近期拿到村镇银行管理行牌照，有望受益政策红利，延续较高速增长。我  们预计公  司  2019/2020  年归母净利润增速为19.96%和  18.18%，EPS  为  0.79/0.93  元/股，BPS  为  6.61/7.36  元，当前股价对应  2019/2020  年  PE  为  9.70X/8.21X，PB  为  1.16X/1.04X。2017  年以来（2016  年  9  月上市），公司动态估值中枢约  1.78  倍  PB，我们按  2019年  6.61  元  BPS  和  1.78  倍  PB  估算，对应公司合理价值约为  11.77  元/股。
        风险提示：1、经济下行，2019  年居民端风险暴露传导至小微企业贷款资产；2、存款竞争加剧，政策驱动大行在小微领域竞争，息差走弱压力增加。
        2018  年四季度业绩回落，2019  年  1  季度回升
        2018  年，我们测算得，公司拨备前利润同比增长  17.50%，增速较前三季度回落  1.91PCT；归母净利润增速  17.53%，较三季度回落  7.79PCT，ROE、ROA  也随之环比下降，四季度业绩回落明显，低于我们预期。
        2019Q1，公司拨备前利润同比增长  19.25%，较  2018  年回升  1.75PCT；归母净利润同比增长  20.96%，较  2018  年回升  3.43PCT，好于我们预期。
        从单季度业绩拆分来看，2018Q4  业绩低预期受  1）2017Q4  中收高基数；2）生息资产增速放缓；3）息差扩张放缓；4）拨备多提等多因素影响。
        由于公司  2019  年一季度开始实施新会计准则，难以进行单季度业绩拆分，我们预计息差是核心驱动因素。
        一季度存款高增长，改善负债成本明显
        公司资产端结构相对稳定，小微零售是特色和亮点，经营平稳，近两期业绩波动主要源自负债端存款波动。经测算，2018  年全年公司息差  3.28%，环比上升  0.07PCT，扩张较三季度有所放缓，主要原因是公司  2018Q4  存款负增长，这制约公司资产扩张，同时由于低成本存款负债占比下降，计息成本上升，导致息差扩张不及预期。
        与之对应，公司  2019Q1  存款较年初大幅增长  14.65%，远超整体银行体系4.8%的一般存款增速。存款大幅增长后，公司大幅压缩了高成本的同业负债（含存单），降低计息成本，计息负债成本环比下降  6BP，推动业绩回升。
        连续加提拨备，夯实风险吸收能力，核心资本充足率继续提升
        2019  年一季度末，公司不良率  0.96%，环比下降  3BP；近两期公司连续加提拨备，2019  年一季度末拨备覆盖率  459%，环比提升  14PCT。2018  年底，公司逾期贷款比率环比有所提升。得益于可转债转股增厚资本，公司2019  一季度末核心资本充足率环比提升  0.96PCT  至  11.45%，增加公司规模扩张潜力。