公司 10 月 10 日公告甘精胰岛素已经申报生产，门冬胰岛素、门冬胰岛素 50 临床试验已进入后期阶段，我们预计明年完成临床试验，门冬胰岛素 30 正在研究中心伦理审评，此次地特胰岛素获临床试验批件，意义重大，标志着公司三代胰岛素布局更加完善，打开新的成长空间。
    全球来看，地特胰岛素、甘精胰岛素 2016 年销售额分别为 27 亿、64 亿美元左右，2016 年国内三代胰岛素市场达 106 亿元，我们预计未来 5 年增速15%-20%，高度景气，其中甘精胰岛素约 42.5 亿元，地特胰岛素约 4.9 亿元。通化东宝三代胰岛素包括甘精胰岛素、门冬胰岛素、地特胰岛素、赖脯胰岛素等 12 个品种，管线齐全。目前研发进展顺利，我们预计甘精胰岛素、门冬胰岛素明、后年获批是大概率事件，另外在销售渠道等方面具有优势。我们估计三代胰岛素初期净利润率高达 50%，对业绩拉动明显。根据我们测算，三代胰岛素市场空间超 500 亿元，若能占据 10%市场份额，即为 25 亿净利润，空间巨大。
    自上而下看东宝，白金行业的龙头，成长确切。2016 年国内胰岛素市场近170 亿元，大约 1.1 亿糖尿病患者，1.5 亿糖尿病前期患者，我们估计已诊断糖尿病患者约 5400 万人，治疗糖尿病患者约 3000 万人，胰岛素使用者约800 万人。糖尿病前期患者会逐渐发展为糖尿病，糖尿病发展到后期大都需要胰岛素控制，从胰岛素使用人群来看，我们预计存在 4.6 倍空间，即未来胰岛素使用人群可高达 3700 万人。公司作为国内最早研发成功胰岛素、胰岛素市占率最高的企业，先发优势明显，成长确切。
    五大变化助力二代胰岛素加速增长，未来 3 年二代胰岛素增长维持 20%+。今年以来，行业发生了两大变化：1）医疗逐步下沉，基层糖尿病人增长迅速，我们能从华东的阿卡波糖增长看出这一趋势，基层恰好是东宝强势区域。2）二代胰岛素乙升甲，9 月后逐步调整到位。公司发生了三大变化：1）公司增加销售人员、提高激励，有力遏制了竞争对手。2）竞争对手不足为惧，诺和诺德、礼来等外企重心在三代胰岛素，礼来 7 月后出售二代胰岛素销售权给三生制药，目前三生正在建设胰岛素销售团队，联邦制药二代胰岛素上半年销售低于预期，我们判断后续竞争对手出现不足为惧。3）公司慢病管理平台发展顺利，目前已经有 8000 名医生及 16 万患者。我们预计公司二代胰岛素将加速增长，未来 3 年二代胰岛素增速维持 20%+。
    盈利预测及投资建议。我们预计 17-19 年 EPS 分别为 0.50、0.65、0.84 元，同比增长 32.46%、30.05%、30.05%，考虑到公司成长性明确、行业空间大，参考可比公司估值，我们给予公司 2018 年 40 倍 PE，目标价 25.81 元，给予“买入”评级。
    风险提示。二代胰岛素竞争激烈，三代胰岛素进度低于预期，招标政策从紧，价格下跌风险，医药政策带来的不确定风险。