③步步为营，行稳致远。风格上龙头策略，行业上哑铃型配置，银行消费加科技股龙头。
        上证综指重回2500  点，估值更合理。①这次2500  点的估值处于历史底部区域的下轨附近，且结构更优。最近一周市场延续了国庆节后的跌势，进一步下跌，上证综指于10  月19  日最低跌至2449  点，指数回到2014  年11  月的水平。2012  年初-2014  年中，上证综指一直在1949-2450  点间震荡筑底，期间1849  点是单日下影线，2500  点是一道坎，14  年11  月市场向上突破2500点标志着新一轮牛市开启。而今，市场向下跌穿2500  点，现在的2500  点比四年前估值低，甚至处于历史最低水平区间。②今年市场跌幅已经创历史次高，市场情绪已经非常低迷。回顾1990  年上海证券交易所成立以来上证综指年度表现，2008  年指数跌幅最大，为-65.4%，今年以来跌幅为-21.9%，大于2011  年、2001，甚至大于1994  年。破净率、风险溢价、换手率、大类资产比价等各个角度，反映市场情绪已经非常低迷。
        这次背景更复杂，中期转势更曲折。①这次基本面背景比四年前更复杂。2014年11  月2500  点是牛市的确立位置。从经济背景看，2014  年的问题比较单一、明显，即经济开始出现类衰退特征。而当前形势更复杂，国内经济有类滞胀特征、去杠杆正在推进，海外还有中美贸易摩擦，中美关系更紧张。②中期扭转颓势还需要更多条件。2014  年行情发生转变的契机源于央行新一轮的降准降息，宏观流动性宽松，加上微观加杠杆的金融创新，资金快速涌入股市，即使A  股业绩仍在恶化，资金驱动的  “水牛”行情井喷。然而，这次扭转颓势却无法再用老配方，未来行情拐点出现需多管齐下：一是去杠杆拐点带着资金供求改善；二是盈利拐点确认还需要时间；三是风险偏好的逆转需要跟踪国内改革和中美关系。
        短期有望迎来年内幅度最大的反弹。①2000  年来每年都有一波10%以上的行情，今年有望是这次。2000  年以来的弱势年份中，即使全年行情不佳，但基本每年都有涨幅超过10%的反弹行情，然而，今年A  股却无像样的反弹，今年有望是这次。这轮反弹的主要逻辑是快速大幅急跌后政策利好不断，10月来两周上证综指最大跌幅13.2%，各类估值和情绪指标跌至历史底部区域。②步步为营，行稳致远。中期而言，我们维持前期观点，市场处于第五轮周期底部，形态上这次上证综指2638  点以来的W  型底背景更像02/01-05/06，即宏微观基本面趋稳、资金面偏紧，估值上目前A  股PE、PB  估值均已位于底部区域。从风格上，我们认为龙头为首，自16/02  以来龙头策略持续有效，今年以来龙头股继续领先。行业方面，哑铃型配置，消费和银行更优，精选科技股龙头。
        风险提示：经济增长速度快速回落，通胀快速高企引发货币政策从紧。