事件
　　公司发布FY2023上半财年业绩公告（业绩期为2022年4月1日-9月30日）：FY23H1营收61.8亿元/+14.18%，营业利润9.45亿元/+18.9%，归母净利润7.34亿元/+15.0%，经营活动现金流净额-16.7亿元（去年同期为-12.2亿元），EPS（基本）为6.79分/+14.1%。每股派4.5港仙中期股息，派息比率61%。
　　简评
　　波司登品牌稳健增长，雪中飞保持高增，代工业务增速亮眼。品牌羽绒服业务FY23H1营收38.6亿元/+10.2%，其中：线下29.9亿元/+5.1%，线上8.7亿元/+32.0%；自营收入12.2亿元/+3.0%，批发收入25.1亿元/+12.2%；波司登品牌营收35.2亿元/+8.2%，雪中飞营收1.74亿元/+29.4%。波司登品牌稳健增长主要受益于线上渠道高增及新品轻薄羽绒服系列带动轻薄款产品销售占比提升。波司登品牌线下渠道继续优化，期末门店数3,390家/-94家。雪中飞继续受益于聚焦线上渠道的战略转型，线上高增带动下保持快速增长，期末门店数277家/+2家。贴牌加工、女装业务、多元化服装业务FY23H1营收分别为18.95亿元/+32.7%、3.40亿元/-18.3%、0.88亿元/+22.2%。女装业务受线下疫情反复影响有所承压。
　　销售费用管控良好，营业利润率在受到女装业务毛利率下降及产生商誉减值损失拖累下仍有所提升。FY23H1公司毛利率50.0%/-0.7PCT，其中波司登品牌、贴牌加工、女装分别为66.5%/+3.9PCT、20.4%/+1.3PCT、66.2%/-7.4PCT。波司登品牌受益于高单价产品占比提升及上一财年库存管理良好下，清货销售占比减少。贴牌加工受益于运营效率提升及汇率变化。在女装业务拖累及贴牌加工业务占比增加影响下，公司整体毛利率小幅下降。FY23H1销售、管理费用率分别为26.3%/-3.5PCT、8.5%/-0.1PCT，销售费用率大幅下降受益于对终端门店装修费用及品牌宣传营销费用的管控。期内女装产生商誉减值损失9,800万元，抵销部分费用率下降影响，营业利润率为15.3%/+0.6PCT。期内与Bogner成立的合资公司产生应占亏损709万元，在此影响下，净利率为11.7%/-0.1PCT。
　　盈利预测：预计公司FY23-FY25营收分别为178.0、202.0、230.0亿元，分别同比增长9.8%、13.5%、13.8%；归母净利润分别为22.8、26.0、29.6亿元，分别同增10.5%、14.0%、13.9%；对应PE为16.7x、14.7x、12.9x，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　疫情反复影响终端门店销售：公司产品销售以线下直营或经销门店渠道为主，疫情反复将影响门店的客流量，及终端客户的消费需求，进而影响公司的营收表现。
　　暖冬影响冬季销售：公司主要产品为羽绒服，产品销售季节性明显，每年11月至次年2月占公司财年收入的约70%。羽绒服品类功能性明显，冬季气温偏暖将直接影响公司产品需求。
　　原材料价格波动风险：原材料采购成本占公司营业成本比重较大。如果上游原材料价格上涨，将直接影响公司盈利能力。