短票与3-5Y中高等级中短票之间的品种利差已接近2021年初的水平，中短债在绝对估值上已具备确定性。
　　我们提出2023年将以“中短债+加杠杆”策略为最佳策略。当前1-3Y利率/中短票绝对估值分位数已调整至合意水平，本周收益率虽有所下行但信用品种分位数仍然较高（80%左右），建议负债端稳定的投资者优先加大1-3Y信用品种（含1Y存单）的进行配置；此外可博弈10Y国债机会。
　　实操：哪些品种具备配置价值？
　　以绝对估值的角度来看，建议关注1M-3M同业存单；3Y银行二级资本债可关注，2Y永续债可骑乘；关注优资质区域市级平台短久期(1Y)机会；地方国企地产债标的占优，1Y品种已具备性价比；产业债细分行业有所分化，聚焦优质央国企，1YAA+成最优。
　　1、同业存单：1M-3M配置机会已现。从目前同业存单调整幅度来看，中高等级(AA+及以上)1M-3M品种分位数已回归至80-97%水平，已出现配置机会；从期限利差角度，长久期品种性价比趋弱，长期限同业存单的配置需求将会减弱，长端估值仍有抬升风险。
　　2、银行次级债：3Y二级资本债可关注，2Y永续债可骑乘。中高等级3Y银行二级资本债、2Y永续债已经进入配置型资金的合理目标区间，安全垫较为充分；对于净值型组合或可开始入场交易。此外永续债期限结构中1-2Y曲线较为陡峭，2Y可做骑乘策略。
　　3、城投债：关注优资质区域市级平台中短久期机会。现阶段1-3Y中高等级城投债分位数在90%以上，具有一定性价比；未来应重点关注城投风险释放而非挖掘高收益，需避开短期偿债压力大的区域，因此中低等级短久期品种分位数虽已接近100%，但其中分化较大，仍需谨慎入场。对于优质区域如广东、四川、福建等区域，可关注此区域内利差不高但调整较大的市级平台。
　　4、地产债：地方国企标的占优，1Y品种已具备性价比。整体而言1Y已基本回归至2021年二季度水平，其中AAA-/AA+中高等级分位数已达到98%左右；优质地方国企的到期收益率分位数已达到98%，而央企的调整幅度较小，可关注地方国企债的配置机会。民营企业地产债分位数也已超过90%，1Y以内的民企地产债如龙湖、滨江等标的已调整至合意区间，可博弈高收益机会。
　　5、产业债：聚焦优质央国企，1-3YAA+成最优。产业债在本轮估值调整周期中出现明显分化，在经济修复预期下地产和消费需求的强预期带动上游钢铁、建材以及下游服务业等行业估值呈现大幅上升，而需求端稳定的行业如煤炭、电力等表现平稳。其中钢铁债关注AA+中短久期品种；公路债以央国企标的为主，目前头部AAA债估值已超过90%；建筑工程行业下沉风险较高，1-3Y中高等级AAA-/AA+品种分位数超过95%，极具性价比；煤炭行业建议关注基本调整到位的中短久期、资源优势较大的优质央国企债；电力行业可聚焦AA+等级优质区域的地方国企债。
　　风险提示
　　历史规律不再适用；理财赎回负反馈情绪超预期；经济修复不及预期。

研究报告全文：证券研究报告债券市场专题研究债券研究债券市场专题研究报告日期年月日20221225估值和增长错位下的确定性核心观点分析师高宇执业证书号S1230522020003gaoyustockecomcn仓位中短债已然可配研究助理葛山站在增长周期视角2021-2024年大概率会演绎一轮完整的经济回落企稳geshanstockecomcn回归周期预计拐点将发生在2023年相关报告从估值定价的周期看2021-2022年是经济中枢带动债券估值中枢逐步下行中长期预期和估值的拐点发生在2022年11月11日1哪些信用债出现超跌机会在均值回归的假设条件下我们认为本轮增速的回升将回归到2021年初的20221221强预期冲击后的配置和交易状态那么对应的10Y国债上限为32在组合曲线和配置利差的定量分析中2行情判断固收专题报告我们也明确提示加大1Y短久期债券资产含存单配置力度目前短端防御性更佳1YAA中短票与3-5Y中高等级中短票之间的品种利差已接近2021年初20221220防疫调整对经济和资产有何的水平中短债在绝对估值上已具备确定性3影响20221214我们提出2023年将以中短债加杠杆策略为最佳策略当前1-3Y利率中短票绝对估值分位数已调整至合意水平本周收益率虽有所下行但信用品种分位数仍然较高80左右建议负债端稳定的投资者优先加大1-3Y信用品种含1Y存单的进行配置此外可博弈10Y国债机会2023年绝对估值分位数参考点位20210428-202212231Y利率CD3Y利率5Y利率7Y利率10Y利率30Y利率AAA信用AAA信用AAA信用AAA信用20221223517952834484445150162022121675986096659059657427数据来源Wind浙商证券研究所实操哪些品种具备配置价值以绝对估值的角度来看建议关注1M-3M同业存单3Y银行二级资本债可关注2Y永续债可骑乘关注优资质区域市级平台短久期1Y机会地方国企地产债标的占优1Y品种已具备性价比产业债细分行业有所分化聚焦优质央国企1YAA成最优1同业存单1M-3M配置机会已现从目前同业存单调整幅度来看中高等级AA及以上1M-3M品种分位数已回归至80-97水平已出现配置机会从期限利差角度长久期品种性价比趋弱长期限同业存单的配置需求将