北京美联众合资产管理有限公司下设40 余家直营连锁动物医院，其连锁动物医院的前身是创立于1993 年的北京美联众合伴侣动物医院，主要从事宠物医疗行业，在国内开创式地建立了动物医院规范化的高效经营和管理的模式，并率先在国内实现了宠物医师专科化的概念，目前涵盖了心脏科、皮肤科、中兽医专科、牙科、内科、外科、肿瘤科、眼科、猫病专科和专业的内窥镜中心等多个具备核心竞争力的专科体系。美联众合动物医院2016 年实现营业收入2,800 余万元，2017 年上半年则高速增长，实现营业收入6,900 余万元。如今，美联众合动物医院已经成为宠物诊疗行业极具影响力的标志性品牌，领跑中国宠物医疗行业。
    参股美联众合将与公司在产业协同方面优势互补。美联众合在宠物医疗领域具有较强的技术优势和品牌优势，拥有40 多家连锁医院，渠道优势明显。中宠股份为国内知名的宠物零食生产销售商，参股美联众合将促进公司在销售渠道方面的拓展与积累，形成协同效应，有利于提升公司的产品销售业绩。
    推荐逻辑：
    海外映射：中国宠物经济正处于爆发前夕。2015 年全球宠物市场规模首次突破1,000 亿美元，当前主要的宠物经济大国为美国、欧洲和日本。由于宠物经济起步较早，这些地区已经相继步入稳定增长阶段，CAGR 不到10%。回顾发达国家宠物经济的发展历史，我们发现：1）当人均GDP 达到8,000 美元，宠物产业就会进入高速发展阶段（资料来源：中国农业大学动物医学院）；2）宠物产业的发展与该国老龄化水平呈较强的正相关关系。由此看中国所处的阶段：1）人均GDP 达到53,980 元；2）人口老龄化率超过10%并将持续提升。我们判断，中国很有可能正站在宠物经济爆发前夜。
    好行业、大空间、真成长：产业爆发前夜，探究成长来源。2015 年我国宠物行业市场规模约978 亿元，同比增长36%。而当前我国宠物市场仍处于保有量低、相关产品及服务渗透率低、客单价低的状态。在这轮产业爆发的过程中，这三大主要驱动力有望共同增长，从而拉动行业的整体快速增长。根据我们的行业模型预测，2020 年中国宠物行业有望突破4,000 亿元，CAGR 近33%。同时，我们统计到行业自2015 年开始资本布局速度明显加快，融资数量和融资金额屡创新高，又有多家公司挂牌新三板或登录A 股市场。行业资产证券化正式开启，助力产业进一步规范化运营并加速整合。
    中宠股份：全球宠物零食领军企业。公司创立于1998 年，是全球宠物食品领域多元化品牌运营商。经过多年的发展，公司产品涵盖宠物干粮、湿粮、零食、饼干、洁齿骨、猫砂等十一大类、1000 余个品种，是中国宠物食品行业产品线最长、产品最全的企业。公司产品销往全球五大洲50 多个国家，在全国110 多个城市建立销售网络。2016 年公司实现营业收入7.91 亿元，在国内宠物零食生产企业中处于领先地位。
    注重自主品牌建设，内销高速增长。与大部分国内宠物企业以ODM 业务为主不同，公司自成立起就注重自主品牌和内销渠道的建设。公司旗下拥有自主品牌“Wanpy顽皮”，是我国最早的、具有领先地位的自主品牌之一，也是我国宠物零食行业第一个荣膺“驰名保护”的品牌。得益于品牌知名度的提升以及渠道的拓展，近年来公司内销收入高速增长，2016 年实现1.03 亿元，三年CAGR 达到36.4%。未来，随着国内宠物市场的爆发，公司内销收入有望持续快速增长，自主品牌市占率将进一步提升。
    沿产业链布局，打造宠物经济生态圈。宠物食品作为宠物的生存需求，是最先爆发的宠物产业，随着宠物行业的发展，宠物医疗、宠物服务等其他领域也将逐步发展。中国的宠物行业结构相对美国，尚处于早期阶段。参考美国最大的综合性宠物服务商Petsmart 的发展路径，我们认为，公司有望以宠物食品商为发展起点，充分利用品牌和资本优势，横向拓展产品品类，纵向延长产业链，打造宠物经济生态圈。本次投资美联众合即是公司迈出产业链布局的第一步。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2017-2019 年净利润分别为0.82 亿元、1.02亿元、1.28 亿元，同比增长为22%、24%、25%，EPS 分别为0.82/1.02/1.28 元/股，对应PE 为43/35/28X。公司作为A 股第二家宠物食品行业上市公司，自主品牌在国内处于领先地位，且具备一定的稀缺性，在行业快速发展的预期下成长路径清晰，首次覆盖，给予“强烈推荐-A”评级。
    风险提示：原材料价格波动带来毛利率的波动；内销市场的拓展带来费用率的提升；汇率波动。