营收/净利保持快速增长：上半年公司营业收入和净利润延续了一季度的快速增长，其中Q2 单季实现收入34.27 亿元，同比增长24.88%；归母净利润8.46 亿元，同比增长25.15%，业绩略超预期。公司产品品类丰富，酱油、调味酱和蚝油是目前公司最主要的产品。上半年酱油收入44.29 亿元，同比增长19.95%；酱类11.62 亿元，同比增长9.57%；蚝油收入10.80 亿元，同比增长25.91%。报告期内收入的增长还是归根于整体销量以及平均单价增长，其中酱油产品销售额增长尤为明显，主要是高端酱油销量占比持续上升。
    提价+高端产品占比提升致毛利率提升：2017 上半年综合毛利率提升了0.81pct 至44.89%，为历史新高，主要得益于2016 年底产品提价5%以及高端酱油销量占比持续上升。销售费用率提升了2.69pct 至13.13%，继去年以来再创新高，主要是公司加大产品的宣传和市场推广力度，冠名赞助多个节目导致广告费用增加，人工、运费及促销费用也有不同程度的上涨；管理费用率下降了近1pct 至3.79%，主要是将原计入管理费用的税费计入税金及附加科目导致税费减少；财务费用率下降了0.27pct 至-0.60%，主要是本期利息增加所致。
    公司未来看点：（1）餐饮行业在经历2015 年全年强势回暖之后，预计今年将保持平稳增长。2017 年1-7 月，社会消费品零售总额餐饮收入累计总额21750 亿元，同比增长11.20%；限额以上企业餐饮收入累计总额5342 亿元，同比增长8.50%，为2013 年以来新高。公司调味品的产销量及收入连续多年名列行业第一，是全球最大的调味品行业生产销售企业，多个品类的市场规模处于领先甚至绝对领先的领导位置，将最大受益于餐饮行业的回暖；（2）公司通过进一步对原厂区酱油一期和小调味品区的产能改造以及江苏工厂产能持续加大，整体调味品年生产能力超过 200 万吨，为市场的稳定发展提供了产能保障；（3）公司的销售网络已经渗透到全国绝大部分县市，目前拥有国内同行业中最强大的营销网络，为未来的市场拓展和品类发展奠定了坚实的基础，公司还重视电商平台建设，上半年电商销售也大幅增长，将进一步巩固在渠道和终端上的竞争优势。
    盈利预测：我们预计2017-2019年公司营业收入将分别达到149.2、169.5和187.5亿元，对应EPS将分别为1.26、1.45和1.66元，按照2017年8月14日收盘价40.96元进行计算，对应2017-2019年动态PE分别为32.5x、28.3x和24.6x，维持“审慎推荐”的投资评级。
    风险提示：（1）调味品行业竞争加剧；（2）原材料价格大幅波动；（3）食品安全问题。