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    通化东宝2018 上半年收入、归母净利润、扣非净利润分别同比增长23.8%、30.8%、28.2%，EPS 0.26 元，符合我们预测。单季度来看，18Q2 收入同比增长20.7%，低于18Q1，原因是去年Q2 基数较高；18Q2 扣非净利润同比增长28.2%，增速与18Q1 相同。
    母公司上半年收入和净利润分别同比增长19.1%和24.2%。母公司毛利率同比略降0.1 个百分点，我们判断是产品结构变化，即器械增速高于胰岛素；销售费率同比上升0.7 个百分点，主要原因是公司继续在扩大销售队伍；销售费率同比下降0.5 个百分点，受益于规模效应；财务费率同比下降0.6 个百分点。
    经营现金流较差，我们判断是行业因素+偶发因素。上半年母公司经营净现金3.2 亿元，同比下降22.3%。我们判断原因可能有二：一方面是行业层面，去年医院取消药品加成，医院回款变慢，商业流通的财务成本上升，为了缓解压力，商业公司给企业的回款也变慢；另一方面，可能也存在一些偶发因素，比如今年6 月份，东北三省的胰岛素价格略有变动，商业公司在等待医院改价的过程中，也拖延了一个月左右的回款，可能影响数千万元现金流。总之，我们认为经营现金流变差并非压货等因素，公司回款政策并无变化。
    胰岛素系列收入10.8 亿元，同比增长18.98%。我们判断上半年胰岛素国内制剂收入同比增长接近20%，维持较好增速，公司持续增加销售团队，对包括乡镇卫生院、县级以下医院在内的基层医疗机构加大覆盖力度。我们估计，在县级医院新增的胰岛素使用患者中，通化东宝可能已占50%份额，另外，三代胰岛素可能占40%左右份额，这也可以看出，在二代胰岛素上，国内其他企业根本没法撼动通化东宝，但是三代胰岛素对公司的影响较大，因此，尽早获批甘精胰岛素和门冬30 胰岛素，对于公司的产品竞争力非常重要。胰岛素原料药上半年出口较少，同比下降，但全年出口有望大幅增长。
    医疗器械上半年收入1.65 亿元，同比增长24.12%。我们估计针头收入增速30%以上，血糖仪试纸增速15%左右。
    房地产业务上半年收入1.58 亿元，同比增长86.75%。房地产上半年贡献净利润3900万元，去年同期较少。截至中报，房地产存货还有4 亿元，对应未来房地产的总收入约5.6 亿元。
    在研品种：（1）、甘精胰岛素正在等待临床数据核查，下一批就将轮到公司，我们预计甘精胰岛素今年年底或明年年初获批，只要不晚于明年2 月底获批，就能赶上明年3、4 月份的一些省份招标；（2）、门冬胰岛素30 正在进行临床入组，我们估计公司正在加快患者入组速度，我们预计明年年底能申报生产，2020 年下半年有望获批上市。（3）、与法国Adocia 合作的四代胰岛素BC Combo，预计明年上半年在国内申报临床；（4）、GLP-1 药物，利拉鲁肽正在申报临床；度拉糖肽仿制药预计今年年底申报临床。
    公司未来5~8 年战略已定，不会因人事变动而改变：全国能首次处方胰岛素的医院主要集中在大概5000~6000 家左右的医院，公司未来3 年的目标就是把甘精胰岛素进入4000 家左右医院，未来4~5 年目标是把门冬30 进入相应的医院，做到这两点，基本上甘精胰岛素和门冬30 胰岛素就能占据足够的市场份额。5 年之后，公司将在GLP-1、SGLT-2 等降糖药物上继续发力，目前在GLP-1 上已有利拉鲁肽和度拉糖肽的准备，后续还需要在口服降糖药加大储备。
    继续强烈推荐。我们维持预测2018~2020 年净利润分别同比增长31%/29%/27%，EPS分别为0.64/0.83/1.05 元，当前18 年PE 34 倍，19 年PE 26 倍，显著低估。公司是糖尿病领域的优秀企业，二代胰岛素稳健增长提供业绩支撑，三代胰岛素、胰岛素制剂出口提供未来业绩的成长空间，长线来看，公司仍然是最值得投资的成长股，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：业绩低于预期风险；三代胰岛素获批进度低于预期。