会减弱长端估值仍有抬升风险2银行次级债3Y二级资本债可关注2Y永续债可骑乘中高等级3Y银行二级资本债2Y永续债已经进入配置型资金的合理目标区间安全垫较为充分对于净值型组合或可开始入场交易此外永续债期限结构中1-2Y曲线较为陡峭2Y可做骑乘策略3城投债关注优资质区域市级平台中短久期机会现阶段1-3Y中高等级城投债分位数在90以上具有一定性价比未来应重点关注城投风险释放而非挖掘高收益需避开短期偿债压力大的区域因此中低等级短久期品种分位数虽已接近100但其中分化较大仍需谨慎入场对于优质区域如广东四川福建等区域可关注此区域内利差不高但调整较大的市级平台httpwwwstockecomcn114请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究4地产债地方国企标的占优1Y品种已具备性价比整体而言1Y已基本回归至2021年二季度水平其中AAA-AA中高等级分位数已达到98左右优质地方国企的到期收益率分位数已达到98而央企的调整幅度较小可关注地方国企债的配置机会民营企业地产债分位数也已超过901Y以内的民企地产债如龙湖滨江等标的已调整至合意区间可博弈高收益机会5产业债聚焦优质央国企1-3YAA成最优产业债在本轮估值调整周期中出现明显分化在经济修复预期下地产和消费需求的强预期带动上游钢铁建材以及下游服务业等行业估值呈现大幅上升而需求端稳定的行业如煤炭电力等表现平稳其中钢铁债关注AA中短久期品种公路债以央国企标的为主目前头部AAA债估值已超过90建筑工程行业下沉风险较高1-3Y中高等级AAA-AA品种分位数超过95极具性价比煤炭行业建议关注基本调整到位的中短久期资源优势较大的优质央国企债电力行业可聚焦AA等级优质区域的地方国企债风险提示历史规律不再适用理财赎回负反馈情绪超预期经济修复不及预期httpwwwstockecomcn214请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究正文目录1仓位中短债已然可配52实操哪些品种具备配置价值721同业存单1M-3M配置机会已现722银行次级债3Y二级资本债可关注2Y永续债可骑乘823城投债关注优资质区域市级平台中短久期机会1024地产债地方国企标的占优1Y品种已具备性价比1025产业债聚焦优质央国企1-3YAA成最优123风险提示13httpwwwstockecomcn314请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究图表目录图1国债绝对收益率和历史分位数5图2国债期限利差和历史分位数5图3配置利差的表现短端具备确定性6图4同业存单国债到期收益率走势1Y8图5同业存单期限利差走势AAA8图6二级资本债永续债到期收益率走势AAA-8图7永续债期限结构AAA-8图8优质区域利差调整较为适中10图9AA城投债短端估值调整幅度较大10图10地产债到期收益率走势AAA11图11样本地产债中地方国企性价比更高11图12不同企业类型产业债YTM走势AA12图13各板块信用利差走势12表12023年策略观点净值型组合配置目标值以开放式净值型组合为基准6表22023年绝对估值分位数参考点位20210428-202212237表3商业银行同业存单估值分位数20210428-202212237表4商业银行二级资本债估值分位数20210225-202212238表5商业银行永续债估值分位数20210816-202212239表62023年高等级银行次级债推荐名单9表7城投债估值分位数20210428-2022122310表8地产债估值分位数20210428-2022122311表9不同企业属性地产债估值分位数20210428-2022122311表10产业债估值分位数20210428-2022122312表11产业债细分行业估值分位数20210428-2022122313httpwwwstockecomcn414请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究1仓位中短债已然可配站在增长周期视角2021-2024年大概率会演绎一轮完整的经济回落企稳回归周期预计拐点将发生在2023年从估值定价的周期看2021-2022年是经济中枢带动债券估值中枢逐步下行中长期预期和估值的拐点发生在2022年11月11日在均值回归的假设条件下并且我们认为经济增长中枢和债券估值有均衡匹配关系那么我们认为本轮增速的回升其终极目标将是回归到2021年初的状态那么对应的10Y国债上限为32我们曾在2022年12月1日外发的年度策略报告在未知中寻新机2023年度债券策略之纯债篇中判断10Y国债估值区间将在2832之间下阶段曲线将沿熊平修复图1国债绝对收益率和历史分位数图2国债期限利差和历史分位数当前值最大值当前值最大值最小值当前分位数右最小值2021年10月BP历史分位数2021428起右2508050707045200604060150355050301004040253050302020015201010-50010052-1Y5-2Y7-3Y3-1Y3-2Y5-1Y5-3Y7-1Y7-2Y7-5Y10-