倾力打造研究和投资万科的必读精品！
        写在前面—  活下去，这是个问题么？
        类似于股票市场里面的“量化对冲”产品，万科一直以来就是通过自身极致的高周转实现对行业周期波动的抗性。公司定位：“定位于城市主流住宅市场，主要为城市普通家庭供应住房”，产品定位是高周转的第一条保障，换句话说“匠心和周转难以取舍”，要做十分匠心的产品，意味着必须在高周转上有所让渡。万科之所以过去十年间能够成为行业典范，主要得益于将高周转这一优势发挥到了极致；“不囤地，不捂盘，不拿地王”是其原则，反映在公司经营特点上，就是行业内极低的净负债率，怎么理解？极端的理解就是，我天生对行业是谨慎的，在规模扩张的过程中，我不做择时，只赚属于自己的那一部分钱，因此才有了万科“依靠专业能力获取公平回报”和“不追求高利润率”的导向，当然，高精装修房比例也为高周转创造了充分的条件
        房企中的“气宗”，“自成一派”的规模扩张之路，实现从“顺周期”到“逆周期”的升华。万科历史上（2015年之前）拿地是典型的“顺周期”策略，拿地力度与行业景气几乎同步，但本轮周期呈现出典型的“逆周期”拿地策略，在高地价的2016年，公司拿地力度相对趋缓，在土地市场降温的2017下半年至今，公司拿地力度温和回升。以武侠中“剑宗”和“气宗”两派来举例，万科就是典型的气宗大师，苦炼内功，以气驭剑，和速成的“剑宗”一派风格迥异，靠的是多年的厚积薄发
        扁平化的组织架构体现出充分放权的区域管理理念，管理层并非“投资总监”。与大多数总部强管控的房企不同，万科在决策层面给予各区域公司充分的“放权”。这一举措体现了公司管理层在公司日常经营活动中“服务主体”的角色，类似于供应链管理中“中央厨房”的环节，带来的直接作用就是提高了整体公司经营效率的提升。万科的管理层并非“投资总监”
        核心结论：
        增长模式：以资本积累和无息杠杆驱动资产端、以周转提速驱动销售端、均衡式增长典范。2010-2017年，万科总资产增加至5.4X，主要是资本积累和无息杠杆所驱动；有息杠杆（2.0倍投入资本/权益）仅略有增加且与同行比处于较低水平；无息杠杆增加至2010年的1.5X，主要由商业杠杆所驱动，预收杠杆（预收款/投入资本）也有一定贡献。万科全口径销售额增加至4.9X，与资产端增幅大致相当，乃均衡式增长典范，资产配置效率下降与储备周转效率提升大致对冲；资产配置效率（资产到货值的转化）下降主要是“货值库存比”下降所致，反映盈利能力行业性下降；储备周转效率（货值到销售的转化）趋势性提升，2017年为“42%”，相当于2010年的2.0X，即按照当前销售速度静态测算，平均未售货值可支撑约2.5年销售，乃快周转模式的行业标杆；强调周转速度是销售规模的“加速器”，既以无息杠杆驱动资产端增长，又加速货值到销售的转化
        市场策略：深耕为主、扩张为辅。2010-2017年，万科布局城市数量增长50%至67城（2018H176城），同期销售金额增长400%左右；其中，一二线城市（直辖市/省会/计划单列市）32个，三四线城市35个；同期单城平均销售额增长200%至88亿，单城产出远高于同行，回款率大都维持在90%以上；历史上万科有两轮较大力度布局三四线的区间，一是2010年，二是2017年至今。万科的市场结构也较为集中，一二线新开工量仍占70%左右，一二线TOP20城及三四线TOP10城分别占60%和20%；2011-2017年，28个一二线样本城市中，23城的新开工市占率有所提升，大连、贵阳、沈阳、南宁、太原、昆明等城增幅均超过5PCT，在28个样本一二线城市的综合市占率由2011年的1.8%提升至2017年的4.3%，城市深耕效果显著
        资本结构：低有息杠杆和高商业信用是核心亮点，通俗的讲就是“大家都愿意和他做生意”。2010-2018H1，万科股东权益占总资产之比明显下降；有息负债占比也有一定下降、并且处于A股典型房企的最低水平，有息负债即期占比也较低；无息负债占比明显提升，无息负债中，应付款占比持续提升，反映万科强大的“商业信用”能力。有息负债结构，银行:债券:其他大致“3:1:1”；2017-2018H1测算口径的融资成本5%+，在主流房企排序并不靠前（华润/中海/龙湖/金地/保利/招蛇等均在5%以下），但客观而言，万科的融资优势并不落后于人，只是尚未得到充分发挥，可能跟融资结构有关。此外，万科的净负债率、资金链均处于较好状态
        拿地策略：从“顺周期”到“逆周期