2022年行业复盘：行业触底，增长可期
　　1.1短期业绩面临压力
　　从A股市场看，我们选取了传媒行业指数并从中剔除传媒行业次新股及ST股后，统计了135家企业从21Q1到22Q3的历史业绩表现。自2022年初以来，传媒行业（剔除后）季度营收出现明显下滑，直到22Q3实现营收1277.82亿元，同比上升0.57%；利润方面，由于21年政策收紧，行业自去年下半年以来整体表现不佳，于今年年初政策转暖后实现触底回升，但仍受疫情制约，目前尚未恢复至均值水平。
　　从港股市场看，我们统计了腾讯控股、阿里巴巴SW、美团-W、快手-W、百度集团-SW、网易-S六家头部互联网企业的情况。从收入端来看，2022年以来行业整体呈持续下降趋势，22Q3有所增长；利润端来看，多数公司22Q3利润高于预期，拉动行业利润增长，呈明显的反弹上升趋势。
　　总体来看，2021年5月，行业迎来空前严厉的监管，中央网信办、中宣部、行业协会频频发布公告，开始对包括直播、游戏、电商在内的多个领域实行严格监管，直接导致广告投放收缩、游戏业务重创。2022年3月，全国范围内出现疫情反弹，经济发达的一线城市面临停工停产风险，宏观经济走弱。此外，突发的公共卫生事件影响企业预期，前期的战略投资部署未能达到预期回报，加之受到盈利下滑压力，利润出现负增长状态。短期波动因素缓解后，许多企业提出降本增效策略，加之政策回暖，行业业绩整体处于底部空间，回暖可期。
　　 2023年传媒互联网行业前瞻：
　　宏观层面，在全球疫情、政策趋严等多重因素的影响下，2022年以来社会消费整体承压，传媒互联网各个细分子板块在直接受损及间接受损的状态下，整体走势震荡下行并弱于大盘，行业整体正处于估值底及业绩底的“双重底阶段”。目前阶段防疫政策正处于快速放松的状态下，预计经济大盘将随着社会复工复产逐渐企稳，同时行业监管政策也正逐步放松，我们看好2023年全年的疫后宏观经济发展趋势。中观层面，目前阶段行业整体从估值侧在定价层面已经消化了各项或有利空，业绩侧企业将随着宏观环境的向好开启趋势性上行。我们判断行业或将受到宏观因素拉动得到业绩估值的修复机会，因此短期我们看好受疫情及政策等多方面因素制约，正处于复苏阶段的直接受损的子行业。微观层面，一方面，多数公司正在开启多元化、国际化战略，专注提升企业独特竞争力，拉动行业健康稳步发展，进而提高市场份额。另一方面，Web3、VR/AR等新兴产业正蓬勃发展，多数行业内的公司都在积极布局中，差异化发展势头迅猛，，随着技术及产业链的逐渐成熟，未来商业化的展开有望为公司持续增长添加新动能。因此长期我们看好有相当大增量空间，具备长期投资价值的优质子赛道。
　　看好的方向及推荐公司：
　　1.受疫情冲击明显疫后修复弹性较大的影视院线板块（光线传媒、中国电影、华策影视，博纳影业，万达电影等）及营销板块（分众传媒等）；
　　2.版号常态化下目前储备丰富同时具备出海新动能的头部游戏公司（吉比特、三七互娱、完美世界、电魂网络、祖龙娱乐等）；
　　3.竞争优势显著的头部互联网企业（腾讯控股、快手-W、哔哩哔哩-SW、阿里巴巴、拼多多等）；
　　4.元宇宙+Web3发展下新兴领域。
　　风险提示：市场竞争加剧的风险，政策及监管环境的风险，公共卫生用户流失风险，国际关系风险，变现不及预期等风险。

