近期A股市场出现了较大幅度的回撤调整，截止2022年10月31日收盘，上证综指连续跌破3000点、2900点整数关口，直逼2864点的前期低点，上证50、深证100、沪深300等大市值宽基指数都已经跌破了今年4月份的低点位置。一些消费类的核心资产类品种跌幅尤甚，上证50指数过去两个月时间累计跌幅16.9%、大消费龙头板块食品饮料10月份单月跌了22%。从估值水平看，目前A股整体估值已经处于历史低位区间，沪深300指数整体市盈率仅10.3倍。在相对较低估值位置下，出现连续的、快速的、大幅的下跌，一定是市场出现了一些对上市公司基本面的悲观预期，而且是一种偏中长期的悲观预期。
　　这种偏中长期的悲观预期，按照目前市场的流行说法，又被叫做“宏大叙事”预期。这种“宏大叙事”判断往往表现出一种“非此即彼”、“非黑即白”、“0-1分布”的定性特征，短期内无法证实也无法证伪，要么“好”、要么“差”也无法折中。因为是定性做出判断，所以一旦做出判断方向，三五年之内照理很难再有修正改变观点的可能。这种中长期的悲观预期一旦形成，往往可能是情绪化的、非理性的、不逻辑的，举两个简单的例子，解释消费股下跌，一种市场说法是“以后国家政策不提倡奢侈性消费”，所以高端消费品这些基本面会受到很大影响，可试问国家政策什么时候提倡过奢侈性消费呢，以前也不提倡啊。另一种说法，“喝白酒解决不了高端制造自主可控问题”，逻辑上分析，不喝白酒就能解决自主可控问题吗，显然不对啊。因此很多类似的看法，我认为都是乍一听来很有道理，仔细分析并不符合逻辑。
　　造成当下部分市场投资者存在中长期悲观预期的原因，固然有各种主客观的因素，但有一点我认为尤其需要注意，那就是这种中长期悲观预期在短期基本面下行周期中被严重放大了！我们每个人在一个企业里，都会对单位有这种那种的不满，这种不满的情绪什么时候最严重？必然是在我们个人的收入减少的时候。此时我们很可能会觉得这个企业没有前途了无药可救了，这就是被短期基本面利空放大的中长期悲观。
　　从短周期角度看，2021年下半年以来我们经历了一轮企业盈利下行周期。宏观数据上看，与上市公司盈利增速关联度最高的PPI同比增速从去年10月份的13.5%下降到今年9月份的0.9%，增速下降幅度高达12.6%（即1260个bp）。与之对应，我们计算的全部A股非金融上市公司盈利增速（滚动四个季度），从去年二季度高点的67%下降至今年目前最新数据三季度的-4%（参见图表1）。上市公司盈利增速短周期快速下行，这是导致2022年A股市场大幅下跌的核心原因，相比于1260个bp的分子端盈利增速下行，无风险利率下降30个bp这种分母端利好几乎可以忽略不计。
　　而且，在上市公司短周期盈利增速快速下行期，股票市场出现较大幅度下跌，绝非2022年A股市场的特例，而是具有很强的普遍现象。过去几次上市公司盈利增速下行主跌浪中，市场几乎都是熊市，比如2018年、2011年、2008年、2004年。而且这个结论反过来说也基本成立，即A股历史上几次重要的熊市，都是发生在上市公司盈利增速下行的主跌浪中。我们可以这么理解，上市公司短周期盈利增速下行，是对市场最大的利空和伤害，其他的一些利空因素（美联储加息等）都不足以造成市场如此幅度的下跌，比如2013年当时流动性环境异常收紧，也并没有使得当年股市出现大熊市。
　　因此今年以来我们面临的核心问题，是短周期的盈利增速下行问题，在这个过程中，由于上市公司短期盈利数据不佳，投资者放大了一些中长期的悲观预期。在企业盈利好的时候，投资者可能看什么问题都不是问题；在企业盈利不好的时候，投资者可能看什么问题都是问题。
　　过去一年，我们的PPI同比增速从13.5%下降到0.9%，未来一年会怎么样？大宗商品价格本身虽然不太容易精确判断，大概齐判断一个方向还是可以的，假设明年PPI同比增速低点位置如果在-3%左右，那么未来一年我们就是从0.9%到-3%的过程（二阶导改善），而且会是一个先下后上的过程。因此，非常值得庆幸的是，我们所经历的本轮上市公司盈利下行周期，当前已经快要接近尾声。从A股的历史经验来看，历次熊市向牛市转变的时间点，往往都是出现在盈利下行周期的尾声，而非盈利上行周期的初期，这在最近的两轮牛市启动中可以得到充分验证（参见图表1中的灰色阴影部分，2014年至2015年、以及2019年行情）。
　　其实回顾历史，大家就会发现，在过去每一次盈利下行周期中、在每一次熊市底部时，市场都会产生出这样那样的、在当时感觉完全无法解决的中长期悲观问题。
　　比如2012年5月到11月，上证综指几乎月线7连阴（仅有中间的9月小幅上涨，其余月份均下跌），当时也是处在一个盈利快速下行周期中，短期的利空放大了长期的悲观。当时市场最担心未来中国经济增速“下台阶”，2011年中国实际GDP增速9.6%，2012年本来有GDP增速“保8”的说法，最后全年增速7.9%不到8%。经济增速“下台阶”在当时看来是完全不可逆的，因此上市公司盈利以后也会很糟糕（绝对的中长期悲观预