公司产品渠道端布局基本完成，有望成为国内宠物食品龙头公司，维持“买入”评级。
        ▍鸡肉价格上涨，18  年业绩下滑。受海外产能释放等影响，2018  年公司海外市场实现收入  11.6  亿，同比增长  35.02%，占比  82.16%。公司实现毛利率  23.31%，同比减少1.50pcts，主要系鸡肉价格上涨拖累所致，报告期内，山东大胸鸡肉价同比+11.45%，公司宠物零食毛利率  20.81%（占比收入82%），同比减少3.03pcts。
        ▍原料继续涨价、叠加费用加大，公司  Q1  业绩下滑。19  年一季度，山东鸡大胸肉价格同比+18%，带动整体毛利率下滑  0.12pct  至  20.69%，考虑到国内收入占比的加大，预计海外毛利率下滑约  1pct。而随着国内销售开拓力度的加大以及各个团队的布局，Q1  销售费用同比翻番，销售费用率  8.46%，同比提升  2.64pcts，管理费用率  5.1%，同比增加  0.51pct。
        ▍多品牌、全渠道策略，国内市场百花齐放。2017  年以来，公司加速向品牌商的转变，主要通过两方面：1）品牌端。围绕顽皮品牌进一步丰富，迄今已拥有  12个自有品牌和数  10  个代理品牌，卡位各细分市场。而顽皮品牌亦通过调整产品配方、重新品牌设计、开发新品等进一步加强了品牌影响力。2）渠道端。公司主攻线上，并不断加强专业渠道的覆盖能力。目前公司线上旗舰店数量稳居行业前列，并且通过和瑞鹏的深度合作（中宠持有瑞鹏  1.25%的股份，瑞鹏旗下的巨星持有中宠  6%的股份），公司专业渠道覆盖能力有望进一步加强。随着电商渠道在  19/20  年上量，预计  19/20  年国内市场仍有望高速增长。
        ▍战略合作京东，可转债增产能，国内渠道再下一城。4  月  16  日，公司公告与京东签署战略合作备忘录，公司将基于京东提供的用户画像及市场趋势等方面数据为其定制产品，在大数据、新零售领域实现进一步合作，此次合作为公司继苏宁、天猫后又一平台方战略合作，彰显公司对电商渠道的重视。此外，公司公开发行可转债，募集  1.9  亿元拟投入年产  3  万吨的湿粮项目，产能有望再扩充。
        ▍风险因素。1.行业增速放缓；2.品牌建设不及预期；3.原材料价格波动风险；4.贸易争端风险加剧。
        ▍盈利预测及估值。中国宠物行业快速发展，正迎“大行业、小龙头”阶段，公司在巩固宠物零食出口龙头优势的同时，加大国内自主品牌建设，目前在渠道端、产品端均已陆续布局完成。考虑到  19/20  年鸡肉价格上升幅度、费用投放有望再超预期，我们下调公司  19/20  年盈利预测，新增  21  年盈利预测。
        预测公司  2019/20/21  年  EPS  分别为  0.5/0.84/1.46  元（原预测  19/20  年  EPS为  0.82/1.47  元），维持“买入”评级。