拆分各业务来看，乌镇权益/会展权益利润分别 3.04/0.15 亿元，同比增长 21%/-30%，古北权益利润为 2001 万（vs  上年同期 5943 万，因含地产结算）；旅行社、彩票、科技等其他业务净利合计 750 万（VS  上年同期-1492 万）。经营性现金流略有下降（2.95 亿 VS 3.11亿）。
    评论：
    西栅高基数背景下有所放缓，期待下半年量价齐升。2017H1 乌镇累计接待游客 512.62万人次（+7.28%），其中东栅 245.11 万人次（+8.08%）、西栅 267.51 万人次（+6.92%），增长稳健。收入7.84亿元（+11.38%），客单价152.9元（+3.8%）；净利4.61亿元（+20.94%），扣除政府补助后净利同比增约 11%，乌镇会议中心转固增加情况下净利率仍基本稳定（35.3%）。迪士尼开业至今丰富了周边产品，沪昆高铁开通吸引了西南地区客流增量，使得上半年华东旅游市场景气度维持，东栅在团客和观光型游客带动下保持稳定增长，西栅由于基数较高（VS  上年同期+30.1%）增速有所放缓。在景区内容方面，乌镇继续向会展小镇转型升级，会议游客单价高，利好人均消费提升；公司进一步营造西栅作为休闲度假目的地的文化气氛，实现古镇 IP 的延展与输出。乌镇门票 9 月起提价，16Q3 受 G20 及天气影响客流基数较低，预计 17Q3 将实现 10%-15%同比增长，全年增长趋势明确。
    古北水镇客流及客单价维持快增。2017H1 古北水镇累计接待游客 119.72 万 人 次（+28.02%），实现营收 4.34 亿元（+42.62%），客单价同比增 12%，净利 4845.79 万元（VS 上年同期 1.44 亿元），利润下滑主要系去年上半年存在地产结算 8868 万元；剔除地产结算影响，旅游业务同比去年（5525 万元）略有下滑，主要系 17H 古北水镇转固带来的折旧及利息增加。预计全年客流增速保持 30%以上增长（预计 320 万人），18 年古北项目资本投入期过后，在内生快速增长及地产结算带动下将进入利润释放最明显阶段，我们坚定看好其后续成长空间。
    会展下滑，旅行社基本持平。整合营销业务 17H1 收入下滑 17%，净利下滑 30%，主要受大项目周期变化影响。其他业务方面，旅游产品服务提出“旅游+教育、体育、康养三大战略”，加快了产业融合，17H1 营收增长基本持平，毛利提升 1.05pcts；遨游网募集资金停止投入后仅剩日常运营成本，预计减亏将持续。受益上半年酒店行业景气度恢复，加之采用规模优势降低经营成本，17H1 山水酒店实现营收同比增长 13%，净利润同比增长 175%。彩票业务、租金收入增长平稳。
    风险提示
    自然环境影响，地产结算、补贴额度与预期有差异等。
    盈利预测、估值与投资建议
    公司资产价值显著，基本面持续向好是长期成长的关键。下半年乌镇客流恢复性增长明确，9 月起提价预计贡献利润约 2600 万（增厚约 11%），全年业绩趋向于明朗。维持公司2017-2019 年 EPS 预测 0.75/0.96/1.10 元，公司在经历 2 年多估值消化后，现价对应 2017年动态 PE 为 27X，处于历史低位。2018 在乌镇提价、古北转固完成利润率明显提升等因素带动下将实现快速成长，产业基金有望借力顶级投资机构拓展景区业务的战略布局，集聚优质资源，优化项目储备，布局旅游+大消费领域推动外延进展。建议关注基本面趋势，以及大股东变更事宜的进展，维持“买入”评级。