盈利情况符合我们的预期。虽然相比去年四季度的14.3 元重箱净利润有明显下降，但对于淡季来说表现已经不错，是公司上市以来最好的一季度经营成果。
    利润率维持高位，资产负债表继续改善
    公司一季度毛利率33.8%，净利率15.0%，弱于去年三四季度，但好于去年全年水平。一季度盈利能力为近6 年最高。销售和管理费率保持平稳，财务费率继续延续下降趋势。资产负债率回落到49%，连续4 个季度下降。
    经营现金净额2.64 亿元，持续净流入。由于有3 条玻璃线进入冷修且还有深加工产能在建，投资现金净流出3.44 亿元。全年看，内生现金流完全可以覆盖资本开支，预计资产负债率还有下降空间。
    行业供需好于市场预期，纯碱价格下降红利还未体现
    根据行业协会信息，17-19 年将是玻璃产线冷修高峰，预计年内冷修与复产可维持均衡，年内具备新点火条件产线约有8 条。如果地产需求维持稳定，则玻璃价格仍可维持。去年总产能1.13 亿重箱，今年国内停产3 条线，马来西亚新投产2 条线，我们测算公司今年总产能在1.08 亿重箱左右。纯碱价格继续下跌，重碱主流到位价格已经由今年初的2400 元/吨，下降到4 月底的1600 元/吨。由于整个一季度是纯碱价格的下降段且玻璃原片企业还都有纯碱库存，对成本的利好还没有完全体现，预计二季度玻璃原片企业的重箱盈利会2-3 元的修复空间。
    产能扩充叠加深加工布局，看好中长期成长
    预计公司17 年有三条产线冷修，冷修期在3-6 个月；部分产线技术改造，技改或可提升产品品质，提高淡季玻璃价格；同时年内海外产线可建成投产。前期公司先后多次披露对外投资公告，在华东、华南以及东南亚地区进行节能玻璃产业投资，在湖南省进行光电材料投资。从下游应用领域来看，光伏行业未来5 年景气确定性较高，节能玻璃市场广阔。对标深加工龙头南玻A，公司还可能向其他深加工领域扩张，中期看产业链延伸将来带业务增量和利润水平提高，有助于抵御地产周期性，提供长期成长空间。
    小幅上调盈利预测，维持买入评级
    纯碱价格下降略超预期，小幅上调公司盈利预测，预计17-19 年净利为11.3/12.5/13.4 亿元，EPS 为0.43/0.48/0.51 元，参考可比公司估值和公司历史估值水平，认可给予14-15 倍17 年PE，对应目标价6.0~6.5 元，维持买入评级。
    风险提示：冷修复产超过预期；地产景气度下滑等。