第2 季度看，收入14.97 亿元，同增24.59%；归母净利润1.41 亿元，同增62.12%。H1 非经常性损益达6493 万元，其中政府补助2431 万元，投资收益5152 万元，贡献部分业绩。H1 末应收票据11.8 亿元，同增121.32%，以票据结算形式回款有所增加；预收账款7.35 亿元，较Q1 末下降4.9 亿元。H1毛利率75.1%，同比提升0.7pct；净利率15.6%，同比提升1.2pcts。
    举高打低、举外打内，产品结构升级优化。分业务看，公司2017H1 白酒主业收入35.93 亿元，同增20.86%；酒店收入4079 万元，同降0.31%。针对白酒业务，公司坚持举高打低、举外打内，不断提升品牌影响力，同时力促产品结构继续优化。
    省内市场方面，随着省内主流白酒消费价格带上移，公司年份原浆系列升级趋势明显，主流单品从过去的献礼版逐步转向5 年，目前5 年收入占比已超献礼版。此外，公司继续推动年份原浆系列升级迭代，目前古井8 年及以上产品增速快速提升，定位200 元以上的古井8 年有望成为潜力大单品。省外市场方面，公司2016 年收购湖北黄鹤楼酒业51%股权，外延并购先落一子，H1 黄鹤楼收入3.47 亿元，净利润4740 万元，净利率13.7%，全年有望实现8.1 亿元含税收入目标。产品结构持续优化带来毛利率稳步提升，H1 白酒业务毛利率75.6%，同比提升0.71pct。
    维持高费用投入，净利率有所提升。公司H1 销售费用12.5 亿元，同增23.3%，主要系促销费、样品酒及职工薪酬增长较快所致，广告投入1.86 亿元，下降19.9%，对应销售费用率34.1%，同比提升0.8pct，营销方面仍保持较大的费用投入。公司当前经营策略仍以份额优先，继续加快针对消费者的市场布局和渠道下沉，渠道模式上加大终端掌控力度，同时加强费用精细化投放，中长期看销售费用率有望保持稳定。我们认为，徽酒品牌竞争仍较为激烈，公司在品牌力及产品价格定位上形成良好优势，通过高举高打、较大市场投入将巩固提升市场份额。H1 管理及财务费用率分别为7.2%和-0.5%，分别同降1.3 和0.1pcts，费用控制较为良好。综上，H1净利率为15.6%，同比提升1.2pcts。
    省内龙头地位持续巩固，省外市场发力扩张，双品牌战略下收入目标剑指百亿。公司省内竞争优势持续巩固，年份原浆系列持续受益省内白酒消费升级，作为徽酒龙头市占率有望进一步提升；省外市场聚焦周边河南、湖北及江苏等省份加大市场开拓力度，针对黄鹤楼品牌，公司对管理层、渠道及产品进行积极调整，协同效应值得期待，整体省外市场扩张潜力大。公司长期扩张路径清晰，未来在双品牌驱动下有望剑指百亿收入目标。
    风险提示：徽酒行业竞争加剧；省外扩张低于预期；黄鹤楼收购效果低于预期。
    盈利预测、估值及投资评级。考虑白酒收入增长稳健及投资收益贡献，略上调公司2017-19 年EPS 预测至2.03/2.44/3.00 元（原为2.03/2.38/2.80 元），维持“买入”评级。