主动降低库存，影响单季度业绩。通化东宝前3  季度收入同比增长8.4%，净利润同比增长6%，扣非净利润同比增长3.7%。单看第3  季度，Q3  收入同比下降18.7%，净利润同比下降36.6%，扣非净利润同比下降38.6%，Q3  业绩大幅波动，主要原因是公司主动降低产品在流通商的库存周期，从此前的2个月库存降低到1  个月库存，因此，Q3  少发了1  个月的货。我们预计Q4  将恢复正常，Q4  的胰岛素收入增速将与终端医疗机构的实际销售一致，我们判断Q4  胰岛素收入增速17%左右，Q4  净利润增速20~25%左右。
        Q3  去库存的原因：1、今年流通企业的回款压力增大，很多小流通企业随时有可能倒闭，因此，公司主动控制在流通渠道的胰岛素库存，降低流通的坏账风险；2、国家对注射剂的质量监控越来越严，对于胰岛素这种需要冷链运输的产品，如果在流通渠道停留时间太长，出现质量问题的风险就越大，因此，公司降低库存，加快产品周转速度，有利于降低产品质量风险；3、公司也希望销售人员不要压货，而是努力推动产品在终端实际销售。当然，公司过去也没有多少压货问题，仅在今年上半年应收账款上升有点多，但此前2个月的流通库存，仍然是大大低于多数医药企业的。
        Q3  现金流稳定增长，表明终端销售并没有出问题。Q3  销售商品收到的现金7.14  亿元，同比增长16%，比Q3  的收入多出2.74  亿元，这个差额是1.15个月的销售回款，表明公司确实是少发了1  个月左右的货；Q3  经营性现金净流入2.6  亿元，也远远高于单季度的净利润1.26  亿元。3  季度末应收账款5.5亿元，比2  季度末少了1.9  亿元，应收账款周转率提升。
        坚定长期看好，维持“强烈推荐-A”评级。我们预测2018~2020  年净利润同比增长分别为10%/25%/23%，EPS  分别为0.45/0.56/0.69  元（此前预测为0.53/0.69/0.88  元）；目前股价对应18PE  34  倍，19PE  27  倍，由于业绩低于预期，可能短期股价会有调整，但我们认为，胰岛素终端需求没有变差，主动降低库存也仅仅是影响1  个季度的净利润，公司仍处于非常好的糖尿病赛道，糖尿病药物将越来越丰富，长期继续看好。
        风险提示：甘精胰岛素获批时间低于预期风险。