3Y30-2Y10-1Y10-2Y10-5Y10-7Y30-1Y30-3Y30-5Y30-7Y00030-10Y1Y3Y5Y7Y10Y30Y2Y3Y5Y7Y10Y30Y资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所在年度纯债策略中我们复盘2021年1月至2022年11月中长期纯债策略占优2022年1-11月主要博弈经济修复状态其中疫情和地产是核心交易项10Y国债上行阻力位在285左右下行阻力位在258左右整体属于震荡市短端受益于资金面超预期宽松下行逻辑流畅同时在宽货币基调下银行间市场资金充裕机构负债端成本较低杠杆套息空间较大我们自2022年二季度以来的多次择时判断均有提示和建议此外在组合曲线和配置利差的定量分析中我们也明确提示加大1Y短久期债券资产含存单配置力度目前短端防御性更佳1YAA中短票与3-5Y中高等级中短票之间的品种利差已接近2021年初的水平中短债在绝对估值上已具备确定性httpwwwstockecomcn514请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究图3配置利差的表现短端具备确定性BP曲线一曲线二曲线三曲线四120100806040200-20-40-60-80-10019-0119-0519-0920-0120-0520-0921-0121-0521-0922-0122-0522-09资料来源Wind浙商证券研究所备注曲线一AA1Y中短期票据-10Y国债曲线二AAAAA3-5Y中短期票据-10Y国债曲线三AAAAA7Y中短期票据-30Y国债曲线四AA1Y中短期票据-AAAAA3-5Y中短期票据同时我们也提出2023年将以中短债加杠杆策略为最佳策略后续增长中枢缓慢上行的主线逻辑大概率会重新主导债券的定价收益率曲线整体调整是建仓机会因此2023年前期维持纯债整体120杠杆的同时仓位向短端倾斜博弈长端利率信用品种当前并非最佳策略预计在2023年三季度估值调整至合意水平后开始博弈10Y利率债机会可在资金面逐步收敛的态势下维持杠杆水平向久期要收益表12023年策略观点净值型组合配置目标值以开放式净值型组合为基准时点1-3Y利率CD信用3-5Y利率AAAAA信用5-7Y利率AAA信用10Y利率30Y利率总杠杆Q14010050203000000120Q23080504030010000120Q3060404050101010100120Q40403050501030101010120资料来源Wind浙商证券研究所仓位是指季度内的平均有效仓位考虑净申购及交易后我们以2021年以来最近一次达到目标估值32的2021年4月28日为起始点当前1-3Y利率中短票绝对估值分位数已调整至合意水平本周收益率虽有所下行但信用品种分位数仍然较高80左右建议负债端稳定的投资者优先加大1-3Y信用品种含1Y存单的进行配置1-3Y的中高等级信用债估值基本已经回到2021年3-4月的估值水平经济未动估值先行仍可抓住超跌机会进行建仓当下10Y国债主导因素已切换为经济修复预期逻辑其收益率最高值匹配2021年初的3229是第一个震荡触发点分位数水平为75左右目前已进入震荡区间预计维持至少到2023年1季度同时对标期限利差分位数10-7Y10-5Y期限利差均已达到历史70左右可博弈10Y国债机会httpwwwstockecomcn614请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究表22023年绝对估值分位数参考点位20210428-202212231Y利率CDAAA信用3Y利率AAA信用5Y利率AAA信用7Y利率AAA信用10Y利率30Y利率20221223517952834484445150162022121675986096659059657427资料来源Wind浙商证券研究所2实操哪些品种具备配置价值以绝对估值的角度来看建议关注1M-3M同业存单3Y银行二级资本债可关注2Y永续债可骑乘关注优资质区域市级平台短久期1Y机会地方国企地产债标的占优1Y品种已具备性价比产业债细分行业有所分化聚焦优质央国企1YAA成最优21同业存单1M-3M配置机会已现从目前同业存单调整幅度来看中高等级AA及以上1M-3M品种分位数已回归至80-97水平已出现配置机会此外AA及以下等级短端1M-3M和长端9M-1Y品种分位数均已接近目标估值但我们判断开放式理财赎回的第一波短期大规模冲击已进入尾声后续主要是定开类产品进入常态化赎回的阶段其分布大致可以预期低评级短端或长久期中低等级的底仓品种更易受其影响表3商业银行同业存单估值分位数20210428-202212231M3M6M9M1YAAA968801594562509AAA-968801594565509AA971804623589565AA973838690775743AA-985847847920850A987830871946898资料来源Wind浙商证券研究所从期限利差角度2022年11月初以来同业存单期限利差不断压缩AAA等级期限利差分位数均下降至10以下长久期品种性价比趋弱从定价角度我们曾在2022年7月23日的外发报告