从盈利角度分析，剔除TEENIE WEENIE（以下简称TW）并表影响，公司毛利率同降0.19PCT 至70.05%；管理费用率同增5.30PCTs，主要系加大研发、意大利项目等费用所致；销售费用率同降4.87PCTs，主要系装修费摊销减少所致；财务费用同增2.23 亿元，主要系收购TW 贷款所致。考虑TW 并表，公司毛利率/管理费用率/销售费用率/财务费用率/净利润率变动幅度分别为-0.55/-0.55/-2.24/+9.23/-6.07PCTs。
    主品牌量价齐升，TW 线上拉动增长。2017 年主品牌维格娜丝调整完毕复苏增长，产品品质提升、渠道优化（进驻北京SKP 等核心商圈，SKP 楼层排名第一）推动量价齐升、实现收入7.92 亿元、同增10.52%，其中线下同店实现29%增长，门店同比减少27 家至162 家，估算线下收入同增10%左右，同时线上收入同增约125%。TW 2017 年3 月开始并表，2017 年3-12 月，期末门店较2 月底减少21 家至1286 家，导致线下收入同比略有下滑，线上同增48%左右；分品类看，女装调整企稳、收入同增0.81%至13.67 亿元；男装/童装表现出色、分别同增8.87%/24.86%；综合考虑TW收入同增3.4%至17.44 亿元，实现净利润约3.2 亿元。云锦实现收入2205万元，同降19.8%，期末门店1 家。
    2018 年：主品牌内生/TW 外延拓店助力收入增长，预计全年并表&财务费用减少助力业绩高增。2018 年主品牌维格娜丝预计门店维持现有水平，同时公司将继续提升产品品质推动收入增长。2018 年1-2 月受春节延后及冷冬影响，维格娜丝表现出色、收入同增20%+，全年值得期待。2018 年TW望恢复开店，预计全年净开店200 家左右。2018 年1-2 月收入实现双位数增长。此外公司定增募资5.03 亿元（扣费后），预计全年利息费用减少3000+万元，同时考虑TW 全年并表（2017 年1-2 月净利润6010 万元），预计2018 年全年实现净利润3 亿元左右。未来公司财务费用仍具备进一步降低可能，同时叠加收入增长，进一步提升业绩弹性。
    主品牌营运稳健，TW 并表提升存货周转速度。2017 年公司存货周转率同比上升至1.16，分品牌看维格娜丝品牌和云锦存货周转率为0.83，同比基本持平，表现稳定；TW 存货周转率为1.42，TW 并表提升整体存货周转速率。同时并表也使得应收账款周转率同比下降3.73 至8.77。
    风险提示。1 宏观经济不景气导致消费低迷；2. TW 表现不达预期。
    盈利预测及估值。公司主品牌/TW 双线复苏未来有望延续，定增优化财务表现，未来公司有望通过多元融资进一步降低财务费用。在两大品牌持续复苏、收入增长的情况下，财务费用率有望降低、利润更具弹性。在不考虑公司财务费用进一步减少情况下，维持2018 年EPS 预期1.68 元、上调2019 年EPS 预期至1.96 元、新增2020 年EPS 预期2.20 元。维持“增持”评级，上调目标价至30.24 元，对应2018 年18 倍PE。