从久期来看，随着四季度资金利率探底，利率债久期拉长。短端利率下降空间已经不大，而实体融资需求仍然不足，银行信贷乏力或转而配置中长期利率债，从而拉低长端利率。因此，我们认为中长期债券收益率或将进一步下行。
        ▍  商业银行增持以国债、国开债为主的利率债，同时增加信用债的配置。广义基金增配信用债。随着银行负债端压力增大，2018  年商业银行同业存单发行量增加，因而其同业存单持有量整体增加。广义基金对国开债持仓量逐月增加，对国债持仓量总体持平，以中期票据为主的信用债增持力量占优。
        ▍  非银行金融机构主要持有政策性金融债券，券商增持信用债及同业存单，保险机构持续减持信用债。第四季度，券商加快了对中期票据的配置脚步，各月持有中期票据环比增长分别高达为6.91%、4.59%、7.32%；保险机构持续减持中期票据、短期融资及超短期融资等信用债。
        ▍  近三年境外机构对债券的增持规模逐年提升，主要增持国债、政策性金融债。其原因有二，一方面，受免税、放开境外机构参与国内评级业务等债券市场等政策增加了境外机构参与的热情，另一方面，境外机构对于国内债市的信心也有所回升。中美利率影响其配置力度，中美利差收窄，境内债券吸引力减弱，美债收益率下行，中国债券吸引力增强。
        ▍  四季度随着资金利率探底，利率债久期拉长。2018  年前三季度，货币市场基金只能投资于1  年内到期的金融资产，银行理财及资管产品更偏向于配置久期较短的金融资产以满足期限匹配的要求，由此降低了对长期债券的偏好。2018年第四季度，货币市场利率探底，国债期限利差收窄，在短端利率下行阶段机构为了维持较高收益，更倾向于拉长债券久期。
        ▍  对于债市而言，长端利率仍有下行空间。从期限上看，短端资金利率已经处于较低水平，未来进一步下降的空间不大，近期公布的数据显示基本面仍疲弱，实体融资意愿不足，未来银行或有增加债券配置的空间，中长期债券收益率或将进一步下行。综上，我们认为利率下行的趋势仍未结束，10  年国债破3%仍是本轮行情的第一目标。