报告导读
　　公司22Q3实现营收1401亿元，同比下降1.60%，环比上升4.52%，低于彭博一致预期0.93%，低于预期，主因游戏、金科低于预期，被广告收入的超预期部分抵消。实现Non-IFRS净利润323亿元，同比上升1.58%，环比上升14.6%，高于彭博一致预期6.96%，主因各业务毛利率高于预期，且营销费用率低于预期，但被管理费用率的超预期部分抵消。
　　投资要点
　　游戏收入低于预期，社交网络表现良好韧性
　　增值服务业务收入727亿元，同比下降3.29%，环比下降1.46%，低于彭博一致预期0.64%。毛利率51.7%，同比下降1.32pct，环比上升1.04pct，高于彭博一致预期1.06pct。
　　游戏收入527亿元，同比下降2.77%，环比上升2.13%，低于彭博一致预期1.00%。
　　按照设备划分：1）手游：收入410亿元，同比减少3.53%，环比增加2.50%，同比下滑的主要原因是：1、受宏观经济波动和疫情零星反复的影响，付费渗透率和ARPU值仍处于低位；2、21年8月30日出台未成年人相关的游戏管理条例，致21年7-8月基数较高；3、同期《和平精英》基数较高致使本季度同比增速承压；4、公司获取的版号依然有限，新游《英雄联盟电竞经理》上线表现亮眼但持续性较差导致收入贡献有限。2）PC游戏：收入117亿元，同比减少1.00%，环比增加0.86%。其中，《VALORANT》流水创新高，DNF同比表现持平。
　　按照运行区域划分：1）国内：本土市场游戏收入312亿元，同比下降7.14%，环比下降1.89%。经济压力仍在，版号数量处于低位，未保法案影响基数，收入同比下降；2）海外：国际市场游戏收入117亿元，同比增长3.54%，环比增长9.35%。其中，《VALORANT》增长强劲，新游《幻塔》取得商业化初步成功，《PUBGMobile》收入减少。
　　我们认为，游戏收入低于预期主要来自于市场对流水下滑预期不足，我们判断Q3整体流水下滑10%左右，Q3游戏手游流水下降约15.0%，公司22Q3递延收入相对Q2减少52亿，22Q2相对22Q1减少77亿，21Q3相对21Q2减少24亿。我们认为下滑的主要原因是疫情反复冲击与宏观经济压力下，用户消费意愿明显受到抑制，且版号限制了上半年新游数量，缺乏优质内容增量刺激需求。毛利高于预期主要原因是端游收入占比提升，导致渠道费用率下降，游戏业务毛利率上升。
　　我们预计，Q4游戏收入仍将略低于市场一致预期，主要来源于两点：1、Q2和Q3流水下滑通过递延收入将影响后续1-2个季度的收入；2、经济大盘压力仍在，收入预期回升迟滞，影响用户消费意愿。
　　社交网络收入298亿元，同比减少1.65%，环比增长2.05%，高于彭博一致预期0.63%。我们认为，因经济大盘压力文娱消费承压，叠加内容排播延后，增值服务付费用户数同比下降3%。但部分不利影响被会员价格调整带来的ARPU提升抵消，且已播优质内容如《星汉灿烂&月升沧海》刺激需求，业务总体表现出较强韧性。我们预期Q4优质剧集的持续投放、视频号直播打赏业务的快速发展将驱动收入增长。
　　广告收入超预期，视频号将成下一阶段驱动力
　　网络广告业务收入214亿元，同比下降4.68%，环比增长15.0%，高于彭博一致预期5.40%。毛利率46.3%，同比下降0.09pct，环比增长5.75pct，毛利率高于彭博一致预期5.52pct。我们认为，收入大幅高于预期的原因主要在于视频号和小程序广告增长超预期，毛利率大幅高于预期来自于广告业务的高杠杆效应。
　　社交广告业务收入189亿元，同比下降0.53%，环比增长17.4%。我们认为，同比降幅大幅收窄的主要原因在于视频号用户数据快速增长，商业化加速，贡献增量。
　　媒体广告业务收入26亿元，同比下降25.7%，环比增长4.00%。我们判断，内容侧延期导致内容供货缺乏，且去年同期有冬奥会加持的高基数，致使腾讯视频及腾讯新闻的广告收入同比出现大幅下滑。
　　我们预计，Q4广告收入同比可转正，主要得益于电商旺季驱动。我们判断视频号将成为公司下一阶段利润增长的核心驱动力，收入贡献将会在后续几个季度陆续体现，预期于明年给广告业务带来270亿元左右的增量贡献。另外，“搜一搜”变现也将带来广告业务在未来的进一步超预期，预计收入贡献可达约37亿元。
　　金科企服收入低于预期+毛利率扩张，主因企服战略调整
　　金融科技及企业服务业务收入448亿元，同比增长3.53%，环比增长6.25%，低于彭博一致预期4.76%，毛利率33.3%，同比上升4.78pct，环比下降0.03pct，高于彭博一致预期0.32pct。
　　我们判断收入低于预期的主要原因在于企业服务业务的收缩超预期，抵消了支付业务录得的高增长。毛利润高于预期的，尤其是同比大幅提升的原因在于云和其他企业服务方面，1）公司更加关注高质量增长，对回款困难和亏损项目进行战略收缩；2）利润更高的被集成项目比例上升。
　　我们预计，Q4支付规模持续回升促进金科收入，但企服业务收入短期内仍会受到战略调整的影响，但亏损率会降低。
　　降本增效毛利改善，行政费用率因人员优化支出处于高位
　　公司营业成本781亿元，同比减少1.90%，环比增加2