▍  流动性推动的估值修复。年初美联储“转鸽”后，对于流动性预期的改善推动恒指于  1  月上涨  8.1%。进入  2  月后，A股市场情绪高昂，带动港股继续上涨。随着投资者对于港股盈利增速拐点的预期逐步明确，1  季度恒指和国企指数的估值分别从年初的  9.6  和  8.6  倍反弹至  3  月底的  10.9  和  9.9  倍，接近  2009  年以来的均值水平。行业层面，1  季度农业和化工领涨，综合及银行涨幅最小。
        ▍  流动性宽松预计将推动海外资金  2  季度继续增配港股。至  2019  年底，预计美联储缩表计划的改变将使美日欧三大央行合计持有的总资产规模多出  4100  亿美元，而今年  9  月后也将望迎来流动性拐点。此外，QE  扭曲了美国期限利差结构，使“倒挂”更易发生，美国中短期出现经济衰退的概率较小。结合当前香港市场相对较低的估值以及稳健的盈利增速（2019  年港股通整体的净利润增速预计达  8%-9%，标普  500  和  A股今年盈利增速预计仅为  3.7%和  5.4%，而美股和  A股当前估值都高于港股），2  季度海外资金料仍将继续增配港股。
        ▍  3  月美联储  FOMC  会议算是中短期美国货币政策层面的“利好尽出”，而短期仍能继续支撑此轮“涨估值”行情的动力便是对中美贸易谈判达成协议的预期。但目前看，这种预期已基本被  price  in，未来投资者或选择获利了结。2019年标普  500  公司盈利增速的预测已下调至  3.7%，且  1  季报后仍有继续下修的可能性，预计这也将成为主导美股  2019-2020  年间表现的最重要因素。
        ▍  相较  2015-2016  年，目前南北向资金流和  AH  相对估值的变化与  2015  年  2  季度较为相似，中短期港股有望“跟涨”；此轮估值下行较盈利下行相对更早开启，而当前的估值和盈利增速较  2016  年  8  月更有吸引力（当时估值已反弹至  10倍而  2016H2  盈利增速仍为-5.4%）；政策环境方面，两轮反弹的共同点都是在货币宽松的背景下出现，而不同点是前者的政策主要集中在“供给端”，而目前则是主要针对“需求端”。预计中国大陆去年开始的个税改革以及  2  季度的增值税和社保费率下调将有效地刺激终端需求，带动消费意愿以及  CAPEX  的回暖。
        ▍  2018  年年报回顾：MSCI  China  盈利增速  7.9%，符合我们  6%~8%的预期。
        2018  年较  2017  年盈利增速虽大幅下滑，但无论是整体  ROE  还是  EBIT  利润率与  2017  年持平，说明增速下滑受基数影响更大。我们预计  2019  年  MSCI  China  盈利增速在  9%-10%区间。
        ▍  配置建议：结合对未来海外资金将增配港股的判断以及当前市场情况和政策层面的分析，我们建议投资者  2  季度关注：1）受益于政策刺激、存在一定预期差，未来有望迎来业绩反弹的消费子板块；2）估值有吸引力、基本面稳健，分红率高的周期品种；3）得益于股市反弹、交易量上升以及  AH  溢价扩大的金融行业。2  季度亮马组合为：申洲国际、呷哺呷哺、携程、中教控股、中海物业、中石化、HTSC、港交所、新华保险。
        ▍  风险因素：1.）中国经济下滑超预期，国内政策对冲不足；2）中美贸易谈判无法达成协议，美国提升中国进口商品的关税；3）全球主要央行货币政策有变，超预期收紧。