12月15日统计局发布11月经济活动数据。各项需求指标总体偏弱，体现疫情压制及出库冲击的双重影响。工业生产增长回落；零售同比跌幅加深；基建投资增长小幅加快；地产产业链基本面仍在“探底”过程。但随着11月底以来防疫政策优化，我们将密切关注物流、人流高频指标走势，地产产业链各项指标边际变化，以及金融、财政、基建投资层面的政策信号，以判断需求增长回升的时点和力度（参见《2023年宏观经济展望更新》，2022/12/11）。
　　工业：生产增速明显回落、出口相关行业增速继续下行
　　2022年11月工业增加值同比增速从10月的5.0%回落至2.2%，不及Wind一致预期（3.7%），经统计局季调修订后，11月工业增加值月环比折年增长率从10月的+2.3%明显回落至-3.7%。
　　虽然受到去年“能耗双控”低基数效应提振，但11月以来国内疫情及海外需求回落明显拖累工业生产增速。下游行业中汽车制造增加值同比增速转负。11月汽车行业生产同比增速从10月的18.7%继续下探至4.9%，对11月工业增长减速的贡献接近一半。受低基数效应提振较明显的石油和天然气开采业、化工制造、有色加工行业同比增速维持高位，分别为7.2%、10.8%和9.4%，较10月上行0.5、1.0和2.8个百分点；而农副食品、纺织和橡胶制品增长仍然疲软、同比增速位于-3%至-5%区间。此外，受新能源等相关投资提振，电气机械生产仍保持12.4%的同比增速，但较10月增速回落3.9个百分点；通用设备、专用设备及电子设备同比增速回落，反应海外需求走弱的拖累。
　　产量上，11月钢材、生铁、水泥等工业原材料产量同比增速继续回落，部分反映地产相关需求疲弱。此外，工业机器人产量增速也从10月14.4%的高增速下行至0.3%，机床同比降幅走阔至13.2%，而集成电路的降幅收窄至15.2%，与制造业投资降速的趋势吻合。11月汽车产量同比增速从10月的8.6%转负至-9.9%，其中新能源汽车产量同比增速也从84.8%放缓至60.5%。11月发电量同比增速较上月的1.3%小幅回落至0.1%（图表1和3）；手机同比增速从6.5%回落至-13%，部分受去年同期较高增速影响。
　　消费：耐用消费品同比明显回落、汽车销售同比转负
　　11月社会消费品零售总额名义同比增速从10月的-0.5%进一步回落至-5.9%，不及Wind一致预期（-2.5%）、消费减速涉及面较广，包括电商、汽车、地产相关消费及线下体验式消费等等。分项来看，11月仅有食品类、中西药品类必选消费维持同比正增长，分别为3.9%和8.3%，但增速仍较10月小幅回落。饮料、服装和日用品的消费同比增速较上月回落超过7个百分点至-6.2%/-15.6%/-9.1%。可选消费同比增速普遍回落，其中餐饮同比增速小幅回落0.3个百分点至-8.4%，部分受去年低基数提振；而家用电器、通讯器材等耐用消费品同比增速进一步加深至-17%以下。汽车零售同比增速下行8.1个百分点至-4.2%。此外，地产周期低迷对建筑建材零售同比增速持续带来拖累，同比增速从上月的-8.7%回落至-10%（图表2）。线上消费同比从15.7%大幅回落至1.0%，一方面因为今年“双十一”销售额较为平淡，另一方面可能受到今年天猫线上“双十一”提前的影响，部分成交额计入10月，因此对11月的零售额形成压制。
　　投资：总体疲弱，基建再加力、但地产周期继续探底
　　11月单月名义固定资产投资同比增速从上月的5.0%快速回落至0.7%（从年初至今5.3%的增速推算而得，低于wind一致预期5.7%）。房地产投资同比跌幅再次走阔，制造业投资同比增速回落、基建投资再加快（图表4）——分部门看：
　　1）基建投资同比增速再加快：11月基建投资同比增速从10月的12.8%再加速至13.9%。部分受去年同期低基数的影响，也体现出财政的逆周期调节对基建持续形成支撑。我们计算基建投资的口径亦包括电力、热力、燃气及水生产和供应业。今年1-11月基建投资累计同比增长9.9%。
　　2）制造业投资增速回落，当月同比增速从10月的6.9%进一步回落至11月的6.2%。或受海外需求走弱拖累，11月出口金额同比增速也从10月的-0.3%加速回落至-8.7%。分行业看，通用设备、专用设备、电气机械等行业投资当月同比增速有所回升，汽车行业投资当月同比增速从13.5%小幅回落至8.5%。而受高基数及出口回落的影响，有色、运输设备等行业同比增速均较上月下滑超10个百分点。
　　3）房地产投资、销售增速降幅再次走阔，显示地产基本面仍在筑底过程中，居民对收入、地产周期、及地产商信用风险的预期亟需改变。11月房地产开发投资同比增速从上月的-16.1%下滑至-19.9%。领先指标来看，房地产新开工面积同比收缩50.8%，跌幅较上月-35.1%进一步加深（图表5）；1-11月在建面积同比增速为-6.5%，较1-10月的-5.7%降幅持续扩大，11月完工面积同比降幅亦从上月-9.4%扩大至-20.2%。销售端，房地产销售面积和销售金额同比跌幅较10月再度加深至33.3%和32.2%，显示地产周期仍面临较大下行压力。全国30大中城市的高频数据显示12月以来商品房销售相对11月有所回升——12月1-13日30大中城市商品房销售面积同比-9.7%（11月同口径为-30.2%

