我们认为公司定制家具设计感强，定位相对较为高端，加盟商的引进预计将加大收入弹性，但下半年20家直营旗舰店的建设仍使费用阶段性承压。目前公司总市值75亿，对应17PE16X，估值处于底部区间，当前市价低于员工持股价10.93元/股，待大家居业务顺利度过成本投入沉淀期，未来有望增加新的增长点，暂维持“强烈推荐-A”评级。
    2017H1线上业务拉动收入增长，因费用投入增加，净利润下滑6.36%。2017H1收入/营业利润/归属上市公司股东的净利润分别为9.61/1.92/1.59亿元，同比分别增长9.1%/-8.31%/-6.36%，基本每股收益0.19元。分季度来看，2017年Q2收入/归属上市公司股东净利润分别为5.3/0.79亿元，同比分别增长17.75%/-1.95%。公司预计2017年1-9月份实现归母净利润变动区间为2.19亿元-2.68亿元，变动幅度为-10%至10%。
    家纺业务稳健发展，电商快速增长；大家居业务开始贡献收入。分业务来看，家纺业务：线下渠道收入与去年同期基本持平；线上业务实现收入2.50亿元，同比增速约为47%，实现净利润495万元，同比下降78%。大家居业务：广东惠东产业基地（面积22万平米）以及江苏常熟富安娜工业园家具生产车间分别于5月、6月正式投产，德国豪迈工业4.0全自动家具生产线均已投入使用。7月份亮相广州建博会，核心意向和签约客户达到118位，超出公司预期。2017年下半年将加大直营城市拓展力量，新增20家富安娜美家超大型旗舰店。服装业务：服装事业部已初步成立，首批服装将于8月份投入市场，渠道模式将以跨境电商+电子商务+组合店+百货和购物中心为结合的综合渠道结构。今年将主攻产品研发、生产供应、品控等环节，明年下半年发力。
    毛利率下降0.99pct，新业务拓展致期间费用率同比上升2.9pct，净利润率下降2.72pct至16.5%。2017H1综合毛利率50.22%，同比下降0.99PCT。期间费用率30.97%，同比上升2.9PCT。其中，因开设旗舰店营销费用支出增长导致销售费率上升2.29PCT至26.54%；因新业务投入，人员酬薪增加，管理费率上升0.29PCT至4.50%；因利率下降导致利息收入下降，财务费率提升0.32PCT至-0.07%，加之资产减值损失转回金额增加，投资收益以及营业外收入增加综合因素影响，净利润率下降2.72pct至16.5%。
    存货、应收账款指标均较去年同期有明显增长，经营性现金流由正转负但相对可控。报告期末公司存货7.75亿元，较年初增长21.32%，较去年同期增长31.76%。报告期应收账款较年初减少46.36%至1.68亿元，较去年同期末增加38.02%。报告期经营性净现金流-1.7亿元，主要由购买商品、接受劳务支付的现金流出增加所致。
    盈利预测和投资评级：公司正处于新老业务衔接的过渡阶段，目前老业务仍面临行业性压力，大家居新业务正处于培育期，7月建博会代理商签约进展超预期，同时，广东惠东和江苏常熟生产线已正式投产，计划全年实现2.5-3亿增量收入贡献。结合当前家具业务发展趋势，我们预计17-19年EPS分别为0.53、0.59、0.67元。我们认为公司定制家具设计感强，定位相对较为高端，加盟商的引进预计将加大收入弹性，但下半年20家直营旗舰店的建设仍使费用阶段性承压。目前公司总市值75亿，对应17PE16X，估值处于底部区间，当前市价低于员工持股价10.93元/股，待大家居业务顺利度过成本投入沉淀期，未来有望增加新的增长点，暂维持“强烈推荐-A”的评级。
    风险提示：消费环境持续低迷、大家居培育不及预期。