同业存单定价的逻辑中提出2021年之后同业存单定价主要由需求端主导而农商行自营资金是同业存单重要的投资方出于流动性以及季末监管指标达标压力的考虑长期限同业存单的配置需求将会减弱长端估值仍有抬升风险httpwwwstockecomcn714请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究图4同业存单国债到期收益率走势1Y图5同业存单期限利差走势AAAAAA1YAA1Y1Y-3M3M-1MAA1Y国债1YBP40803560304025202001522-0421-0521-0621-0721-0821-0921-1021-1121-1222-0122-0222-0322-0522-0622-0722-0822-0922-1022-11-2021-0410-40资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所22银行次级债3Y二级资本债可关注2Y永续债可骑乘中高等级3Y银行二级资本债2Y永续债已经进入配置型资金的合理目标区间对于净值型组合或可开始入场交易对于银行二级资本债而言其流动性溢价相对更高我们选择更早的起点2021年2月25日为目标值二级资本债是本轮理财负反馈中跌幅最大下跌最快的品种之一而本周负债端稳定的机构开始建仓配置其收益率出现回落其中1-3Y的AAA-AA品种分位数从12月16日的90以上降至75左右而截至2022年12月23日3年期AAA-二级资本债收益率仍有344位于2021年2月25日以来的746分位数安全垫仍然较为充分表4商业银行二级资本债估值分位数20210225-202212231Y3Y5Y7YAAA-740746733698AA775783781757AA775779792722AA-696766650526资料来源Wind浙商证券研究所图6二级资本债永续债到期收益率走势AAA-图7永续债期限结构AAA-二级资本债3Y二级资本债5Y最新2022年6月永续债3Y永续债5Y482022年3月2021年10月5043453840353330282523201819-0419-0719-1020-0120-0420-0720-1021-0121-0421-0721-1022-0122-0422-0722-1019-011Y2Y3Y4Y5Y6Y7Y8Y9Y10Y资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所数据截至20221223httpwwwstockecomcn814请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究银行永续债的表现与二级资本债类似因其上市时间较晚起点选择中债到期收益率曲线起始点2021年8月16日截至2022年12月23日其历史分位数已全面接近最高位其中也以3-5Y高等级品种最为突出此外其期限结构中1-2Y曲线较为陡峭2Y永续债可做骑乘策略而考虑到投资者视角后对保险资金而言永续债将占用权益头寸对于银行自营资金而言资本占用以及身份认定问题仍存对于净值型组合而言本轮的赎回潮尚未完全结束长端永续债并非最优品种但目前赎回压力降低交易性机会显现表5商业银行永续债估值分位数20210816-202212231Y3Y5Y7YAAA-967973979973AA973973988976AA772976858734AA-887976908793资料来源Wind浙商证券研究所我们曾在年度策略报告中提示银行次级债中低等级下沉性价比不高2023年中小银行资产质量承压同时二级资本债不赎回风险上升可能进一步加大投资者的期限错配风险因此仍然维持中高等级策略不变我们对目前银行债甄选系列报告已覆盖的外评AAA银行推荐名单如下表62023年高等级银行次级债推荐名单发行人类型浙商固收信用评分外部主体评级中债隐含评级次级债存续次级债规模台州银行城商行815AAAAA59宁波银行城商行725AAAAA615南京银行城商行715AAAAA345泰隆银行城商行710AAAAA90杭州银行城商行680AAAAA270杭州联合农商行农商行675AAAAA100江苏银行城商行635AAAAA400齐鲁银行城商行625AAAAA115北京银行城商行605AAAAA600广州银行城商行600AAAAA100深圳农商行农商行590AAAAA50浙商银行股份行587AAAAA400顺德农商行农商行585AAAAA35厦门银行城商行580AAAAA70徽商银行城商行550AAAAA240东莞银行城商行540AAAAA132苏州银行城商行525AAAAA75广州农商行农商行505AAAAA100厦门国际银行城商行500AAAAA50青岛农商行农商行495AAAAA70华润银行城商行485AAAAA50青岛银行城商行430AAAAA124江南农商行农商行355AAAAA120资料来源Wind浙商证券研究所httpwwwstockecomcn914请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究23城投债关注优资质区域市级平台中短久期机会城投债在本轮调整中表