简评
    1、儿童服饰持续保持高增，休闲服饰调整推进
    Q1-Q3 公司童装与休闲装收入占比约为各50%，以“巴拉巴拉”品牌为代表的儿童服饰业务H1 收入同比增长25%，Q3 高增速延续，公司婴童装市场份额稳固。休闲服饰业务Q1-Q3 维持个位数增长，Q3 由于终端调整力度较大，同店维稳的同时净关店导致收入略有下滑。
    另外，电商业务（童装占比较大）仍保持了H1 以来的高速发展，Q1-Q3 线上收入占比仍保持在20%以上，同时增速也同样维持H1 接近50%的高增速。
    2、毛利率维稳，宣传推进、研发加码
    毛利率方面，由于Q3 休闲装去库存力度较大，单季毛利率较上年同期略降1.65PCT 至36.97%，但Q1-Q3 综合毛利率较上年同期提高0.35PCT 至38.75%，毛利率整体维稳。
    期间费用方面，由于公司持续推进线上广告宣传和引流力度，加之运杂费随线上收入增长而提高，Q1-Q3 销售费用同比增长23.56%至12.09 亿元，销售费用率较上年同期增长1.30PCT 至15.04%；受研发投入和员工薪酬增加影响，公司管理费用同比增长16.19%至3.77 亿元，管理费用率4.69%基本维稳；财务费用净收益5806 万元。总体来看，公司受线上渠道高增的带动，全年的销售费用、管理费用仍将有相应的增长，但公司的调整已经接近尾声，随着内部管理的进一步优化和运营效率的提升，未来年度期间费用将有望得到更为高效的控制。
    3、旺季备货拖累存货运营效率
    受冬装备货影响，公司Q3 期末库存同比增加35.48%，存货周转天数较上年同期增加27 天至152 天。但库存中新品冬装占比较大，库存结构已有所优化。目前公司期货改现货的改革已在各环节积极开展，随着四季度电商旺季的到来，公司的存货情况有望有所好转。
    4、全渠道布局加速，供应链优化成效初显
    公司在线上渠道收入高增的同时，强化电商运营内功，森马电子商务（杭州）工业园、森马（嘉兴）物流仓储基地、温州森马园区二期等项目的建设按计划顺利推进，嘉兴物流基地将有望在年底交付使用，大幅提高点上运营效率。
    线下方面，Q3期末公司购物中心店占比较去年同期有所提升，且线下终端面积有所扩大，购物中心店大部分为直营店，未来公司将复制较为成功的购物中心直营店经验，推广至加盟店以进一步扩大优质终端的规模。
    在优化终端的同时，公司推进上游供应链的优化，目前公司供应商较上年同期相比量减质升，将更有利于配合公司期改现的改革，进一步提高快反能力和供应链的柔性化程度。
    投资建议：公司旗下巴拉巴拉作为童装市场龙头地位稳固，休闲服饰维持复苏。随着电商项目的顺利推进，公司全渠道的拓展和整合将加快脚步，同时期改现仍在推进，存货结构也将逐步优化，公司业绩增速有望进一步回升。我们预计公司2017-2018 年净利润分别为12.8 亿、15.3 亿元，同比减少-10.0%、增长18.9%，EPS 分别为0.48、0.57 元/股，对应当前股价PE 分别为16、13 倍。公司作为国内休闲/童装双龙头，品牌内功深厚，长期看好，维持"增持"评级。