本报告导读：
　　锦界能源收购：1）火电并表权益+5%、煤矿权益+2%；2）5.8xPE作价合理，EPS增厚2.2%；3）价值重估开启。Q4煤炭或将环比以价补量，高分红可期。
　　投资要点：
　　维持盈利预测和目标价，增持评级。2022年12月16日，公司公告收购30%锦界能源的股权，在不考虑锦界股权变更的基础下，维持22~24年3.80/3.93/3.94元EPS和47.54元目标价，增持评级。
　　锦界能源资产定价合理，公司价值重估开启。1）业务协同，规模增加：目前拥有3.7GW火电装机及1800万吨煤矿产能，收购30%权益后，公司并表火电权益装机增加5%、煤矿权益产能增加2%。2）估值合理，增厚eps2.2%：经审计锦界1~8月归母净利38亿元，8月底净资产139亿元，则1~8月ROE为27.3%。收购30%股权对应99.7亿元，则为5.8xPE(以前8个月归母净利年化)，低于公司当前PE(7.5x，12月16日收盘)，而收购对应PB为2.4x高于公司当前1.5x，但公司22年Q1~Q3ROE为15%远低于锦界能源，估值整体合理。3）价值重估开启：锦界能源评估增值率为252%，即此次一级市场收购子公司少数股东股权的同时，也暴露出该子公司净资产被低估的问题。而公司上市以久，大量矿井的采矿区被严重低估，截至22H1公司可采储量140.5亿吨，而矿业权价值仅为213亿元，吨可采储量为1.5元，远低于一级市场的12~13元的水平，此次收购或开启重估。
　　Q4煤炭或将环比以价补量。1）10~11月公司煤炭产量51.2万吨(-4.8%)，环比7~8月(-2.7%)，或因长期保供下部分煤矿安全检修增加；2）Q4年度长协725元/吨(-2.6%)，环比+0.8%，11月年内首次上调后，环比提升。
　　分红比例再提升，高分红可期。公司22~24年规定分红≥60%，较19~21年再提升10%，叠加公司22Q3末1831亿元货币资金，高分红可期。
　　风险提示。宏观经济不及预期；煤价超预期下跌。

研究报告全文：股票研究TableindustryInfo煤炭能源TableMainInfoTableTitleTableInvest中国神华601088评级增持上次评级增持收购增厚利润价值重估开启目标价格4754上次预测4754公中国神华收购锦界能源30股权点评当前价格2858司翟堃分析师薛阳分析师邓铖琦研究助理20221218021-38675862010-83939812010-83939825更交易数据zhaikungtjascomxueyang023985gtjascomdengchengqi024452gtjascoTableMarket新52周内股价区间元2176-3519证书编号S0880517100004S0880521070003mS0880121050056报总市值百万元567842本报告导读总股本流通A股百万股1986916491告流通股股百万股锦界能源收购1火电并表权益5煤矿权益2258xPE作价合理EPS增BH03377流通股比例100厚223价值重估开启Q4煤炭或将环比以价补量高分红可期日均成交量百万股2609投资要点日均成交值百万元77727TableSummary维持盈利预测和目标价增持评级2022年12月16日公司公告收购TableBalance资产负债表摘要30锦界能源的股权在不考虑锦界股权变更的基础下维持2224年股东权益百万元389940380393394元EPS和4754元目标价增持评级每股净资产1963锦界能源资产定价合理公司价值重估开启1业务协同规模增加目市净率15净负债率-2607前拥有37GW火电装机及1800万吨煤矿产能收购30权益后公司并表火电权益装机增加5煤矿权益产能增加22估值合理增厚TableEpsEPS元2021A2022Eeps22经审计锦界18月归母净利38亿元8月底净资产139亿元Q1058095Q2073112则18月ROE为273收购30股权对应997亿元则为58xPE以前证Q3074091券8个月归母净利年化低于公司当前PE75x12月16日收盘而收购Q4048082对应PB为24x高于公司当前15x但公司22年Q1Q3ROE为15远低全年253380研于锦界能源估值整体合理价值重估开启锦界能源评估增值率为究3TablePicQuote报252即此次一级市场收购子公司少数股东股权的同时也暴露出该子公52周内股价走势图司净资产被低估的问题而公司上市以久大量矿井的采矿区被严重低估中国神华上证指数告截至22H1公司可采储量1405亿吨而矿业权价值仅为213亿元吨可采56储量为15元远低于一级市场的1213元的水平此次收购或开启重估4025Q4煤炭或将环比以价补量11011月公司煤炭产量512万吨-489环比78月-27或因长期保供下部分煤矿安全检修增加2Q4年度-6长协725元吨-26环比0811月年内首次上调后环比提升-21分红比例再提升高分红可期公司年规定分红较2021-122022-042022-082022-122224601921年再提升叠加公司末亿元货币资金高分红可期1022Q31831风险提示宏观经济不及预期煤价超预期下跌TableTrend升幅1M3M12MTableFinance财务摘要百万元2020A2021A2022E2023E2024E绝对升幅-1-835营业收入233263335216370238375648383099相对指数-2-949--4441012经营利润EBIT6308579779101249103542104387TableReport相关报告--7262721净利润归母3917050269754597808378215煤炭主业稳定电力盈利提升20221030--9285030业绩货币资金新高彰显龙头本色每股净收益元19725338039339420220828每股股利元181253380393394价值兼具成长Q1业绩超预期20220428TableProfit利润率和估值指标2020A2021A2022E2023E2024E分红大超预期价值投资典范20220327经营利润率270238273276272老能源新时代盈利分红大跨越净资产收益率10913320020720820220306投入资本回报率97120147148149EVEBITDA355348383360338市盈率14501130753727726股息率6389133138138请务必阅读正文之后的免责条款部分TablePage中国神华601088TableOtherInfoTableIndustry模型更新时间20221218财务预测单位百万元TableForcast损益表2020A2021A2022E2023E2024E股票研究营业总收入233263335216370238375648383099能源营业成本148147224452222072223866229725税金及附加1092616502185121878219155煤炭销售费用555581930977979管理费用89489119111071126911493EBIT6308579779101249103542104387公允价值变动收益-1340000TableStock投资收益3178-885100012001224中国神华601088财务费用118888-126-233-779营业利润6349078242116585119998121518所得税1539718016259152569226951少数股东损益80959090147111572315852净利润3917050269754597808378215评级TableTarget增持资产负债表货币资金交易性金融资产127457162886179175197092197911上次评级增持其他流动资产96398314831483148314长期投资4949247644516445564459644目标价格4754固定资产合计219043238026231167221975209764上次预测4754无形及其他资产6801474493787617727878570资产合计558447607052632272650060646462当前价格2858流动负债694939174810525711032393872非流动负债6382469628666286362860628股东权益425130445676460387476110491962投入资本IC489006511082534869550889544120TableWebsite公司网址现金流量表wwwshenhuachinacomwwwcseccomNOPLAT4758461203786468128181140折旧与摊销1983120781197812013420443流动资金增量3404322398-4090-27781469资本支出-20183-22341-19985-12254-11120公司简介自由现金流8127582041743528638491933TableCompany经营现金流8128994575108097113347117734公司是世界领先的以煤炭为基础的一投资现金流32048-6844-22985-15054-13896体化能源公司是我国最大的煤炭生产融资现金流-42079-43731-68823-80375-103020现金流净增加额71258440001628917917819企业和销售企业全球第二大煤炭上市财务指标公司并拥有中国最大规模的优质煤炭成长性储量主营业务是煤炭电力的生产和收入增长率-364371041520EBIT增长率-712652692308销售铁路港口和船舶运输煤制烯净利润增长率-942835013502烃等业务利润率毛利率365330400404400EBIT率270238273276272净利润率168150204208204收益率净资产收益率ROE109133200207208总资产收益率ROA8598143144146投入资本回报率ROIC97120147148149运营能力存货周转天数314205210250260应收账款周转天数122112122122122总资产周转周转天数87386610623363166159净利润现金含量2119141515TablePicTrend绝对价格回报资本支出收入8767543329偿债能力1m资产负债率2392662722682393m净负债率314362373365314估值比率12mPE14501130753727726PB099119151151151-16-811018273544EVEBITDA355348383360338PS244169153151148股息率6389133138138周内价格范围TableRange522176-3519市值百万元567842股票绝对涨幅和相对涨幅利润率趋势回报率趋势净资产现金净负债442171573719554434165722361640302515766435251715141496073410361214154933-5-10-410133491312021-122022-052022-1020A21A22E23E24E20A21A22E23E24E20A21A22E23E24E净负债现金百万中国神华价格涨幅收入增长率净资产收益率中国神华相对指数涨幅净负债净资产EBIT销售收入投入资本回报率请务必阅读正文之后的免责条款部分2of3TablePage中国神华601088本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为国泰君安证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途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