现亦较为突出尤其是高等级短久期城投债存在被错杀空间现阶段1-3Y中高等级城投债分位数在90以上具有一定性价比而5-7Y分位数尚未达到80仍有一定调整空间表7城投债估值分位数20210428-202212231Y3Y5Y7YAAA920876799678AA975980927859AA980980954862AA29851000871743AA-10001000871743资料来源Wind浙商证券研究所年度策略中我们曾提示2023年应重点关注城投风险释放而非挖掘高收益需避开短期偿债压力大的区域因此在上表的中低等级短久期品种分位数虽已接近100但其中分化较大仍需谨慎入场我们在2022年12月21日的外发报告哪些信用债出现超跌机会中做过详细分析具有舆情违约等弱资质区域如黑龙江云南青海吉林等省份信用利差在本轮大幅走扩而对于优质区域如广东四川福建等区域的定价较为接近可关注此区域内利差不高但调整较大的市级平台此外部分强市弱县或强县弱市在防风险背景下低评级城投债抛售压力更大整体跌幅较大具有一定的挖掘空间图8优质区域利差调整较为适中图9AA城投债短端估值调整幅度较大福建广东四川浙江1Y3Y5Y7Y20005018004516001400401200351000800306002540020200001521-0521-0621-0221-0321-0421-0721-0821-0921-1021-1121-1222-0122-0222-0322-0422-0522-0622-0722-0822-0922-1022-1122-1221-01资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所24地产债地方国企标的占优1Y品种已具备性价比地产行业基本面仍是强预期弱现实的状态需求修复进程缓慢政策宽松-需求端修复-投资力度增加传导具有一定时滞房企在销售端无法迅速实现现金回流在融资端资金偏好仍然聚焦头部优质房企仍需关注中部以下房企信用风险httpwwwstockecomcn1014请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究在政策强预期推动下地产债估值在本轮跌势下呈现出高等级平稳上行而低等级长久期快速回调的特点从绝对估值历史分位数来看整体而言1Y已基本回归至2021年二季度水平其中AAA-AA中高等级分位数已达到98左右对于低等级长久期的地产债其个体风险可能尚未出清且2023年上半年房地偿债压力仍存低等级品种的融资渠道流动性盘活手段等落地难度较高低等级品种后续仍有估值上行压力表8地产债估值分位数20210428-202212231Y3Y5YAAA842801799AAA-980968980AA9789831000AA9801000942AA-978956760资料来源Wind浙商证券研究所以我们在年度策略报告中提示的重点关注房企清单为样本对样本存量信用债平均收益率进行了统计优质地方国企的到期收益率分位数已达到98而央企的调整幅度较小可关注地方国企债的配置机会对于民营企业而言其2021年4月28日以来的分位数也已超过901Y以内的民企地产债如龙湖滨江等标的已调整至合意区间可博弈高收益机会表9不同企业属性地产债估值分位数20210428-20221223央企地方国企民营企业公众企业20221223835980905840资料来源Wind浙商证券研究所备注样本为重点关注房企清单可参见年度策略报告图10地产债到期收益率走势AAA图11样本地产债中地方国企性价比更高地方国企央企1Y3Y5Y民营企业公众企业5010545958540753565305525452035152522-621-421-521-621-721-821-922-122-222-322-422-522-722-822-921-1021-1222-1022-1121-11资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1114请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究25产业债聚焦优质央国企1-3YAA成最优产业债在本轮估值调整周期中出现明显分化在经济修复预期下地产和消费需求的强预期带动上游钢铁建材以及下游服务业等行业估值呈现大幅上升而需求端稳定的行业如煤炭电力等表现平稳从企业性质来看我们对存量产业债的历史估值进行回溯近期低评级民企估值持续冲高逐渐成为理财产品抛售的第二波主流品种AAAA-民企产业债到期收益率已超过2021年4月28日以来的95分位水平但如前文所述理财负反馈对低评级品种的冲击仍将继续民企产业债配置时点尚未到来截至2022年12月23日中高等级央国企产业债的历史分位数达到75以上AAA-及AA品种是目前产业债最优标的而对于头部AAAAAA标的其估值波动较小当前并非最佳配置时点但仍可作为安全垫进行防御性配置表10产业债估值分位数20210428-20221223央企地方国企民企AAA507----AAA707572654AAA-828765359AA828838864AA782557956AA2--821--AA-381985973A