公司推进渠道结构调整，对以前占比较高的街边店进行优化调整，重点拓展商场店和购物中心店，同时探索集合店模式进驻购物中心。 H1 整体净开店305 家至6097 家，其中购物中心店超900 家，占比约15%，公司未来目标将该比例升至30%以上。
    线下收入整体同比增长5.0%至88.48 亿元（不含圣凯诺）。直营店净开店70 家，收入同增90.16%至2.55 亿元；加盟店及商场店净开店235 家，收入同增7.26%至85.93 亿元。
    H1 线上收入同增34%至5.81 亿元，占比由去年同期4.75%升至6%。今年公司重回京东、唯品会，两平台增长较快，并新入驻亚马逊、蘑菇街、云集等。线上Q2 收入同比增长2.7%，增速环比明显下滑，也拖累Q2 整体收入增速，主要因Q1 公司线上举行年货节拉动销售，增速较高，同时O2O 销售占比提升，线上下单线下总部或门店发货，对线上收入统计口径带来变化。
    主品牌商场店占比提升，爱居兔提速增长
    主品牌“海澜之家”净开店191 家至4694 家，其中直营净开45 家至76 家，主要是商场店，扩张力度明显加大，店铺平均面积较年初增加2.3%，未来商场店比例将进一步提升。公司推出新产品、新IP 系列带动品牌活力， H1/Q2 收入分别同比增长6.2%、1.8%至80.95 亿、33.07 亿元，H1 同店单位数增长。同时主品牌于去年7 月在马来西亚开设第一家海外店以来，18H1 末已在马来西亚拥有10 家店，新加坡1 家店，平均店效接近国内水平，均实现盈利，未来将以东南亚为起点继续保持海外扩张。
    爱居兔H1净开店108家至1158家，其中直营净开9家至15家。品牌2014年正式定位大众休闲女装以来，加快开店步伐抢占市场，目前多数仍为街店，商场店占比约25%，未来亦将加大商场店布局，对老店进行调整。品牌由风格线系列化产品开发转化为单品线开发，做深做精各品类，H1/Q2收入同比增长82.25%、97.5%至6.06亿、2.67亿元，加速增长。
    其他品牌净开店6家至245家，其中圣凯诺H1/Q2收入分别同比下降12.91%、30.2%至8.29亿、3.86亿元。Q2下滑主因品牌属于B2B业务，根据发货确认收入，因此存在确认时间差异，从合同金额看18H1同比基本持平，预计全年收入保持平稳。除主品牌、爱居兔、圣凯诺外，其他品牌18H1收入同降23.0%至1.46亿元，主因海一家渠道调整，同比减少75家店，单店面积缩减，并加大了特卖力度。
    直营占比提升拉动毛利率，库龄结构进一步优化，资产减值损失大幅下降
    18H1综合毛利率40.59%，同比提升0.45pct。主因主品牌毛利率同增3.44pct至43.39%，Q2毛利率同增5.7pct，受益直营开店增加（毛利率接近60%），拉升毛利率。爱居兔毛利率同减8.63pct至29.04%，主因开店较快，新店比较高，摊薄单店毛利率，同时上半年部分产品折扣较大。圣凯诺毛利率同增0.11个pct，其他品牌毛利率为-27.9%，同降55.23pct，主因海一家清仓特卖，未来渠道调整结束后预计逐渐稳定。线上部分因为年初年货节和618活动，导致毛利率同比下降4.86pct至55.97%。
    18H1期间费用率同增1.3pct至12.0%，销售费用率同增1.0个pct至7.66%，主因广告宣传费同增30.7%（全年广宣费预计与去年持平），同时直营店加快扩张增加相关职工薪酬、租金费等。管理费用率同降0.5pct至4.66%，精细化管理见成效。财务费用因利息收入减少、新增贷款利息，同比下降68.73%至-0.29亿元。
    18H1末存货金额同增4%至88.2亿元。产成品、库存商品、委托代销库存合计约86亿元，其中一年内存货占比87.5%，1-2年存货占比12%，而去年年底该两项比例分别为78%、18%。库龄结构进一步优化，使得本期存货跌价计提大幅减少，助资产减值损失同比减少1.3亿，促上半年业绩增长高于营收。同时存货/应收账款周转天数分别同比减少14.9天、3.0天至262.0天、9.6天，经营活动产生的现金流入净额同增58.51%至8.4亿元，回款能力提升。
    投资建议：公司H1收入业绩加速增长，龙头优势显著，主品牌、爱居兔全年开店有望顺利完成，主品牌结束2016、2017年连续同店下滑，今年有望实现同店单位数增长。可转债过审，产业链信息化水平、仓储物流效率与研发设计能力有望提升。售罄率提高，库存结构有效改善。利好业绩。O2O新零售占比提升，与腾讯合作有序推进中，估值仍具吸引力。我们预计公司2018-2019年净利润为37.1、41.9亿元，EPS分别为0.83、0.93元/股，对应的PE分别为12、11倍，维持"买入"评级。
    风险因素：国内时装市场竞争激烈为公司销售带来风险；电商的扩张对公司线下渠道的挤压，项目实施进度不及预期等。