安徽是白酒消费大省，近几年省内消费升级趋势明显，公司核心产品受益消费升级快速增长，上半年古井8 年增速达40%，古井16 年增速近30%，古井5 年增速也在20%以上。长期来看，目前省内100-200 元价位基本被古井贡酒和口子窖垄断，且平均价位上移趋势仍在持续，随着安徽省内经济增长以及消费结构升级，未来商务用酒中200-300 元价位白酒需求会越来越大，公司将充分受益省内消费升级。
    毛利率小幅提升：古井贡酒的毛利率自2006 年以来持续提升，2017上半年毛利率达到75.12%，同比上升0.75 个百分点，主要是产品结构升级。上半年公司期间费用率40.76%，同比下降0.66 个百分点，其中销售费用率34.05%，同比上升0.75 个百分点，主要是促销费用同比增加45.81%；管理费用率7.18%，同比下降1.26 个百分点。虽然古井贡酒的管理费用率近几年稳中趋降，但其销售费用率逐年提升，使得企业的净利率明显低于省内其他上市酒企，而造成销售费用率高企的主要原因在于公司广告投放、促销及宣传等费用投入近几年伴随着公司全国市场快速扩张而大幅增长。
    省内龙头地位稳固：安徽省内白酒竞争格局日渐清晰，目前安徽白酒市场本土前六大品牌市场份额约50%，古井贡酒市场份额15%左右，无论是整体收入还是省内收入均显著高于省内其他品牌，龙头地位稳固。对比洋河和汾酒，古井贡酒在省内市占率提升空间依然很大。在消费升级的大背景下，“少喝酒，喝好酒”成为常态，市场必然向有品牌的龙头集中，古井是安徽省内唯一的老八大名酒，相比口子窖具有品牌优势，将充分受益消费升级趋势下的集中度提升，公司市占率有望逐步提升。
    黄鹤楼酒值得期待：上半年黄鹤楼酒实现营业收入3.47 亿元，全年大概率实现8.05 亿元（含税）销售收入目标。我们看好黄鹤楼未来在湖北市场份额的快速提升：（1）古井入主后对黄鹤楼产品结构进行梳理，高度聚焦100-300 元价格带（核心聚焦12 年和15 年），此价格带是当前湖北消费扩容最快的价格带且区域品牌主要是白云边和毛铺苦荞，竞争相对良性；（2）古井入主后进行管理输出，复制古井安徽渠道模式，渠道基础扎实，可持续性强，新产品渠道利润显著高于主流竞品，渠道干劲十足；（3）黄鹤楼在湖北省内品牌认知度较高，消费者较为认可。
    投资建议：预计公司2017-2019 年EPS 分别为2.03 元、2.48 元、2.97元，对应PE 分别为25X、20X、17X，公司受益行业复苏，安徽省内消费升级空间大，省外多点开花，黄鹤楼酒值得期待，维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全事件；安徽省内竞争激烈