研究报告全文：创造财富担当责任股票代码601881SH06881HK复苏必有时新兴皆可期传媒互联网行业2023年度策略报告银河证券研究院传媒互联网团队岳铮202212中国银河证券股份有限公司CHINAGALAXYSECURITIESCOLTD目录12022年行业复盘行业触底增长可期2复苏进行时深挖低估值板块3发展新引擎续力拉动增长4估值建议及风险提示创造财富担当责任12022年行业复盘行业触底增长可期创造财富担当责任11短期业绩面临压力股传媒行业营业收入及同比增速股传媒行业归母净利润及同比增速从A股市场看我们选取了传媒行业指数并从中剔除21Q1-22Q3A21Q1-22Q3A传媒行业次新股及股后统计了家企业从ST13521Q1到22Q3的历史业绩表现自2022年初以来传媒行业剔除后季度营收出现明显下滑直到22Q3实现营收127782亿元同比上升057利润方面由于21年政策收紧行业自去年下半年以来整体表现不佳于今年年初政策转暖后实现触底回升但仍受疫情制约目前尚未恢复至均值水平从港股市场看我们统计了腾讯控股阿里巴巴-SW美团-W快手-W百度集团-SW网易-S六家头部互联网企业的情况从收入端来看2022年以来行业整体呈持续下降趋势22Q3有所增长利润端来看多数公司22Q3利润高于预期拉动行业资料来源Wind中国银河证券研究院资料来源Wind中国银河证券研究院利润增长呈明显的反弹上升趋势总体来看2021年5月行业迎来空前严厉的监管21Q1-22Q3港股传媒行业营业收入及同比增速21Q1-22Q3港股传媒行业净利润及同比增速中央网信办中宣部行业协会频频发布公告开始对包括直播游戏电商在内的多个领域实行严格监管直接导致广告投放收缩游戏业务重创2022年3月全国范围内出现疫情反弹经济发达的一线城市面临停工停产风险宏观经济走弱此外突发的公共卫生事件影响企业预期前期的战略投资部署未能达到预期回报加之受到盈利下滑压力利润出现负增长状态短期波动因素缓解后许多企业提出降本增效策略加之政策回暖行业业绩整体处于底部空间回暖可期资料来源Wind中国银河证券研究院资料来源Wind中国银河证券研究院创造财富担当责任412互联网企业推行降本增效措施优化业务人员结构降低成本开支今年以来各互联网企业纷纷采取降本增效策略以业务收缩成本优化人员结构优化等措施降低成本开支提升运营效率由于结构优化产生的开支需当期确认因此财务报表层面还未显现明显成效随着缩减业务的开支减少和人员结构进一步优化预期降本增效的效果会在后期逐步体现互联网头部企业降本增效措施整理企业降本增效策略具体措施1企业服务战略收缩缩减亏损项目云项目部署成本减少退出非核心业务2腾讯幻核停止发行数字藏品3关停10余款应用包括看点APPVUE掌上WeGame等腾讯降低营销开支严格把控组织内部营销活动支出尤其是与数字内容服务企业服务游戏及工具类产品相关优化人员结构持续优化员工人数和薪酬优化成本淘特饿了么优化用户获取成本阿里巴巴优化定价策略淘菜菜优化定价策略提升平均消费金额用户分层分类运营为多元消费矩阵提供不同服务提升平均消费金额1缩减所有远景不明确价值不突出的项目聚焦高ROI项目2以抖音为中心收缩边缘业务头条调整直播购物板块由抖音提供服务内容砍掉社交APP派对岛项目团队字节跳动1收缩招聘计划缩减人员规模2小范围裁员百度降低流量获取转化成本托管页打造高效营销闭环提升流量获取及转化效率调整组织架构从职能制调整为事业部制各业务线权责更清晰快手推进成本部署优化推进分成成本带宽成本和服务器部署等方面优化缩减人员规模多个部门陆续收缩员工规模主要集中在美团优选到店事业群快驴事业部也有涉及美团收缩新业务快驴关停多个城市服务美团买菜暂停苏州开城计划美团优选撤出西北四省关停北京大区京东调整聚焦业务改善结构收缩新业务改善品类结构资料来源腾讯控股阿里巴巴字节跳动百度快手美团京东中国银河证券研究院创造财富担当责任513行业估值趋势向上市场表现有所回暖截至2022年12月15日传媒板块自去年以来累计下跌2723同期沪深300指数累计下跌2498对比来看传媒行业波动性更强指数震荡调整也更久自2022年以来整体市场情绪较为悲观指数一路下跌在5月迎来小波拉升后又继续下行之后行业指数走势与大盘市场趋同且