评论：  
    1、收入快速增长，毛利率略有下降  
    17Q3，公司实现收入30.03亿元（+26.2%），营业成本24.28亿元（+31.8%），毛利5.76亿元（+6.9%），毛利率19.2%（-3.5pct）；三项费用6521万元（-31.7%），主要是定增募集资金后财务费用同比大幅下降；营业利润5.06亿元（+19.5%），归母净利3.81亿元（+26.5%）。  
    2、完善枢纽网络布局  
    截至17H1，申通快递转运中心85家，航空部56家，独立网点1772家，服务网点及门店20,000余家，品牌总体从业人员超过30万人。  
    上半年，公司继续推进落实"向西、向下"工程，全网共新增独立网点118家，共计1772家，同比增长7.13%；全网新增县级承包区11个，共计582个，三级区县覆盖率达96.95%，同比增长0.52%；全国四级行政单位（街道、乡镇、团场等）覆盖率达58%，同比增长7.1%。公司进行中的改、扩、建中转场地为33个，开通路由达到4000余条，新增400余条，运能由2016年的14582吨/天，提升至16300吨/天。 
    3、战略投资快捷快递10%股权
    申通快递以1.33亿元投资快捷快递，占快捷快递10%股权，对应投后估值13.33亿元。快捷快递创始人股东承诺，快捷快递18/19/20年收入分别不低于30/40/50亿元，净利润分别不低于0.2/1.8/4亿元。
    4、继续推进国际化战略
    上半年，申通快递进一步拓展国际快递网络，其中从广州口岸顺利完成跨境电商进口通关试运行到与波兰邮政签订合作协议，再到法国邮政和DPD集团到访申通快递并达成初步战略合作意向。截至17H1，申通国际的快递业务已经覆盖了海外27个国家和地区，累计开拓了超过100个海外网点。
    5、完善业务产品线，布局快运、仓配、冷链和最后一公里
    1）快递快运形成合力。快递发展聚焦大城市、大市场、大客户，同时兼顾地县网络，着力发展3公斤以下的小包裹。快运发展采用自主、并购、控股、合作等形式，2017年开始起步，2018年快速发展，2019年起逐步形成规模。在快递、快运两个板块形成合力后，将快递的大货、小货进行切分，快递专营小件，快运专营大货，形成"A、B"两张网，实现大货小货同步发展。
    2）多种业务融合发展。以快递业务为基础，公司完善仓配、冷链和最后一公里业务布局。2017年1月，公司向蜂巢科技增资1亿元，进一步加大智能快递柜投入（收派件、广告和社区O2O业务）。2017年4月，公司新设孙公司上海申雪供应链，进军冷链业务；2017年6月，公司联合河南日报等投资9亿元，共同建设中国（郑州）冷链交易中心。
    6、盈利预测与估值
    我们预测公司17/18/19年EPS分别为1.03、1.2、1.39元，对应当前PE 25.6/22/18.9X。考虑到公司收入增速低于行业均值，维持"审慎推荐-A"投资评级。
    7、风险提示：行业增速下滑、价格战