管理改善不断显现，成本费用控制效果显著：上半年酒店、索道两大主营业务毛利率提升明显，带动2017H1 公司毛利率至53.08%，同增2.97pct；期间费用率14.47%，其中销售费用率1.13%，管理费用率13.52%，财务费用率-0.18%，较去年同期分别下降0.05pct、0.90pct、0.82pct；公司上半年净利率38.61%，同增4.74%，管理改善带来的成本费用控制效果明显。
    客流仍是业绩的重要观测指标，三季度仍是重要时间窗口：上半年索道板块累计运送游客303.5 万人次，同比增长8.28%（预计玉屏索道+12.8%；太平索道+3.6%），表现良好；但接待进山游客164.49 万人（去年同期不含免票141 万人），预计免票人次较多，实际客流增长并不明显，拖累上半年整体表现。对于三季度旺季，考虑到16 年同期受天气影响，客流及业绩下滑的低基数，17 年三季度有望实现客流及业绩的进一步复苏。
    尽管中报略低于年初预期，但我们认为公司质地上佳，未来成长逻辑没有改变，仍是我们中长期持续看好的核心品种之一：（1）优秀管理层为公司发展保驾护航：公司全新的高管绩效考核办法，将高管的标准绩效奖金与上市公司的营收、净利等指标直接挂钩，同时设置超额利润奖，为景区国企的首例，亦是全行业的重要突破，管理改善有望为业绩释放+外延推进持续提供动力，公司目前是景区上市公司中“资源禀赋+管理机制”双领先的龙头。（2）杭黄高铁有望在18 年中落地，将黄山接入长三角的2 小时通行圈，特别是对于上海等地吸引力提升明显，带来客流较大新增量，有望带动业绩再上台阶。（3）公司坚决贯彻走下山走出去的战略，积极推进宏村、太平湖项目的尽快落定，同时其他外延也有可能。另外东黄山的启动建设将为公司打开更大成长空间，真正由观光游向休闲度假游全面延伸。
    财务预测与投资建议
    未考虑外延贡献，考虑到上半年整体人次增长不及预期，略下调公司17-19年每股收益预测至0.54/0.66/0.77（原预测0.56/0.66/0.78）,维持17 年39倍PE,对应目标价21.06 元,维持买入评级。
    风险提示 天气、传染病等突发性事件，高铁开通、外延推进低于预期等。