投资要点
　　事件：周大福发布了截至＃ 2022年9月30日止的3个月的经营数据：集团整体零售值同比+26.0%。中国内地零售值同比上涨27.8%，同店销售上涨3.4%；中国港澳及其他市场零售值上涨11.0%，同店销售上涨8.5%。
　　我们点评如下：中国内地：下沉市场持续扩张为业绩有力支撑，加盟店运营表现维持良好势头，加盟商对零售额贡献占比提升至66.5%，Q2内地零售值同比增27.8%。
　　分渠道看，1）Q2直营店同店销售额同比增长3.4%。7月七夕显著提振销售，直营店同店销售实现高双位数增长，但此后疫情反复再度干扰消费复苏，8、9月同比转跌。2）低基数下，加盟商同店实现低双位数增长，零售值同比增长47.1%。加盟店多数在两年内便能实现盈利，ROE能达到中双位数水平。3）线上销售恢复，电子商务零售额同比增长13.8%，量的增长有5.9%。
　　分产品看，黄金首饰类销售占优，新推黄金与钻石结合新工艺，有望提振产品毛利率。黄金首饰类产品同店销售同比增加9.4%，零售值占比提升至78.0%；珠宝镶嵌首饰产品同店销售同比继续下滑10.5%。公司8月新推出古法黄金镶钻“人生四美”系列产品，由周大福传承& TMARK联合打造，先在1000家分店试水销售，均价接近2万元，已取得9亿元+销售额，下半财年将在全国门店广泛铺货，扩展黄金珠宝的应用场景，有望显著提振毛利率。
　　保持高速展店，精致店运行顺利，上调全年展店目标。期内集团于中国内地净开张595家周大福珠宝零售点，其中有525家加盟店，加盟店于内地市场占比提升至75.3%。今年公司净开店目标上调至1200-1300家门店。精致店目前已经开店约200家（全年目标为300家），以更小的面积实现接近主流店的店效。
　　中国香港市场明显复苏，防疫政策大幅放松，可期未来持续改善。中国港澳及其他市场的零售额同比增长11.0%；同店销售额同比增长8.5%，其中香港同店销售额同比增长21.2%。
　　我们的观点：中国内地疫情仍有持续反复扰动线下经营，但周大福品牌力强，高速的加盟扩张为坚实的新增长点，公司以不同店态加强渗透，主攻下沉市场的加盟店及今年重点发展的精致店运营状态皆理想，全年展店目标再上调，支撑公司零售额规模稳扩张；同时公司亦推出新工艺有望改善毛利率。预计2023-2025财年归母净利润分别为80.5/94.3/106.5亿港元，同比增19.9%/17.2%/12.9%。“审慎增持”评级，目标价16.09港元。
　　风险提示：疫情反复、黄金价格波动风险、需求波动