一直低于沪深300水平受到行业政策监管宏观经济走弱疫情等因素影响目前行业整体估值处于底部位置截至2022年12月15日在剔除负值的情况下互联网传媒行业TTM整体约为2078倍较全部A股估值溢价约为5213相较于过去几年出现明显下滑结合行业基本面和市场情绪分析短期来看行业估值迎来修复性行情可能性较大此时投资具有较高的性价比长期来看行业的整体需求有提升趋势细分子市场开始发力估值中长期依然具有提升空间传媒行业相对市场表现传媒行业估值水平比较资料来源Wind中国银河证券研究院资料来源Wind中国银河证券研究院创造财富担当责任614政策持续向好板块持续看好政策持续向好引导规范健康发展政策风口转暖互联网监管常态化强调发展与规范并举同时肯定互联网企业在推动经济社会发展中的积极作用鼓励数字技术赋能实体经济另一方面中概股审计监管问题引发的退市风险初步得到缓解3月美国SEC将5家中概股公司列入预摘牌清单几天后金融委员会称中美沟通已取得积极进展仍支持企业境外上市8月底中美签署审计监管合作协议退市风险初步释放20221-202211港股互联网指数变动趋势资料来源国务院中国中央政治局中央网信办会同国家发改委工信部市场监管总局等中国银河证券研究院整理创造财富担当责任715疫情防控优化受损行业期待复苏优化疫情防控工作利好疫情受损行业2022年11月10日中央政治局常委会召开会议听取新冠肺炎疫情防控工作汇报研究部署进一步优化防控工作的二十条措施2022年12月7日国务院又公布了新十条防疫政策现行版本相较于第九版进一步优化了高风险人员管理核酸检测要求居家隔离规则等等较之前有明显放松防疫新政策的实施降低了线下活动的限制影院电商直播行业直接或间接受到利好对于宏观经济而言防控政策的优化可以有效缓解疫情对经济发展的阻碍从而修复因疫情受损行业未来受疫情影响较大行业有望迎来明显复苏防疫政策优化前后对比资料来源关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施科学精准做好防控工作的通知关于进一步优化落实新冠肺炎疫情防控措施的通知中国银河证券研究院整理创造财富担当责任82复苏进行时深挖低估值板块创造财富担当责任21互联网广告经济发展拉动回暖互联网广告市场有望回暖受宏观环境的影响2022年上半年中国互联网广告市场规模萎缩23下半年宏观经济顶住冲击持续回暖2022年Q3中国互联网广告市场规模为16633亿元同比增长51预计后续互联网广告市场规模将随着宏观环境逐步复苏在政策层面各大部门及主管机构释放积极信号十四五数字经济规划为线上平台注入强心针22年9月颁布互联网弹窗信息推送服务管理规定对互联网广告行业全面监管促进互联网广告行业健康良性发展政策托底加之经济发展有望拉动2023年互联网广告市场回暖2020H1-2022H2中国互联网广告市场规模及变化媒介行业媒介行业内互联网广告收入占比20212022H1Top5CR2资料来源QuestMobile中国银河证券研究院资料来源QuestMobile中国银河证券研究院创造财富担当责任10221影视院线期待疫后复苏营业率迅速恢复疫情防控措施调整优化影院有序开放多地优化疫情防控政策将电影院列入恢复营业场所名单全国影院营业率在一度跌破40后开始显著回升据灯塔数据最新统计截至12月5日全国影业营业率恢复455相较于今年历史最低营业率仅36的11月29日不到一周内增加264随着宏观背景的转暖未来院线电影有望促进业绩修复预计2023年国内电影票房市场将逐步复苏院线端集中度提高银幕数量呈上升态势从全国电影市场来看国家电影专资办公布的数据显示2022年上半年全国新开业影院为415家截至2022年12月全国电影银幕总数达75640相较于2014年增长19054同时由于疫情影响