我们将基于2018年末预期净资产价值的12个月目标价格上调3%至人民币28.40元（仍较2018年末预期净资产价值折让20%）；新目标价格隐含35%的上行空间，我们维持对该股的买入评级。
    我们认为：(1) 公司在粤港澳地区拥有优质地块（超过1,000万平方米位于深圳，在总体土地储备中占比约40%）；(2) 母公司的跨行业资源带来了多种土地拓展渠道，为公司拓展多元化资产组合创造了充足机会；(3) 公司积极推进股票期权和项目跟投等员工激励计划，并能够借助多元化融资渠道获得低成本资金，这将有助于为招商蛇口创造更好的中长期增长前景。
    业绩要点：
    1. 收入同比增长19%至人民币750亿元，主要得益于结算均价的上升，且完工面积仅同比增长了2%。按业务板块来看，房地产开发/工业园区/邮轮业务对总收入的贡献分别为91.5%/7.7%/0.8%。
    2. 四季度剔除土地增值税影响的毛利率升至40%， 基于深圳和上海等高利润率项目交付（在总结算收入中约占20%），推动全年毛利率上升约5个百分点至35%，较我们的预测高出3个百分点，主要源于项目构成差异的影响。
    3. 2017年四季度核心利润率升至17%，推动全年核心利润率同比上升2个百分点至16%，与我们预测相符，因为毛利率好于预期的积极影响基本被实际税率上升和资产处置收益低于预期所抵消（出售三项北京/上海资产带来的约人民币20亿元收益将在2018年计入地产基金）。
    4. 新收购土地1,383万平方米，整体购地成本相当于2017年合同销售收入的110%（同业均值为75%），招商蛇口2017年底净负债率从2016年底的20%升至60%。2017年底，综合平均财务成本从2017年上半年末的4.6%小幅升至4.8%，但和同业相比仍处在较低水平。
    5. 管理层计划每股派息人民币0.62元（同比增长24%），隐含派息率为40%，与2015-16年水平和我们的预测相一致，基于最新收盘价计算的股息收益率为3%。
    前景：
    1. 合同销售收入：由于2017年新开工面积同比增长60%（较年初目标高出18%），而且2018年新开工增长约20%，管理层预计2018年总体可售资源将至少增长30%至人民币2,650亿元（21%位于深圳）。基于57%的销售去化率，管理层的目标是合同销售收入同比增长33%至人民币1,500亿元，我们认为这一目标较为保守，因为：(1) 可售资源的结构更为理想：79%为新盘，71%为商品房（2017年销售去化率为64%）；(2) 推盘时间分布均衡，未来三个季度各占约30%。因此，我们预计2018年合同销售收入将同比增长40%至1,600亿元。
    2. 继2017年竣工面积同比下降之后，招商蛇口计划2018年交付面积同比增长31%，同时销售有望强劲增长；我们预计2018年收入增速将提高至29%。
    3. 招商蛇口是率先推出激励机制和创新融资渠道的大型国企之一：(1) 2017年5月份跟投合作计划推出以来，已覆盖17个城市的23个项目，1,200名员工的投资总额超过人民币1亿元（在项目投资总额中占比1.14%而公司设定的上限为5%）；(2) 招商蛇口还率先推进创新融资渠道，例如长租公寓CMBS（人民币60亿元，18年期，发行利率5.7%，已完成首期发行）和ABN（人民币200亿元，15年期）。获得低成本长期融资的能力对于公司在行业增速放缓和信贷环境收紧形势下实现具有可持续性的强劲增长至关重要。
    4. 扩大与母公司的协同效应，开拓多元化拿地渠道：过去三年来，招商蛇口通过多种合作关系获得的新项目占比达到50%左右（以权益土地成本计算）。我们预计，凭借母公司招商局集团的跨行业资源，招商蛇口可通过多种渠道获得土地来扩大资产组合，例如旧城改造、国企资产整合以及邮轮母港开发，这些渠道或将显著拓宽公司的增长前景，这已经体现在了近期取得的成果中。
    估值
    招商蛇口当前股价较2018年末预期净资产价值大幅折让41%（研究范围内开发商平均折让30%），对应2.2倍的2018年预期市净率和20%的净资产回报率，而同业均值为1.7倍和17%。我们认为风险回报状况对于这只优质股来说具有吸引力，维持买入评级。
    主要风险：
    1. 业务集中在深圳的风险。深圳实施严厉的调控措施，而且招商蛇口对于深圳楼市潜在的大幅波动较为敏感，这可能会导致销售和利润率差于预期。除房地产销售外，短期内商业地产供大于求可能会对深圳租赁市场前景构成压力，尤其是如果深圳自贸区的开发和推进不达预期。
    2. 前海地块开发执行失误：(1) 该项目的开发计划细节仍在与前海地方政府谈判中；(2) 这是众人瞩目的开