之前我们在海油工程深度报告中提出海油工程处于订单先行，毛利率持续改善的阶段，由于整个油服行业毛利率波动较大，因此我们认为工作量的提升才能更好的反应行业变化。①扣除Yamal 项目，营收快速增长。Yamal 项目2017 年全年确认收入35 亿，公司2017H1 确认Yamal 项目收入22.33 亿，非Yamal项目收入19.45 亿，2018H1 公司实现收入35.76 亿整体同比减少14.42%，非Yamal 项目营收同比增长84%。②公司工作量增长幅度更大。考虑营业成本，公司非Yamal 项目工作量增长幅度更大。公司2018H1 营业成本达到35 亿，整体同比增长3.54%（而营收同比下降14.42%），侧面验证公司工作量增长幅度更大，公司2018H1 设计业务投入49.3 万个小时同比增长3.7%，钢材加工量5 万吨同比提高36%，安装等海上作业天数4862 天同比提高73%。③工作量与营收增速的差距，侧面验证公司毛利率持续承压。受到Yamal 项目结算影响，公司2017H1 毛利率达到18.9%，项目完结后，公司2018H1 下降到1.92%大幅下滑，工作量与营收增速的差距反应出毛利率的下滑。
    （2）新签订单金额加速增长，工作量将持续高增长，预计公司订单毛利率提升在即。公司2018 年H1 新签订单99.6 亿同比增长87.5%，与2017H1 订单同比41%增速相比加速增长，行业景气度持续，我们认为随着公司工作量的持续大幅提升，以及油价的持续企稳，公司订单毛利率提升在即。
    （3）投资建议：预计公司2018-2020 年收入分别为130、163.5、194 亿元；归母净利润分别为6.2、12.99、18.62 亿元；对应的EPS 分别为0.14、0.29、0.42 元，PE 分别为40、19、13.5倍。
    (4)风险提示：油价大幅下降。