公司进一步加强产品和产品力的管理，建立了严格的产品质量控制体系，产品设计等均处于行业领先水平。品牌方面，公司加大宣传投入，开展不同营销活动，采取产品差异化策略，使成品库存呆滞下浮50%以上，实现内销稳定增长。渠道方面，公司目前拥有品牌店近4000 家，其中近95%为经销店，且门店地理位置优越。其中，2018H1 新增近500 家，新进入84 个城市，对原有渠道中47 个城市进行优化，加大了自身营销网络的优势。从单店收入看，2018H1整体与去年同期持平，稳定在102 万元/店左右，低于2017 全年190 万元/店的收入，主要原因系新增店面需要一定时间的爬坡期，导致上半年经营效率低于全年。我们预计，随着门店的持续经营，新增门店效率和盈利能力在下半年能够得到充分的释放。
    公司2018H1 毛利率35.98%，同比下降2.27pct，其中Q2 单季度毛利率35.58%，同比下滑2.96pct。毛利率回落，原因为主要原材料皮革、海绵、板材和木料价格上涨。以及人民币汇率今年上半年相比去年同期处于高位。随着原材料价格企稳见顶甚至回落，及对外销业务产品实施提价的落实、人民币三季度以来持续贬值，后续毛利率有望逐渐提高。
    2018H1 销售费用7.49 亿元，管理费用1.46 亿元，销售/管理费用率分别同比-2.04/+0.61pct。Q2 单季度销售费用率较Q1 回升4.03pct 至20.34%，主要系一季度受2018年春节较晚因素影响营销活动减少，而3 月份促销逐渐发力进行品类营销增强品牌力，同时进行股份支付，导致销售费用率回升。 管理费用率同比提高主要系股权激励和研发投入增加所致。2018H1 净利率为12.43%，相比于2017 年H1 有小幅下降。
    金融资产变化幅度较大，经营性现金流同比减少。公司期内的经营性现金流净额1.61亿元，主要系公司加快内销发货导致预收款下降，以及出口增长导致外贸应收款相应增加。截至报告期末，公司交易性金融资产清零，主要为理财产品赎回，可供出售金融资产16.48 亿，同比增长216.40%，主要为理财性投资增加；单Q2 应收账款为1.61亿元，占营收7.33%，环比Q1 下降16.39pct；单Q2 预收账款为-0.77 亿元，主由本期发货后，经销商为应对春节假期下单备货量的年末预收款下降。
    随着公司产能、渠道的不断深化，公司内生动力十足。叠加近年来海外并购为公司在品牌、产品、渠道等多方面打开成长预期。根据中报，我们调整了盈利预测。预计公司18-20 年EPS 分别为2.43、3.05、3.83 元，对应PE 22.1x、17.6x、14.1x（根据8 月22 日收盘价）。
    风险提示：产能投放不及预期；市场竞争风险加剧；原材料价格和物流居高不下；中美贸易战升级