研究报告全文：证券研究报告宏观2022年11月经济活动数据点评华泰研究研究员常慧丽PhDSACNoS0570520110002changhuilihtsccom2022年12月15日中国内地动态点评SFCNoBJC90686106321116612月15日统计局发布11月经济活动数据各项需求指标总体偏弱体现疫情压制及出库冲击的双重影响工业生产增长回落零售同比跌幅加深基建投资增长小幅加快地产产业链基本面仍在探底过程但随着11月底以来防疫政策优化我们将密切关注物流人流高频指标走势地产产业链各项指标边际变化以及金融财政基建投资层面的政策信号以判断需求增长回升的时点和力度参见2023年宏观经济展望更新20221211工业生产增速明显回落出口相关行业增速继续下行2022年11月工业增加值同比增速从10月的50回落至22不及Wind一致预期37经统计局季调修订后11月工业增加值月环比折年增长率从10月的23明显回落至-37虽然受到去年能耗双控低基数效应提振但11月以来国内疫情及海外需求回落明显拖累工业生产增速下游行业中汽车制造增加值同比增速转负11月汽车行业生产同比增速从10月的187继续下探至49对11月工业增长减速的贡献接近一半受低基数效应提振较明显的石油和天然气开采业化工制造有色加工行业同比增速维持高位分别为72108和94较10月上行0510和28个百分点而农副食品纺织和橡胶制品增长仍然疲软同比增速位于-3至-5区间此外受新能源等相关投资提振电气机械生产仍保持124的同比增速但较10月增速回落39个百分点通用设备专用设备及电子设备同比增速回落反应海外需求走弱的拖累产量上11月钢材生铁水泥等工业原材料产量同比增速继续回落部分反映地产相关需求疲弱此外工业机器人产量增速也从10月144的高增速下行至03机床同比降幅走阔至132而集成电路的降幅收窄至152与制造业投资降速的趋势吻合11月汽车产量同比增速从10月的86转负至-99其中新能源汽车产量同比增速也从848放缓至60511月发电量同比增速较上月的13小幅回落至01图表1和3手机同比增速从65回落至-13部分受去年同期较高增速影响消费耐用消费品同比明显回落汽车销售同比转负11月社会消费品零售总额名义同比增速从10月的-05进一步回落至-59不及Wind一致预期-25消费减速涉及面较广包括电商汽车地产相关消费及线下体验式消费等等分项来看11月仅有食品类中西药品类必选消费维持同比正增长分别为39和83但增速仍较10月小幅回落饮料服装和日用品的消费同比增速较上月回落超过7个百分点至-62-156-91可选消费同比增速普遍回落其中餐饮同比增速小幅回落03个百分点至-84部分受去年低基数提振而家用电器通讯器材等耐用消费品同比增速进一步加深至-17以下汽车零售同比增速下行81个百分点至-42此外地产周期低迷对建筑建材零售同比增速持续带来拖累同比增速从上月的-87回落至-10图表2线上消费同比从157大幅回落至10一方面因为今年双十一销售额较为平淡另一方面可能受到今年天猫线上双十一提前的影响部分成交额计入10月因此对11月的零售额形成压制接下文免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1宏观研究投资总体疲弱基建再加力但地产周期继续探底11月单月名义固定资产投资同比增速从上月的50快速回落至07从年初至今53的增速推算而得低于wind一致预期57房地产投资同比跌幅再次走阔制造业投资同比增速回落基建投资再加快图表4分部门看1基建投资同比增速再加快11月基建投资同比增速从10月的128再加速至139部分受去年同期低基数的影响也体现出财政的逆周期调节对基建持续形成支撑我们计算基建投资的口径亦包括电力热力燃气及水生产和供应业今年1-11月基建投资累计同比增长992制造业投资增速回落当月同比增速从10月的69进一步回落至11月的62或受海外需求走弱拖累11月出口金额同比增速也从10月的-03加速回落至-87分行业看通用设备专用设备电气机械等行业投资当月同比增速有所回升汽车行业投资当月同比增速从135小幅回落至85而受高基数及出口回落的影响有色运输设备等行业同比增速均较上月下滑超10个百分点3房地产投资销售增速降幅再次走阔显示地产基本面仍在筑底过程中居民对收入地产周期及地产商信用风险的预期亟需改变11月房地产开发投资同比增速从上月的-161下滑至-199领先指标来看房地产新开工面积同比收缩508跌幅较上月-351进一步加深图表51-11月在建面积同比增速为-65较1-10月的-57降幅持续扩大11月完工面积同比降幅亦从上月-94扩大至-202销售端房地产销售面积和销售金额同比跌幅较10月再度加深至333和322显示地产周期仍面临较大下行压力全国30大中城市的高频数据显示12月以来商品房销售相对11月有所回升12月1-13日30大中城市商品房销售面积同比-9711月同口径为-302开发商现金流状况仍待改善11月开发商资金来源同比增速从10月的-267回落至-356分项中按揭贷款自筹资金包括股权和债券融资的同比降幅均走阔土地成交继续冷清11月土地成交价款同比收缩508较10月的498跌幅继续走阔图表6411月民间固定资产投资同比增速回落至-34而公共部门投资亦较上月的148回落至76其中采矿业的同比增速从10月的74大幅下降到-666或受疫情等外部扰动影响11月城镇调查失业率有所回升年轻