影院行业遭受重创电影单银幕产出低迷影院生存压力加剧部分中小影院退出市场院线端集中度进一步提高2011-2022影院银幕数及变化各票仓影院暂停开业情况截至2022年5月资料来源灯塔数据中国银河证券研究院资料来源拓普数据中国银河证券研究院创造财富担当责任11222影视贺岁片定档蓄势待发影片储备充足贺岁新片蓄势待发期待爆款影片提升信心2022年12月已有十余部电影定档包括科幻电影阿凡达水之道2067小小乔喜剧电影保你平安绝望主夫等等放眼2023年流浪地球2定档23年初一市场给予较高期望梁朝伟郭富城主演的风再起时改档2023年刘德华张子枫主演的危机航线计划定档明年上半年值得一提的是2022年进口片引进头部内容缺席北美票房TOP10影片中仅侏罗纪世界3小黄人大眼萌神偷奶爸前传新蝙蝠侠3部在中国上映阿凡达水之道的上映有望丰富进口电影内容目前来看在即将到来的贺岁档以及2023年上半年定档电影中许多优质影片关注度较高期待带领电影行业走出寒冬2022年11月院线电影票房排名院线电影定档累计想看人数排行榜Top10截至1215排名影片名单月票房票房占均票均人次淘票票评分排名影片名想看人数上映时间1扫黑动12849772513533801阿凡达之道1009202212162名侦探柯南圣节的娘10677612082915912超能一家人57120223里途9097361773772963流浪地球2550202301224哥你好429636843732894无名42820225您好北京3721857344611暂无5封神三曲37520226我的遗憾和你有关287509563282暂无6维和防暴队33320227坠落155980303152837西游记真假美猴王31920238钢铁意志134687263994暂无8热烈27320229凡英雄82862163291949保你安2692022123110沼泽处的女孩332400630219110暗杀风暴2662022资料来源灯塔数据中国银河证券研究院资料来源灯塔数据中国银河证券研究院创造财富担当责任12231游戏版号发放恢复常态化政策存在向好趋势版号发放整体趋势向好厂商归属趋向均衡自今年4月版号恢复下发后2022年4678911月分别发放版号456067697370款共计发放了384个版号从数量上来看整体发放数量呈小步上升趋势从产品归属上来看第五次版号发放以来产品归属已趋向于均衡腾讯网易等大厂产品均已在列此外多项监管政策已落地本次版号复批以来也并未伴随着监管政策的进一步加码并且11月16日人民网在人民财评深度挖掘电子游戏产业价值机不可失文中给予行业两大价值肯定一方面游戏科技在助力5G芯片产业人工智能等先进技术产业发展中起到了重要的作用以及游戏技术正成为推动不同产业进行数字化转型走向数实融合构建数字孪生体的重要工具另一方面游戏对破除文化壁垒增强中华文明传播影响力的重要作用我们认为目前国家针对游戏行业的相关监管政策已初步达到成效未来政策或以引导为主20181-202211每月版号发放数量指数变化及重点政策和事件梳理创造财富担当责任资料来源国家新闻出版广电总局教育部国务院国家网信办广电总局中国银河证券研究院13232游戏业绩估值双筑底布局窗口显现产品周期至业绩阶段性承压以A股头部游戏公司为例我们选择归母净利润前三的吉比特三七互娱完美世界作为标的分析由于2021年8个月的版号暂停导致2022上半年及Q3正处产品匮乏期但企业研发费用投入依旧企业收入与成本错配进而导致业绩阶段性承压此外目前游戏板块估值处于历史低位自2021年版号停发以来游戏板块估值持续下行截止2022年12月15日Wind网络游戏指数884080WI最新PE估值为2625处于2016年至今约25分位处于低估值区间因此我们认为短期来看