投资要点     
    疆内春节因反恐影响消费，疆外保持翻倍高增长。公司Q1营收为2.43亿元，同比+28.55%，增速有所下降。1Q总销量2.73万吨，我们预计疆外8000吨，同比+200%以上；疆内1.93万吨，同比+4%。疆内增速大幅放缓，原因是今年春节新疆反恐收紧，大部分企事业单位春节需要值班，安检也更加严格，因此聚会、朋友走访减少，消费量下降。 
    毛利率同比降3.5pct，管理费用率同比降2.5pct。公司Q1毛利率为29.4%，同比-3.5pct，主要系辅材包材成本上升导致。Q1销售/管理/财务费用率为13.3%/3.6%/-0.1%，同比+0.1pct/-2.5pct/-0.4pct，其中管理费用同比-24.3%。公司在销售投入上仍然遵循了一贯的谨慎做法。 老区域继续做细，新区域逐渐发力。华东、华南等主力区域今年仍然保持了高增长，经销商数量增加不大，主要依靠对网点的进一步开发，以及单店收入的提高，天润在拥有一定知名度后，单店销量明显提升。去年底将省内销售部长派往省外后，今年长沙、成都、青岛、武汉等区域开始发力，有望成为重要增量贡献。现代渠道的铺货逐步上架、电商渠道增长迅速。 盈利预测与投资建议：我们预计公司17-19年收入分别为12亿（+41%）、17亿（+39%）和24亿（+38%），净利分别为1.1亿（+43%）、1.6亿（+43%）和2.3亿（+44%），EPS分别为1.08元、1.54元和2.21元。  
    疆内增速放缓拖累业绩，但我们认为公司看点在于疆外市场，疆内只起到现金牛作用，目前疆外的知名度和销售正迅速提高。上半年基数较高，因此今年前低后高的概率较大。目前估值虽不低（46X17PE），但市值较小，PEG≈1也合理。 我们继续看好公司成长为全国化特色乳企的潜力，如果由于疆内放缓的拖累导致股价短期大幅波动，我们建议可以继续增持。 
    风险提示：市场竞争加剧、食品安全问题、疆外拓展不及预期