单看18Q2，实现营收11.86  亿元，同比增36.26%；归母净利1.92  亿元，同比增38.57%。18  年前7  个月，公司门店数净增290  家至3014  家。
        18H1  实现营收21.24  亿元，同比增26.98%；归母净利3.53  亿元，同比增33.92%，加盟和线上业务高增长带动营收增长。自营收入占比29.5%，加盟收入占比51.0%，线上渠道收入占比8.0%，主要来自天猫。自营线下业务营业收入表现稳定，同比增9.49%，以素金类产品的增长为主，其中镶嵌类产品收入同比小增2.21%，素金类产品收入同比增12.79%；电商业务营收继续保持较快增长，同比增48.53%。加盟业务营收同比增34.12%，其中加盟镶嵌批发收入同比增39.87%，品牌使用费收入同比增21.91%，加盟及管理服务类收入同比增17.9%。
        门店拓展超预期，18  年前七个月净增门店290  家。公司计划每年净增200-300  家门店，现已超预期达成目标。上半年净增加251  家门店至2975  家，同比增18.76%，其中加盟2696  家，自营279  家。截至2018  年7  月31  日，公司共有门店3014  家，其中加盟2731  家，自营283  家。加盟店数高增长彰显加盟商对于兼具黄金导流产品和镶嵌类高盈利性产品的珠宝品牌周大生的喜好。
        自营单店增速快于加盟，但加盟单店镶嵌类业务有更高增长。自营单店营收222.24  万元、毛利65.24  万元，分别同比增15.47%、14.38%，其中自营单店镶嵌销售收入66.25  万元、毛利37.7  万元，分别同比增8.56%、9.68%。加盟单店实现营收49.05  万元、毛利17.03  万元，分别同比增12.58%、12.4%，其中单店镶嵌首饰收入40.39  万元、毛利8.66  万元，分别同比增17.4%、26.45%。在百货渠道销售下滑、上半年珠宝行业增速仅7.5%的情况下，周大生同店增速表现实属亮眼。
        半年报验证公司增长逻辑，我们维持原有判断。公司短期股价承压来自股票解禁和上半年珠宝行业数据表现不佳。但从短期看，公司依然享受渠道下沉三四线城市、门店拓展带来业绩提升：一是门店空间布局天花板仍远，全国超3000  个行政县，公司覆盖不到50%；二是周大生对加盟商吸引力较高：（1）有更丰富产品，素金类产品引流，镶嵌类产品提升盈利；（2）给加盟商让利较多，加盟商镶嵌类产品的毛利率超过30%。从中期看，公司受益于产品结构向盈利性更高的镶嵌类珠宝倾斜以及规模效应带动的费用率下降，提升公司整体盈利能力。从长期看，周大生深耕渠道与品牌，目前产品单价约2300  元，未来客单价提升、产品结构调整、消费升级等因素将拉动同店增速增长。
        盈利预测及投资评级：预期公司持续受惠三、四线红利以及国内消费升级利好品牌化趋势，搭配激励以及持股计划有望持续推升业绩释放。微幅调升18-20  年归母净利润分别为7.7  亿、9.7  亿、11.9  亿，同比增长  30%、26%、23%；对应2018  年8  月27  日收盘价的PE  分别为17/13/11x。给予“审慎增持”评级。
        风险提示：三四线消费能力提升不达预期，品牌提升不达预期，国内可选消费增速回落。