▍业绩回顾：2018年收入/归母净利润同增15.4%/34.0%。2018年公司实现收入41.66亿元、同增15.4%，归母净利润6.07亿元、同增34.0%，其中Q4收入/归母净利润分别同增13.8%/23.4%。2018年公司核心调味品业务实现收入/净利润39.52亿/5.71亿元，分别同增10.3%/11.5%。从盈利能力看，2018年公司毛利率降0.2PCTs、销售/管理费用率同增1.5/0.1  PCTs、净利润率同增2PCTs。
        ▍收入解析：调味品收入增长符合预期，品类&区域扩张稳步推进。2018年美味鲜实现收入39.52亿元、同增10.3%。分品类看，酱油业务表现稳健，实现收入23.73亿元、同增9.1%，其中量/价分别同增7.8%/1.2%；其他品类快速成长，实现收入12.28亿元、同增13.7%，占比提升0.9PCT至32.2%，其中蚝油/料酒/食用油表现出色、分别同增42%/69%/16%。分区域看，2018年公司全国化稳步推进，新开发18个空白地级市、累计开发率达77%，相对薄弱的北部/中西部区域收入分别同增12.5%/17.6%，而东部/南部市场分别同增9.9%/8.0%。分渠道看，2018年经销商净增178个至864个，采用差异化切入凉菜领域的策略加速餐饮渠道拓展，餐饮渠道收入占比从20%左右增至25%左右。
        ▍盈利解析：毛利率受制原料涨价，费用率同比改善。毛利率端，2018年调味品业务毛利率同降0.6  PCT，原因包括：①包材涨价导致吨成本提升1.0%；②2017年4月调味品平均提价3.5%，提价效应2018Q1有所体现；③阳西高效产能逐步释放。同时房地产及服务业务毛利率提升22.3PCTs，导致整体毛利率微降0.2PCTs。费用端，销售费用率同降1.5  PCTs，其中广告费用率、运费及业务费率分别下降0.5/0.9  PCT，主要系去年提价后公司加大广宣/促销费用投放，今年费用力度同比减弱。管理费用率微降0.1PCT，相对稳定。同时考虑到公司资产减值损失同降2485万元，综合导致公司净利润率提升2.0  PCTs。
        ▍地产业务：政策调整致中汇合创收入大增。2017年中汇合创收中山房地产备案政策影响，仅实现收入1316万元，2018年公司调整地产销售政策，通过将一手新房转为二手自持销售，全年实现收入8773万元、同增5.7倍，实现归母净利润2432万元、同增2.8倍。公司D地块计划建设9万平米可出售商品房，首期约1.8万平方住宅楼将于2019H1开盘。
        ▍风险因素：原料价格波动风险；食品安全风险。
        ▍投资建议：考虑到公司地产业务不确定性，调整2019-2020年EPS预测为0.91/1.13元（原为0.97/1.23元），新增2021年EPS预测1.34元，维持“买入”评级。