主要观点
    1、利润两大来源：利息收入强劲与信用成本下降
    公司2017 年上半年年营业收入1127 亿元，同比略降-0.22%，归母净利润392.59 亿元，同比增长11.4%。收入与利润的差额主要来自两大方面：1、营改增效应，2、资产减值损失同比减少9.7%。
    手续费收入375.26 亿元，同比下降8%，符合我们预期。银行卡业务手续费增长强劲，同比增35%，收入下降主要来自代理、与托管（含理财）手续费。今年银行也理财规模停止增长，债券发行大幅下降，公司受到宏观环境的影响，而强劲的银行卡业务由于2015 年会计口径重述后收入很大程度上转入利息收入，故手续费增速低于（口径不同的）其他可比银行。
    公司利息净收入86 亿元，同比增5.07%，其中2 季度增长8.47%更为强劲。考虑到同比数据营改增的影响，实际增速约在7%以上。
    2、利息收入源自深厚的储蓄能力
    利息收入来源有两方面。一是生息资产平均余额同比增长11.6%，较去年8-9%明显提速。二是公司息差2.43%，环比1 季度持平，较年初下降仅7BPs。二者与公司深厚的储蓄能力相关。
    公司存款平均余额增长12%，在股份行中增速首屈一指，存款占负债比重接近73%，存款增长结构均衡，其中零售存款占比33.22，占比略有下降。
    存款的强劲增长使得公司资产增长对同业/债券负债的依赖度低，债券（含CD）融资占负债仅5.97%，较去年同期6.39%大幅下降，负债端对息差的压力小。
    资产方面公司侧重于信贷的配置，贷款平均余额同比增长16.38%，增速创2014 年以来的新高，虽然贷款收益率大幅下降至4.8%，但由于高收益贷款占比的提升弥补了其对资产综合收益的负面影响，综合收益率4%环比1 季度持平。
    3、信贷配置转向低风险对公
    公司信贷配置方向与前两年有较大的不同。2016 年公司将大部分信贷资源投向零售，对公仅保留了交运、地产等少数低风险增长点。2017 年公司零售贷款占新增贷款比重大幅下降至33%（2014-2016 分别为54%、82%、155%），对公贷款中高风险的制造业、采矿业继续小幅压缩，其余行业开始大幅回升，尤其是风险相对较小的房地产、交运、公用事业、租赁与商务服务业，另外批发零售业贷款也有较大幅增长。
    4、信用风险初现拐点
    公司信用风险指标全面好转，不良贷款率1.71%，环比1季度又下降了0.05%，关注类贷款1.72%较年初下降0.37%，逾期90 天以上贷款484 亿也有了绝对额的下降。在不良的占比下降的同时，核销节奏显著放缓上半年核销仅为去年同期的60%，显示出信用风险的实质拐点已经出现。
    招商银行强大的负债端优势契合今年（存款增速下降，主动负债利率飙升）的增长逻辑，更类似于国有大行。随着信用风险见底，在资本充足水平无忧的情况下，业绩弹性可以更高看一线，调高2017-2018 年净利润增长预期分别为13%、15%，维持强烈推荐评级。