美联储比市场预期偏鹰，但逐步转鸽仍是明年主线
　　北京时间12月15日凌展，美联储公布12月议息会议决议，加息50BP,联邦基金利率目标区间上升至4.2596-4.5%%,符合市场预期。此外，维持每月缩减600亿美元国债和350亿美元机构债券和抵押贷款支持证券(MBS).美联储在11月的议息会议上提升了政策调整的前瞻性,提出考虑紧缩的滞后影响。本次议息会议声明与11月无明显变化，总体上仍然沿着11月会议上设定的路线，但是为了避免因加息放缓显得过于鸽派，以至于向市场传达错误的信息，本次会议通过经济预测强调了美联储抗击通胀的决心，上调了利率终点预期至5.1%。点阵图显示19位委员中的17位认为终端利率水平会高于5%，相较于9月的预期有明显抬升,9月议息会议发布的点阵图中无人预期终点利率会高于5%。
　　本次会议公布的经济预测摘要下调了2023年实际GDP增速预测至0.5%(9月预测值1.2%6)，远低于2024年(1.6%)及长期正常增长率(1.8%)的估计，并且上调明年到2025年的失业率预期,明年经济衰退的风险在美联储政策考量中愈加成为重要因素。虽然美联储放缓了加息步伐,但鲍威尔在采访中- -再强调核心通胀的韧性,并表示只有在委员会确信通胀会以持续的方式下降到2%的水平之后，才会开始考虑降息。经济预测摘要中也上调了今年至2025年的PCE通胀预期和核心PCE预期,说明联储官员依然担忧后续通胀风险。目前在经济增长和打压通胀两方面纠结之下，美联储不希望释放过强的鸽派信号，以便为后续的政策调整保留足够的灵活性。
　　整体来看，我们认为随着经济衰退风险的逐步显现，以及通胀数据的进一步回落，美联储政策转向仍可能早于预期。11月议息会议巩固了市场对美联储加息步伐将要放级的预期,提振了市场信心，美股持续反弹。相应的，美债十年期收益率从49%以上见顶回落，利率中枢下移至3.5%左右,较之高峰下行了60BP左右。10月和11月美国CPI数据的超预期下行使得6月开启的激进加息迎来了转折点。总体来说，美国通胀高峰期已过，但要使通货膨胀持续下行至长期目标2%,还需要在一-段时间内将利率保持在限制性水平上。美联储12月议息会议比市场期待的更加偏鹰的表态也重申了其控制通胀的决心，但未来政策调整方向已经明确，只是节奏上存在不确定性,我们仍然认为逐步计价美联储转鸽将是明年资本市场的重要主线。
　　社礅数据走弱或已近尾声
　　11月社融存量增速+10.0%,较10月-0.3PCTS,社融增量1.99万亿元，同比少增6083亿元。11月社融增量再次同比少增,主要受新增信贷新增企业债券和新增政府债券融资同比少增拖累。其中,新增人民币贷款同比少增主要受11月疫情爆发、房地产继续下行下，居民长短期贷款同比少增拖累,新增企业债券融资同比少增主要系11月债券收益率上行，相关企业发行意愿降低,政府债券同比少增主要系去年财政后置和今年财政前置的错位影响。
　　11月M2增速录得+12.4%，市场预期+11.7%，较10月+0.6PCTS。11月M1增速录得+4.6%，较10月-1.2PCTS。11月M2的高增速并非贷款高增速创造，而是更多地受到”了房地产不景气和疫情冲击下居民存款意愿较高以及债市走熊、股市向好下，表外理财资金向银行表内和股市的转移影响。
　　11月M1与M2之差由上月的6.0%下行为本月的-7.8%,货币活性化有所下降。在M1与M2增速差继续下行，货币活性化降低的同时，11月M2和社融存量增速差达到2.4PCTS,处在2016年以来高位。实体经济信用扩张的速度继续慢于经济系统货币增速，宽货币向宽信用的转化仍需进一一步发力。
　　11月社融数据虽然仍然较弱，但从造成社融走弱的原因看:债市下行导致新增债券融资同比少增的影响偏短期;新增政府债发行下降主要系财政发力时间错位影响，对经济的指引意义不强;新增信贷虽然仍录得同比少增，但少增幅度已较上月下降，且信贷中的新增中长期企业贷款相对强势,居民贷款在金融十六条以及优化的防疫政策支持下，后续有望持续回暖。总体来看，后续社融持续改善的预期较强，社融走弱或已近尾声。
　　经济已处底部区域
　　11月经济数据明显走弱:消费方面，社零同比和实际同比继10月之后继续为负，且下滑幅度加深;投资方面，基建投资增速较10月上行，继续维持高增速，制造业投资增速略有下降但保持韧性,房地产投资同比下滑达20%左右,降幅较10月明显加深,带动固投当月同比仅录得+0.7%;出口方面，受全球需求走弱和国内疫情对工业生产的冲击双重影响，我国11月以美元计价出口增速录得8.7%,为2020年3月以来最低;工增方面，因疫情扰动对工业生产的影响持续加大，且出口增速在外需快速下滑的压力下出现了较大幅度的回落，工业生产出现了超预期的回落。
　　11月经济数据的全面走弱在此前不太理想的11月PMI数据和11月金融数据公布后已有征兆,除房地产筑底、外需持续走弱等相对中长期的因素外,疫情的冲击对11月经济扰动也比较明显。我国疫情在10月下旬开始明显加重，单日新增本土确诊+无症状病例数量在9月末为754例，10月末升至2829例，11月10日突破1万例，11月15日突破2万例，11

研究报告全文：1windwindwindwindwindwind2022-112022-102022-092022-082022-072022-062022-052022-042022-03社零当月同比-59-0525542731-67-111-35社零商品零售当月同比-560530513239-50-97-21社零餐饮当月同比-84-81-1784-15-40-211-227-164固投累计同比535859585761626893制造业投资累计同比939710110099104106122156基建投资累计同比11711411210496938283105房地产开发投资累计同比-98-88-80-74-64-54-40-2707固投当月同比075066653558451867制造业投资当月同比626910710675997164119基建投资当月同比1391281631541151207943118房地产开发投资当月同比-199-161-121-138-121-96-77-101-24出口金额美元当月同比-87-03597218017116335144进口金额美元当月同比-106-0703022004370207工业增加值当月同比22506342383907-2950服务业生产指数当月同比-190113180613-51-61-09制造业PMI480492501494490502496474495非制造业PMI467487506526538547478419484建筑业PMI554582602565592566522527581服务业PMI451470489519528543471400467windwindwind商品类别2022-112022-102022-092022-082022-072022-062022-052022-042022-032022-022021-122021-11粮油食品类040091098090067091127103127097109138中西药品类030033036036031043040031045028033032家具类-005-008-009-010-008-008-013-015-009-006-004007文化办公用品类-006-005026019030028-007-011024025019052烟酒类-006-002-034024022014010-020020052023035饮料类-011007010012006004014010020021018024金银珠宝类-012-005004015038013-032-048-034045000010建筑及装潢材料类-013-012-011-013-011-006-010-016001006010017化妆品类-017-009-008-016001022-029-051-018017005030石油及制品类-020014142244212189117065142303188275日用品类-047-010025018003021-032-047-004051078043通讯器材类-095-044023-017017031-026-081011021001002汽车类-106104392456284387-482-993-230114-240-258家用电器和音像器材类-126-080-035020045025-064-044-026064-039047服装鞋帽针纺织品类-151-070-004039006010-147-196-108047-023-005限额以上企业商品零售总额-570000660910750880-530-1330-042910170450windwind2021wind2021wind2021wind