单四季度营业收入63.07 亿元，同比+3.00%，净利润5.40亿元，同比-3.58%，扣非净利润3.51 亿元，同比-21.12%。由于销售费用增长较快且集中体现在年末，2017Q4 净利润有所下滑，全年看2017 年业绩增速较2016 年小幅提升，基本符合预期。2017 年公司分红率较去年的28.53%大幅提升至49.67%，给予股东丰厚回报。
    主营业务增长稳健，药品、健康产品事业部略超预期。2017 年药品事业部实现收入50.44 亿元，同比+2.56%，恢复增长。我们认为药品事业部分销渠道已调整完成，受“两票制”影响已基本结束，未来随着核心产品提价及气血康等重点培育品种放量，药品事业部的业绩增速有望继续提升。健康产品事业部2017 年收入43.61 亿元，同比+16.09%。我们预计公司2017年牙膏业务收入40 亿左右，在高基数上保持了15%左右的增长，未来牙膏业务有望通过继续加大高端品牌的投放比重保持较快增长。2017 公司加大了养元青洗发水的营销力度，预计洗发水业务收入在1.2 亿左右，2018 年随着销售范围扩大到全国，养元青有望实现翻番增长。中药资源事业部2017年收入11.63 亿元，同比+23.19%，较去年45%的增长有所放缓，看好中药资源事业部与传统中医健康服务相结合的商业模式，高增长有望持续。省医药公司2017 年收入144.94 亿元，同比+7.45%，符合预期，未来有望通过渠道深耕及医疗机构定制化服务提升盈利能力。
    精细管理运营效果明显，销售费用增长较快影响利润释放。2017 年公司持续强化运营管理，部署组织机构扁平化，构建战略性人力资源管理体系，有效提升了组织管理效率，管理费用率下降0.57pcts。受气血康、养元青等核心产品市场推广投入增加以及中标国家品牌计划TOP 合作伙伴（预计费用5.04 亿元）影响，2017 年公司销售费用率较去年提升2.48pcts，略高于我们预期。我们认为公司目前正积极布局白药系列药品和牙膏业务以外的新增长点，销售费用率提升是市场培育期的正常表现，新业务放量后公司整体盈利能力有望逐步回升。
    混改落地有望释放新活力。目前云南国资委、新华都和江苏鱼跃分别持有白药控股45%、45%、10%的股权，白药控股的管理层也已完成去行政化和市场化选聘，公司决策机制将更加高效。混改后随着增量资金的引入，集团层面外延并购的预期强烈，未来有望在行业上下游给予公司协同支持。同时薪酬、股权激励也有望实施，将给公司注入新动力。
    风险因素。原材料价格波动、新品推广不达预期，混改进展不达预期。
    盈利预测、估值及投资评级。公司是中药大健康龙头企业，混改为公司注入新活力，业绩有望驶回快车道，考虑公司短期市场培育投入略超预期，调整公司2018-2020 年EPS 预测至3.54/4.28/4.91 元（原2018/19 年预测3.64/4.25 元，2020 年为新增预测），对应PE 28/23/20 倍，维持“买入”评级。