报告期内公司标煤价格较去年同期大幅增加约55%，燃料成本大幅上升为公司业绩下滑主要原因。公司一季度完成发电量91.89 亿千瓦时，较上年同期下降4.41%。公司一季度光伏投产4 万千瓦，清洁能源发电能力持续提升；吴泾热电厂和江苏阚山电厂煤电机组实施超净排放改造，机组检修期增加导致煤电发电量同比减少9.35%。
    17 年收购江苏公司清洁能源资产有望落地，清洁能源装机占比进一步提高。公司近年来大力拓展清洁能源项目，截至17 年3 月底公司控股装机容量984.49 万千瓦，清洁能源占比达34.18%。公司拟增发收购集团江苏公司资产，江苏公司目前拥有65.7 万千瓦的在运风电、光伏装机，在建50 万千瓦海上风电和200 万千瓦超超临界煤电项目。我们预计对江苏公司收购将于17 年完成，公司清洁能源装机占比进一步提高，煤电机组结构进一步优化。
    巴基斯坦KE 项目积极推进，集团海外扩张有望提速。公司近年来积极拓展海外项目，提出在海外再造一个上海电力，先后完成了马耳他气电和日本光伏等一系列标杆项目。公司16年展开对巴基斯坦KE 电力公司的收购，目前该项目已通过两国管理部门审批。因近期巴基斯坦国家电监局公布KE 公司适用的新多年电价机制，与公司和KE 双方预期不符，KE 已向电监局提出复议。公司正积极推进KE 项目，KE 为当地核心发、供电商，公司成功入主后带来资本和管理优势，有望推动KE 公司业绩迅速增长。
    盈利预测与评级：我们维持盈利预测不变，假设17 年三季度完成对KE 公司收购，年内完成对江苏公司并表，公司17~19 年归母净利润分别为11.86、24.19 和32.2 亿元，对应的每股收益分别为0.45、0.92 和1.23 元/股，对应PE 分别为29 倍、14 倍和11 倍。鉴于公司装机结构持续优化，17 年有望完成对江苏公司和KE 项目收购，清洁能源装机大幅增长，海外扩张加速，维持“增持”评级。