今年预期华东地区旺季天气向好，G20 峰会影响消除，同期增长值得关注。同时，乌镇今年8 月将全面提价，预计17-19年提价后客单价增速分别为8.96%/6.76%/0.94%。乌镇二期工程陆续转固后，折旧摊销有所增加，但费用占比将稳步下降。我们预计乌镇2017 年可实现营业收入16.55 亿元（+21.69%），净利润7.30 亿元（+33.63%），扣非净利润5.04 亿元（+32.32%），未来三年复合增速分别为15.58%/13.72%/23.44%。乌镇2017-2019 年扣非净利率可以达到32.32%/37.18%/37.30%，在国内景区行业内属于绝对的业绩白马。
    古北水镇进入高速成长期，利润弹性逐年凸显。2016 年，古北水镇年客流量仅243 万人次，尚未触及容量上限，未来三年将继续保持高速增长。同时，景区非门票收入培育迅速，营收结构逐步趋于合理。2017 年古北水镇总体投资将基本转固，当年面临的期间费用有所提升，但后续的相对占比会逐年减少。伴随客流增长和利润率提升，净利润增速将显著高于营收增速，利润弹性能够逐年释放，预计成熟期的古北景区净利率水平将接近乌镇。
    会展酒店三板上市打开新局面，策略性投资业务贡献稳定收益。中青博联旗下营收结构优化，配合定增稳步增长，利润贡献可观。跟随中端酒店大势，山水酒店经营指标亦有持续恢复，利润持续转好。遨游网募投终止后，旅行社业务继续减亏具有合理性。IT 分销、彩票业务、租赁业务作为公司策略性投资业务贡献稳定收益。
    盈利预测与投资建议：更新盈利预测，我们预计17/18/19 年EPS 为0.82/0.90/1.04 元（原盈利预测EPS 为0.72/0.92/1.08 元），对应PE 分别为25/23/20 倍。从战略发展角度，观光游向休闲游的转变是行业大趋势，把握休闲度假群体的需求是文旅项目投资的重中之重，中青旅乌镇和古北水镇将充分享受休闲游快速发展的红利。从成长性角度，随着乌镇门票提价和古北水镇高速增长，公司近两年业绩将迈上新台阶。2017-2019 年预计公司净利润增速分别为23.06%/9.75%/15.31%，三年复合增速15.9%，同时预计未来三年扣非净利润复合增速可达到23.7%，因此我们坚定看好公司未来三年的成长性。横向比较，2017年预期公司对应PE 为25 倍，低于行业平均，且公司作为稀缺的休闲景区标的（经营创新能力+地理位置）应享受一定溢价。纵向比较，公司估值水平已处于相对历史低位，安全边际较高。综上，维持“买入”评级。
    风险提示：客流量增长不及预期；旅行社业务减亏幅度不明显；彩票经营权重新竞标等。