工业板块百花齐放
    17 年工业板块营业收入66.42 亿元（+17.7%），核心品种增长强劲：1）百令胶囊（基层放量，17 年+10%~15%yoy，预计18 年稳步增长）；2）阿卡波糖（医保升级+进口替代，17 年约+27%yoy，18E 约+28%）；3）免疫抑制剂产品线中，环孢素在内科、妇科、不孕不育等科室扩展适应症，全年超预期增长10%。吗替麦考酚酯和他克莫司加速放量，免疫线18E 增长约30%；4）泮托拉唑（进入医保增补目录+加速进院，全年+15%yoy，18E 增长超过10%；5）吲哚布芬（17 年收入2-3 千万元，18 年有望过亿）、达托霉素（17 年收入约3 千万元）。工业板块18E 增速有望超过20%。
    商业板块乘风破浪，两票制下加速整合
    2017 年商业板块实现营业收入211.9 亿元，同比增长7.4%。浙江省于2017年11 月份正式实施两票制，公司调拨业务减少（2016 收入占比约20%）。我们预计去调拨带来的收入放缓有望在2018 年上半年全部消化，受益于两票制下的行业整合，预计2H18 公司商业板块迎来收入及毛利率的触底反弹，收入及利润全年实现双位数增长（预计约14%）。
    高效销售队伍，管线布局再升级
    公司2017 年新增大区19 个，推广部154 个，营销人员总数超过4100 人，是国内一支具有强大战斗力的学术营销团队，目前主要覆盖糖尿病、免疫移植、超抗、消化等科室，强大的平台实力将为新产品的嫁接和放量提供保障。公司研发加码（中美华东和九源基因联合组建蛋白质药物实验室，进军大分子药物研发领域），同时通过in-license 获得重磅糖尿病药品TTP273，进一步充实研发管线。我们认为未来公司将以海外并购晚期产品和内生研发“两条腿走路”策略升级产品管线，估值重塑指日可待。
    风险提示：核心品种降价的风险；产品研发进度不达预期；并购项目的整合进度不达预期。