而主要竞争对手乐思福在中国有5 万吨酵母/1.5 万吨YE 产能，英联马利在中国有4 万吨酵母产能，两者产能规模都比较小。安琪在国内市场份额是乐思福和英联马利的3 倍多，且产品种类多，规格全面，在行业品牌知名度高，营销服务网络遍布全球150 个国家和地区。强大的优势决定了安琪在国内拥有绝对的定价权，虽然安琪为国产品牌，但其产品价格比竞争对手高出30%。
    下游烘焙景气持续。酵母被广泛用于面包、馒头等传统面食发酵，随着生活水平的提升，西式早餐、饭后甜点、下午茶逐渐兴起，西点及面包等烘焙食品的需求量大增，2014 年烘焙食品制造主营业务收入达到2426.67 亿元，烘焙行业的快速发展拉动酵母需求的持续增长。横向对比来看，目前我国人均烘焙食品消费量仅6.59kg，远低于发达国家。我们认为，随着人均烘焙食品消费量的增长以及酵母对于苏打和老面的替代，酵母市场消费量还有很大提升空间。
    YE 市场空间大。YE 是一种纯天然、安全、健康的调味增鲜剂，可显著减少盐分添加，顺应了“纯天然、无添加”的健康消费趋势，近年来广受欢迎，成为味精的替代品，目前欧洲/韩国/日本酵母抽提物对味精的替代比例分别在60%/40%/30%左右，中国目前才2%，YE 对味精替代的空间较大。在消费者对健康和食品安全需求的驱动下，公司YE 发展迅速，2013 年YE 销量2 万吨，目前公司YE 产能达到6.6 万吨，由于YE 市场需求旺盛，公司正在扩建YE 产能。
    受益成本下降。从供给端来看，根据USDA 预测，我国糖产量2018年有望达到1050 万吨，较2017 年增加约100 万吨，按生产三吨糖约产生一吨糖蜜测算，2018 年糖蜜产量有望增加30-35 万吨。从需求端来看，国内酒精需求持续低迷，酵母需求上升无法弥补酒精需求的下滑。展望2018 年，我们认为糖蜜价格大概率维持低位，糖蜜占公司成本34%左右，糖蜜价格下降有助于公司毛利率提升。
    产能持续扩张。为了满足日益增长的酵母消费需求，公司在国内积极进行产能扩建。2017 年上半年，安琪德宏现有酵母生产线内部技术改造完成，2017 年5 月正式投产运行，安琪德宏干酵母产能从目前的2.6 万吨/年提升到3 万吨/年。赤峰产能扩建项目按计划启动土建工程，预计2018 年6 月可完成建成，投产后酵母产能将提高1.5万吨。公司积极进行海外布局，埃及工厂现有产能2015 年满产，公司启动了埃及二期建设项目，预计2019 年3 月投产。俄罗斯新建工厂2017 年8 月正式投产，目前产能利用率已达到80%，明年即可满产。公司稳定扩张有效缓解产能压力，为业绩增长提供支持。
    投资建议：预计公司2017-2019 年EPS 分别为1.04 元、1.40 元、1.69 元，对应PE 分别为30X、22X、19X。公司下游景气持续，YE业务快速增长，受益成本下降，产能持续扩张，维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险；糖蜜价格波动风险；海外市场风险；产能建设进度低于预期。