人失业率小幅回落10月全国城镇调查失业率较10月上升02个百分点至57但16-24岁失业率下降08个百分点至171图表711月数据显示内需增长仍然较为疲弱外需下行的拖累进一步加剧往前看外需增长或将延续下行趋势在促内需稳地产市场政策的持续发力下在疫情扰动逐步减退后经济内生动能有望显著回升海外衰退压力下全球制造业订单周期走弱且库存水平仍然较高短期全球出口动能可能加速放缓从而抑制中国出口相关行业的增长参见详解11月中国进出口数据2022127同时12月以来稳增长政策持续发力疫情调整方面以防疫新十条为代表全国层面进行了政策调整地产方面供给侧的三支箭悉数推出需求端政策继续稳步放松且相关政策执行在持续优化中上周的12月政治局会议决议中稳增长的政策力度也进一步加大高频数据显示全国出行和物流指标自12月以来均出现了环比大幅改善随着疫情影响的逐步消退我们预计内需有望逐步恢复风险提示1海外衰退风险的上升外需加速下滑2稳地产政策效果不及预期或边际收紧免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2宏观研究图表1分行业工业生产增速变化一览分行业工业增加值增速11月同比增增速变动11月速vs10月ppt煤炭开采和洗选业5525上游石油和天然气开采业7205上游农副食品加工业-29-09中游纺织业-47-05中游化学原料和化学制品制造业10810中游橡胶和塑料制品业-34-26中游水泥制品业16-15中游黑色金属冶炼和压延加工业94-08中游有色金属冶炼和压延加工业9426中游金属制品业-0328中游通用设备制造业-09-29中游专用设备制造业23-07中游铁路船舶航空航天和其他运输设备制造业-29-34中游电气机械和器材制造业124-39中游电力热力生产和供应业-10-51中游食品制造业-20-23下游医药制造业-32-48下游汽车制造业49-138下游计算机通信和其他电子设备制造业-11-105下游整体工业增加值增速22-28出口拉动较强的制造业行业资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3宏观研究图表2分品类零售增速及增速变化一览按消费类型分限额以上单位商品零售增速增速变动11月11月同比增速vs10月ppt粮油食品类83-02必选消费饮料类41-08必选消费周期性较强烟酒类-0781必选消费周期性较强服装鞋帽针纺织品类-156-81必选消费周期性较强日用品类-91-69必选消费周期性较强中西药品类83-06必选消费餐饮-84-03可选消费化妆品类-46-09可选消费金银珠宝类-70-43可选消费文化办公用品类-1704可选消费通讯器材类-176-87可选消费石油及制品类-16-25可选消费汽车类-42-81可选消费家用电器和音像器材类-173-32可选消费地产相关家具类-4026可选消费地产相关建筑及装潢材料类-100-13可选消费地产相关网上零售10-147网上消费整体名义社零增速-59-54资料来源CEIC华泰研究图表311月工业增加值同比增速为50图表411月制造业及房地产投资均回落工业增加值同比增速年同比固定资产投资同比年同比年同比发电量同比增速4060055基建投资同比工业机器人产量同比增速右制造业投资同比新能源汽车生产同比增速右4530500房地产投资同比3540025201530010520050100152510035201004512-0614-0616-0618-0620-0622-0605-0607-0308-1210-0912-0614-0315-1217-0919-0621-03资料来源CEIC华泰研究资料来源CEIC华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4宏观研究图表5房地产新开工面积及房地产投资跌幅走阔图表611月土地成交增速跌幅小幅走阔年同比房屋新开工面积年同比年同比土地成交额同比增速100100房地产开发投资增速右轴558080456060354025402015200502052040154060256016-0617-0618-0619-0620-0621-0622-0618-0619-0612-0613-0614-0615-0616-0617-0620-0621-0622-0611-06资料来源CEIC华泰研究资料来源CEIC华泰研究图表711月16-24岁人口调查失业率回落16-24岁人口调查失业率2022年7月22199201817116141210818-0218-0418-0618-0818-1018-1219-0219-0419-0619-0819-1019-1220-0220-0420-0620-0820-1020-1221-0221-0421-0621-0821-1021-1222-0222-0422-0622-0822-10资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5宏观研究免责声明分析师声明本人常慧丽兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头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