随着版号发放整体趋势的向好将从一定程度上缓解公司产品上线的压力盈利端将逐步企稳叠加政策端释放的积极信号有望提振游戏行业估值迎来行业估值修复行情长期来看国内游戏出海已经一定成效未来国内海外双赛道的加持业绩增量可期21Q1-22Q3吉比特完美世界三七互娱单季度营业收入2016-20221215Wind网络游戏指数估值游数数资料来源Wind中国银河证券研究院资料来源Wind中国银河证券研究院创造财富担当责任14233游戏新产品周期将至看好后续新品表现2022Q1-Q3吉比特完美世界三七互娱发行游戏新一轮产品周期将至带动业绩逐步释放从游戏产品周期来看我们依旧以A股头部游戏行公司吉比特完美世界三七互娱为例从官方批露数据来看22Q4预计发布新游及测试游戏共计1个7个7个此外三家企业目前共拥有12个已经获得版号的新游预计发行相比于2022年前三季大幅提升因此在经历短期业绩承压后游戏厂商后续新游产品储量丰富2022Q42023吉比特完美世界三七互娱发行游戏我们认为2022Q42023或将迎来新产品周期期待后续稳定发力同时头部游戏公司也持续规划出海战略以三七互娱为例公司在半年报的业绩说明会上透露预计后续将在境外发行16款游戏产品代号GOE代号古风不朽觉醒上古王冠铁杆三国等游戏资料来源吉比特完美世界三七互娱中国银河证券研究院创造财富担当责任15234游戏端游市场彰显韧性头部大厂积极布局端游市场供应紧缺用户粘性强价值高从发行版号情况看国产手游端游版号严重失调据游戏工委及中国游戏研究院披露的数据显示2021年全年通过审批获得版号的国产游戏共有681款其中端游仅有23款占比仅为3左右相比于手游97的份额端游市场存在巨大缺口此外期由于端游本身研发成本投入高变现速度不及手游厂商研发乏力但端游市场需求依然在并存在供不应求的现象此外在近年手游市场凶猛发力背景下仍选择驻留端游的用户具有高粘性的特征属于具备较高游戏需求付费能力和强调竞技体验及画面审美的高价值玩家通过玩家价值最终完成转化带来企业营收增量端游市场规模平稳行业情绪消极依然韧性十足2015-2022年端游市场规模增长放缓趋于平稳中国客户端游戏市场年销售收入在600亿规模上下波动缘由近年国内厂商纷纷投入手游行业端游内容受到硬件限制端游自研脚步放慢尽管如此在行业情绪消极的2021年端游市场依然保持一定的韧性2021年销售收入仍较前一年增长52行业市场空间依存2019-2022年手游端游版号情况2015-2022Q3中国客户端游戏市场实际销售收入及增长率资料来源国家新闻出版署中国银河证券研究院资料来源中国音数协游戏工委中国银河证券研究院创造财富担当责任16234游戏端游市场彰显韧性头部大厂积极布局端游市场潜力巨大游戏精品化趋势显著中国游戏发扬于端游但由于端游盈利能力不及手游加之监管收紧近年来被手游市场弯道超车目前来看国内端游研发及规模均处于落后状态端游市场发力不足消费者需求未满足然而端游表现依然韧性十足游戏产品周期较长未来需求增长空间大各个厂商积极参与端游研发头部企业已经初步实现端游战略布局从投资和自研二维发力加大3A游戏研发力度助力游戏精品化转变延长产品周期及产品韧性同时夯实企业长线运营能力头部游戏厂商端游布局战略一览公司名称战略类型端游布局战略截至8月底腾年内参与11笔针海外厂商的投事件2022年8月通过子投公司购FromSoftware公司约163的份成为第二大东9月7日向育碧创始人控公司GuillemotBrothers投3欧购买后者499的份腾2021年至今7著名海外大厂3A作室成员职天美作室3职光子自研作室作室今健一郎职腾欧洲总2022年6月光子作室启用海外品牌LIGHTSPEEDSTUDIOS天美成立G1作室都旨开发3A游投2022年8月宣布购开发商QuanticDream