2016 年，公司营业收入178.0 亿元、同比+2.7%，同店同比-1.57%；归属净利润5.8 亿元，同比-13.1%；剔除2015年闭店损失再回转影响，2016 年归属净利润4.4 亿元、同比-43.8%。截至2017Q1 第一大股东王府井国际持股38.18%，实际控制人为北京国资委。
    购物中心、奥莱稳健扩张，超市、便利店等多业态布局。公司自有40 家门店、经营建筑面积223 万平方米，其中24 家百货、面积107 万平方米，9 家购物中心、面积84 万平方米，7 家奥莱、面积36 万平方米。2017Q2 完成贝尔蒙特100%股权收购，包括10 家春天百货和2 家赛特奥莱，合计29 万平方米，其中7 家贵州百货填补了王府井市场空白，2 家赛特奥莱均位居全国20 强。未来公司门店扩张以购物中心、奥莱为主，储备项目丰富。此外，试水超市、便利店等业态，2017 年3 月成立合资公司王府井爱便利（王府井/爱便利/美邻优品持股40%/40%/20%），截至6 月北京开店已过百家（加盟为主），目标2017年底达300 家、2018 年底达1000 家。
    国企改革积极推进，业绩弹性可期。公司管理+销售费用率15.7%高于民资的12.7%，扣非净利率2.0%低于民营的3.2%。公司积极推进改革，如2015 年以来，对新开门店或者新开子公司引入合伙人制度，给予门店或者子公司管理者股权；2016 年，首旅集团副董事长、总裁刘毅接任公司董事；2016 年，通过定增引入战略投资者三胞投资（持股11.25%）；2017 年，收购贝尔蒙特100%股权，解决同业竞争、发挥资源协同。国改深化，北京市属国企混合所有制改革有望破冰，股权激励有望覆盖上市公司高层和更广泛中层管理者。借鉴鄂武商改革显著成效（净利率由2013 年2.8%提升到2017Q1 的6.1%），公司效率、盈利提升空间大。
    自有物业丰厚、净现金多、分红率高、PB 低，安全边际高。截至2017Q1 公司自有物业94 万平米，估算权益自有物业价值162 亿元，NAV188 亿元，较现市值126 亿元溢价49%；2016 年经营性现金流净额9.8 亿元、年末账面现金80.3 亿元、净现金56.8 亿元；2014-2016 年现金分红率31%/62%/58%、分红收益率1.9%/3.2%/2.6%，处于市场高位；PB 1.2X 为商企最低水平（中信零售指数 2.3X PB）。
    风险因素：消费回暖低于预期； 新店经营低于预期。
    盈利预测与估值评级。作为北京市属国企，混改或将破冰推动对中高层、广大员工的激励改善，进而推动净利率提升至5%~6%；从物业重估、分红收益率、PB 等多角度看， 公司价值低估显著。预计2017-19 年营业收入同比+41.5%/+6.4%/+6.1%；其中原王府井营业收入同比+8.8%/+7.7%/+7.3%。预计归属净利润同比+15.5%/+9.0%/+9.4%，对应EPS 分别为0.86/0.93/1.02 元（原2017/18 年预测为0.80/0.88 元）；其中原王府井增速为-21.3%（2016 年转回预提的闭店损失1.3 亿元导致高基数）/+8.9%/+9.0%。鉴于国改可期、价值低估，给予 2017 年 22x PE，对应目标价 18.8 元，维持“增持”评级。