分业务来看，根据我们此前的测算公司各项业务的增速预计如下：1）三亚海棠湾免税店：我们预计18H 收入增速约27%，其中18Q1/Q2 增速基本持平，18Q2 利润增速我们预计60%左右；2）预计日上北京/上海机场免税店收入分别增长30%/40%，18Q2 贡献权益利润预计分别为0.16/2.14 亿元；3）香港机场免税店：由于门店装修上半年还不断持续，收入仍在爬坡，短期成本压力相对较大，亏损预计会超出市场预期，我们预计香港机场免税店18H 亏损超过1 亿元；4）此外公司新开的部分入境机场/口岸免税店预计带来了一定的亏损。
    从下半年Q3/Q4 情况来看，我们预计三亚海棠湾免税店、日上北京/上海以及传统免税业务仍将维持良好的增长，而伴随香港机场免税店逐渐成熟，预计亏损幅度将逐步收窄，带动公司整体业绩增速回升。此外新增入境机场/口岸免税店则由于扣点/保底租金较高，我们预计下半年将继续亏损。我们测算得到2018 年下半年公司整体净利增幅约为55%，Q3/Q4预计分别约51%/59%。
    风险因素
    毛利率提升慢于预期；免税政策空间及机场中标低于预期；海棠湾项目经营低于预期；国企改革进度慢于预期的风险等。
    投资建议
    公司最近10 个交易日下跌18%，我们认为主要是受市场整体影响、出现补跌回调。此外，公司中报业绩增速虽然符合我们预期，但低于市场55%-70%的增长预期，或许也是影响公司股价表现的因素之一。但我们认为，公司核心逻辑来自于吸引消费回流背景下的“政策弹性”，规模、业绩空间还很大。再次强调目前盈利预测未包含离岛免税政策、市内出境店向国人放开等或有政策的弹性空间，即公司当前业绩预测并未能反映潜在的业绩空间。放长来看，公司作为中国免税行业的整合者，以及考虑其大型旅游零售集团的战略方向，预计长期市值空间更加广阔。
    根据中报预计情况，我们略调整公司业绩预测，最新预计2018-2020 年归母净利润38.3/47.5/57.6 亿元（原预计37.4/45.7/54.9 亿元），调整EPS 分别为1.96/2.43/2.95 元（原EPS 分别为1.92/2.34/2.81 元）。现价2018-2020 年PE 分别为31/25/21X，近期回落明显。维持“买入”评级，下跌或将提供非常好的介入机会，建议持续配置。