11月购瑞典独立开发商LiquidSwords权易自研作室2022年1月日本成立名越作室5月美国成立JacklopeGames作室7月成立JarofSparks作室2022年已有8名著名海外大厂负责人加易旗下作室投代理DOTA2CSGO等电竞产品完美世界自研作室老牌端游研发厂商拥有精品端游研发能力2022年7月端游笑傲江湖高清服公测8月诛仙世界开启测试PerfectNewWorld正积极研发过程资料来源腾讯网易完美世界中国银河证券研究院创造财富担当责任17235游戏电竞产业链兴起商业潜在空间巨大电竞产业迎政策助力行业发展获新机遇第19届亚运会将于2023年9月23日至10月8日在中国杭州举行包含8个电竞正式项目一方面电竞本身影响力不断扩大2022年H1中国电竞用户规模已达约49亿上半年市场整体规模达765亿另一方面电竞比赛加入体育赛事也为传统体育赛事注入新血液亚运会的举办很有可能促进电竞赛事知名度扩大有了官方政策的助力或将拉动电竞产业发展科技催生产业发展商业化潜在空间大近年来VRAR元宇宙相关产业迅速发展与电竞适配度高可以为电竞行业注入新活力突破传统模式实现虚拟现实交融的场景增加比赛趣味此外包括电竞游戏内容中游战队平台衍生周边甚至包括电竞酒店等在内的电竞产业链都会形成以电竞内容为中心的辐射式发展整体商业链潜在发展空间巨大且具有一定延展性未来游戏企业都有可能借力电竞业务实现产销增量2016-2022H1中国电子竞技用户规模百万2016-2022H1中国电竞市场整体规模亿元资料来源中国游戏工委中国银河证券研究院整理资料来源中国游戏工委中国银河证券研究院整理创造财富担当责任18241直播电商行业份额节节攀升直播电商蓬勃发展作为近年来快速兴起的商业模式直播电商市场规模已超两万亿元据CNNIC发布的报告数据统计截至2022年6月中国电商直播用户规模达469亿人较2021年增长533万占整体网民比例的446据网经社数据统计2021年我国直播电商市场规模达到236万亿元其中2019-2021年CAGR达1307但其在社零总额的渗透率仅为54在网购市场中的渗透率为1802023年市场规模有望达到349万元目前短视频及直播平台用户规模增长趋于饱和但我们认为直播电商行业在以内容为主导的驱动下正展现出蓬勃发展的态势未来流量有望进一步向直播电商领域倾斜行业规模及渗透率仍有较大发展空间从外部环境来看随着疫情防控措施的不断调整优化物流供给可以达到保障消费逐步回暖我们预计2023年直播电商有望率先复苏助力实体经济高质量发展2017-2022E中国直播电商市场规模及增速2020-2021年电商直播用户规模及网民占比资料来源网经社中国银河证券研究院资料来源CNNIC中国银河证券研究院创造财富担当责任19242直播电商消费者品牌商平台方产业链各方优势凸显对于消费者而言相较传统电商直播销售的形式增强了购物的互动性和商品内容的立体感有助于优化购物体验从而提高用户粘性据艾瑞咨询调研报告显示发现好货追求高性价比是消费者观看直播购物的重要驱动因素此外新冠疫情催生了宅家经济使部分习惯于线下消费的客户转向移动互联网领域拓宽了直播行业的市场边际对于品牌商而言直播电商作为新的角逐之地日渐成为新兴品牌提高公众认知成熟品牌树立产品形象的重要途径有助于品牌企业拓展自身销售渠道甚至助其一夜爆红对于平台方而言综合电商平台发展直播电商业务有助于覆盖传统电商未充分渗透的消费人群拓展其业务范围实现业绩增量对于短视频平台来说其具备庞大的用户规模基础打通直播电商有利于加快流量变现速度引导公域流量向私域转化促进GMV高速增长消费者观看直播购物的原因2021-2022年各类型电商GMV份额占比变化资料来源网经社中国银河证券研究院资料来源星图数据中国银河证券研究院创造财富担当责任20