371983845资料来源Wind浙商证券研究所图12不同企业类型产业债YTM走势AA图13各板块信用利差走势地产上游工业中游工业中央国有企业地方国有企业民营企业BP下游工业服务业431904117039150371303533110319029702750253022-121-421-521-621-721-821-922-222-322-422-522-622-722-822-921-1121-1222-1022-1121-1021-121-321-521-721-921-1122-122-322-522-722-922-11资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所整体而言低等级长久期品种分位数低于高等级短久期品种其中1-3YAA成为最早达到可投区间的品种从细分行业来看钢铁债公路债与建筑工程债的估值调整幅度较大各等级期限的历史分位数均在80以上主因是11月以来疫情扰动预期改善以及地产修复预期加强带来httpwwwstockecomcn1214请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究的估值上行但出行链及地产需求的修复具有一定时滞在估值周期和增长周期的错位下仍应以防御策略为主其中钢铁债关注AA中短久期品种公路债以央国企标的为主目前头部AAA债估值已超过90建筑工程行业下沉风险较高1-3Y中高等级AAA-品种分位数超过95极具性价比煤炭行业需求端较为稳定行业景气度确认性高本次大跌带来资本利得机会尤其AAA-和AA品种回调较大建议关注基本调整到位的中短久期资源优势较大的优质央国企债电力行业在本轮调整中表现最为稳定源于其标的作为民生领域重要企业基本以央国企为主导AAA等级历史分位数波动较小而AA等级1年期与3年期品种表现较为亮眼历史分位数达975可聚焦AA等级优质区域的地方国企债表11产业债细分行业估值分位数20210428-202212231Y3Y5YAAA-888869898AA980978987钢铁AA8769801000AA-980978932AAA797830840AAA-913898922煤炭AA929869876AA792555565AA-980886893AAA937942973公路AAA-896893920AA867871867AAA794828840AAA-903893910电力AA975954968AA864932782AAA823850857AAA-983980995建筑工程AA966939932AA932951852AA-980978932资料来源Wind浙商证券研究所3风险提示1历史规律不再适用2理财赎回负反馈情绪超预期3经济修复不及预期httpwwwstockecomcn1314请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究股票投资评级说明以报告日后的6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1买入相对于沪深300指数表现20以上2增持相对于沪深300指数表现10203中性相对于沪深300指数表现1010之间波动4减持相对于沪深300指数表现10以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1看好行业指数相对于沪深300指数表现10以上2中性行业指数相对于沪深300指数表现1010以上3看淡行业指数相对于沪深300指数表现10以下我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为Z39833000制作本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料但浙商证券股份有限公司及其关联机构以下统称本公司对这些信息的真实性准确性及完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务本报告仅供本公司的客户作参考之用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理公司自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制发布传播本报告的全部或部分内容经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明本报告发布人和发布日期并提示使用本报告的风险未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利浙商证券研究所上海总部地址杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址广东省深圳市福田区广电金融中心33层上海总部邮政编码200127上海总部电话862180108518上海总部传真862180106010浙商证券研究所httpswwwstockecomcnhttpwwwstockecomcn1414请务必阅读正文之后的免责条款部分